在不确定性环境中找到确定性机会

　　在近期的金融市场中，不确定性风险呈现上升趋势，给投资者带来了很大的挑战。硅谷银行破产事件、美联储加息等不确定因素都增加了单纯交易股票或者期货的难度和风险。期权作为一种非线性金融衍生品，恰好为市场交易不确定性、管理黑天鹅风险、降低持仓风险提供了很好的选择。

　　 A金融期权仍可积极应对

　　近期海外市场不确定性风险增大，硅谷银行破产事件发生后，海外宏观环境发生重大变化，虽然在美国监管机构以及美国大型银行救助下，短期市场风险有所降温，但系统性风险仍未完全消除，后期仍需要保持警惕。该事件也直接影响了海外央行货币政策，美联储3月议息会议如期加息25BP，下调了长期利率预期和经济增速预期，我们预计本轮加息已至终点的概率较大，美元指数与美债收益率近期大幅回落。

　　图为金融期权波动率所处分位点

　　受海外宏观事件影响，商品市场整体风险偏好下降，未来海外经济减速甚至衰退预期大幅上升，操作上建议以防御性策略为主。国内股票市场则主要与国内经济与政策相关，当前国内股市估值水平仍处低位，在金融期权品种上仍可采用相对积极的期权交易策略。

　　近期金融期权波动率仍处于较低分位水平，标的市场绝对估值水平相对偏低，市场估值修复行情并未结束。随着国内经济形势向好，政策环境保持宽松，金融市场风险偏好有望逐步回升，金融期权品种仍可采用相对积极的期权交易策略。

　　反向看涨比例价差策略

　　投资者可通过卖出一份平值(或实值)看涨期权，买入N份虚值看涨期权，构建反向看涨比例价差策略，该策略适用于积极看多场景，波动率预期走高。做对了方向可以实现较大的杠杆收益，做错了方向甚至也有一定收益，仅在一定区间内有额度有限的亏损。

　　情景分析：300ETF近期调整结束，但市场不确定性仍存，通过反向看涨比例价差策略在市场大幅上涨过程中可以获得超额收益，但在市场调整过程中亏损有限。该策略属于做多波动率交易策略，在波动率上行过程中可以实现获利。

　　策略优势：1.在预期市场有大行情，或者重要影响因素即将发生的情况下，使得交易者始终处于有利境地，最大化潜在收益、控制风险且降低减仓成本。2.做对方向时delta敞口迅速扩大，甚至比肩标的持仓。3.做错方向时delta敞口迅速缩小，亏损有限。4.相对于买标的，下行风险可控；相对于单纯买期权，以同样的成本可以建立更大的头寸，在市场有大行情时获得更高的杠杆收益。5.后续头寸处理灵活。

　　图为沪深300ETF期权反向看涨比例价差策略盈亏曲线

　　双重跨期价差进攻策略(双刃攻击)

　　通过同时构建看涨期权跨期价差+看跌期权跨期价差形成该策略。

　　情景分析：创业板近期调整较为充分，市场已经接近区间下沿，但目前市场热度仍集中于大盘股，市场风格何时轮动仍有较大不确定性，对于创业板ETF期权，我们可以考虑通过两个日历价差策略构建“双刃攻击策略”，该策略以时间换空间，可以以低成本获得远期价格上涨或下跌带来的交易机会。

　　策略优势：通过分别买入虚值看涨期权跨期价差和虚值看跌期权跨期价差，在短期市场保持稳定的情况下，短期期权无价值到期，低成本获得远月期权多头。无论未来哪个方向有大幅运行，在未来市场大幅波动时均可以获得大量收益。风险被限定在初始净支出成本，最不利情景是短期市场出现大幅波动。

　　图为创业板ETF期权双刃攻击策略盈亏曲线

　　 B商品期权工具价值凸显

　　近期商品期权各标的波动开始加大，逐步摆脱振荡区间。宏观属性较强的一些期权品种隐波已升至历史均值上方。在大波动背景下，期权工具价值得到凸显，一方面需要防范标的市场大幅波动风险，在期权操作中也要避免裸头寸带来的风险，建议配合标的进行交易，提供交易的灵活性，降低整体头寸风险。

　　棕榈油期权：宏观利空，增产季临近，价格延续弱势

　　标的走势分析：宏观上欧美银行系统性风险仍存，大宗商品价格大幅走弱，原油价格大幅走弱对油脂生物柴油需求形成一定利空影响。基本面上，印尼出口限制措施叠加斋月备货，马棕出口大幅好转，3月1—20日马棕出口环比增19.8%—30.4%。产区部分区域降水偏多使得马棕减产，3月1—20日马棕产量环比下降24.21%，3月马棕库存将进一步走低。但减产季已处于尾声，后续将逐步步入增产季，印度可能上调棕榈油进口关税，且产销区整体库存仍偏宽松，期价仍将承压运行。

