警惕沪铅回落风险

　　2023.8.25

　　观点：

　　近期，沪铅基本面未有明显好转的迹象，价格的上涨多为资金推动。因此，我们不建议当前位置追涨，待情绪消退后择机沽空的胜率更高。此外，密切关注佤邦禁矿事件和废电瓶供应问题对冶炼成本的影响。

　　6月以来，沪铅主力合约从15015元/吨震荡攀升至16430元/吨，涨幅一度超9%；伦铅（0-3）合约运行重心也从2000美元/吨附近上移至接近2200美元/吨平台。尤其是近期，其它有色金属多呈现横盘震荡格局，且各路均线粘合，暂时难现趋势性行情，而沪铅主力合约异军突起，走出多头行情，似有突破近两年运行区间上限之势。究其原因，我们认为近期的超常表现多为资金扰动所致，结合基本面来看，沪铅主力合约继续上涨的空间有限，当前位置不适合追涨，待情绪消退后择机沽空的胜率更高。

　　详细分析如下：

　　企业检修恢复，供应端压力增大。据悉，2022年原生铅和再生铅的总产能不低于1200万吨，而铅的实际需求量不足700万吨，产能明显过剩。今年6月，原生铅和再生铅冶炼企业均有较密集的检修安排，产量均出现不同程度的下降。7月以来，随着企业的检修恢复和新建产能投产，原生铅和再生铅产量逐月递增，但考虑到废料供应紧张的情况未有明显改善，海外铅锭升水再度走扩或继续维持出口需求（据海关数据可知，6月铅锭净出口量约1.5万吨，7月铅锭净出口量约1.9万吨），以及部分交割品牌因检修而阶段性减产，短期内供应端增量比较有限，但拉长周期来看，供应端压力仍偏大。

　　终端消费改善有限，经销商库存高企。从传统消费周期来看，三季度多为铅消费旺季，主要体现在电动自行车蓄电池板块。7月以来，随着传统消费旺季来临，铅蓄电池的周度开工率确有小幅改善，加之铅价持续上涨，成本的抬升促使铅蓄电池企业连番涨价，在买涨不买跌和消费预期的综合作用下，经销商多积极囤货，库存压力从蓄电池企业转移至经销商。据悉，经销商成品库存天数已接近44天的高位水平，且终端消费更进一步提升的空间有限，料经销商后期多以消化库存为主，继续采购的能力不大。

　　另外，基础设施建设项目的推进落地，带来了储能电池需求增量；据海关数据可知，今年1-7月铅蓄电池净出口量在去年高基数的背景下，同比增长5.8%，出口方面也提供了部分消费增量。然而，锂电池对铅蓄电池市场的挤占作用还在持续，并将继续扩大。

　　图1：原生铅和再生铅产量

　　数据来源（SMM）

　　图2：再生精铅冶炼利润（单位：元/吨）

　　数据来源（SMM）

　　图3：铅蓄电池周度开工率

　　数据来源（SMM）

　　图4： 蓄电池库存

　　数据来源（SMM）

　　铅锭库存累增。截至8月21日，国内铅锭社会库存约5.84万吨，环比已有明显累增，后续随着供应增加，消费由旺季过渡至淡季，铅锭社会库存重心易增难降。截至8月18日，全球铅锭显性库存约11万吨，亦处于增长阶段。

　　图5：铅锭社会库存（单位：万吨）

　　数据来源（SMM）

　　图6： 全球铅锭显性库存（单位：吨）

　　数据来源（同花顺）

　　综上所述，随着冶炼企业检修恢复，供应量增加，现货紧张的局面将得到缓解，而需求方面，前期的买涨情绪预支了部分旺季消费，且目前来看，终端消费边际增量有限，铅锭库存有望持续累增，基本面未出现明显好转的迹象，价格的上涨多为资金推动。短期内，资金面的情绪十分高涨，沪铅指数的持仓量已超19万手，成交量已超18万手，高企的持仓量和成交量支撑价格于高位运行。因此，我们不建议当前位置追涨，待情绪消退后择机沽空的胜率更高。此外，密切关注佤邦禁矿事件和废电瓶供应问题对冶炼成本的影响。

　　图7： 沪铅指数持仓量（单位：手）

　　数据来源（同花顺）

　　图8： LME铅库存和升贴水

　　数据来源（同花顺）