　　波动率分析：当前标的历史波动率在25%左右，处于历史25%分位点附近，期权隐含波动率大于历史波动率，分位点处于棕榈油期权上市以来历史均值附近。

　　策略一：卖出看涨、合成空头或熊市价差。

　　图为卖出看涨+熊市价差三腿策略收益情况

　　关注短线反弹做空的交易机会，策略还是以卖出看涨期权为主，赚取时间价值Theta收益。此外，可择机买入看跌，支付部分权利金，把握棕榈油大跌的可能，构建合成空头策略，或买入熊市价差。若未出现预期大跌，则对看跌头寸进行及时平仓。

　　策略二：关注前低支撑，利用比例价差把握破位下行机会。

　　棕榈油减产季已处于尾声，后续将逐步步入增产季，且产销区整体库存仍偏宽松，期价仍将承压运行。但目前价格已运行至区间低位，关注前低支撑力度，可用比例价差把握破位后大幅下行机会。

　　图为比例价差策略盈亏曲线

　　 PTA期权：多空交织，波动加大

　　标的走势分析：PX春检延续，供减需增使得PX延续去库，叠加原油价格反弹下，成本端利多PTA，近期PTA有1套250万吨装置投产，利多PX，利空PTA，PTA现货市场货源紧张局面有所缓解，基差开始回落，聚酯企业亏损加剧下，有减停产意愿，打击PTA需求。此外，PTA期价运行至区间上沿，关注前高压力，未来波动有望加大。

　　波动率分析：当前标的10日历史波动率在25%附近，处于50%分位点，期权隐含波动率与历史波动率相当，分位点位于PTA期权上市60%分位点附近。

　　策略一：高位博弈力度加大，关注波动率机会，做多Gamma。

　　当前PTA多空交织，高位博弈力度有望进一步加大，关注做多Gamma和Vega机会。若未来实际波动率大于当前期权隐含波动率，即可获利。此外，随着标的波动加大，投资者也有望从Vega上获取收益。此外，买入宽跨式投资者操作相对简单，但风险也相对较大，只有当PTA出现大涨或大跌才可盈利。

　　图为买入宽跨式策略风险收益情况

　　策略二：关注前高压力，利用比例价差把握大幅上行可能。

　　 PTA成本端多空交织，需求端聚酯企业亏损加剧下，有减停产意愿。此外，PTA期价运行至区间上沿，关注前高压力，未来波动有望加大，可用比例价差把握破位后大幅上行的可能。

　　螺纹钢期权：趋势行情或已结束，关注终端需求

　　标的走势分析：对螺纹钢而言，外部风险引发的利空反复，内需受此影响阶段放缓，趋势上涨行情或已结束，不过螺纹钢刚性需求在基建支撑下或将持续。需求是否见顶目前还不能确定，铁水产量继续增加，负反馈风险目前较小，现阶段螺纹钢仍将围绕电炉成本定价，外因影响阶段性减弱后，有望重回供需定价，短期运行区间关注4100—4300元/吨，新一轮趋势行情要等待矛盾进一步累积，周内降库速率如果未明显回落，则轻仓窄止损去交易反弹。

　　波动率分析：当前标的10日历史波动率在20%左右，期权隐含波动率略高于历史波动率，处于螺纹钢期权上市以来80%分位点附近。

　　策略：卖出看跌战略建仓或合成多头主动出击。

　　短线可利用保护性策略，对盈利进行保护。但中长线仍关注回调做多的交易机会。螺纹钢基本面支撑仍在，可在回调之际卖出看跌期权，进行战略性建仓，赚取时间价值Theta收益。

　　此外，可择机买入看涨，支付部分权利金，博取螺纹钢可能的大涨机会，构建合成多头策略。若未预期出现大涨，则对看涨期权进行及时平仓。

　　图为合成多头策略风险收益情况

　　在近期的金融市场中，不确定性风险呈现上升趋势，给投资者带来了很大的挑战。硅谷银行破产事件、美联储加息等不确定因素都增加了单纯交易股票或者期货的难度和风险。而期权作为一种非线性金融衍生品，恰好为市场交易不确定性、管理黑天鹅风险、降低持仓风险提供了很好的工具价值。针对当前股票市场以及部分商品期货品种，我们结合期权工具推荐了不同的交易策略，这些策略可以满足不同投资者的交易需求(如库存保值、增强收益、战略性建仓等)。但我们也要注意，策略并不是万能的，也非普适性，每种策略都有其适用条件和局限性。期权工具价值的意义正是提供交易的灵活性，通过权力、义务的转移分配，合理安排风险收益，实现交易目的，这是不确定性环境下期权所能给我们带来的确定性。(作者单位：方正中期期货)