2023年以来，国债期货先涨后跌，整体走势振荡偏弱。数据周并未给债市带来太大影响，但出口增速公布后（强于预期），国债期货价格小幅下跌。

　　当前单边策略的难点在于，随着权益市场及人民币汇率不断走强，风险偏好上行，逆势做多债市存在较大风险，但从另一方面看，当前国债收益率并不低，在稳增长预期并未得到数据证实的情况下，上行空间也较为有限，因此跟随资金面操作更为合适。

　　政策面是预期强势的主要原因。第一，在国内防疫政策调整后，第一波感染高峰已接近尾声，市场对后续消费出行等经济行为的修复抱有期望。第二，地产以及货币政策暖风不断。央行、银保监会发布通知，决定建立首套住房贷款利率政策动态调整机制，随后有关部门起草《改善优质房企资产负债表计划行动方案》，引导优质房企资产负债表回归安全区间，货币政策方面保交楼专项借款、住房租赁贷款支持计划等结构性工具也在路上。第三，海外货币政策预期变动后人民币汇率走强，利率与股指共振上行。从国债期货价格水平看，当前T2303合约对应活跃券220025的转换因子计算得出的隐含收益率为3.02%，高出现券收益率10个基点，继续上行空间有限。

　　目前单边策略上下两难，但跟随资金面操作存在一定的机会。一方面，节前债市对资金利率的波动较为敏感，比如上周前两个交易日14天逆回购缺席，债市表现较低迷，而上周三央行重启14天逆回购后，短久期利率及国债期货合约明显走强，整周两年期国债期货明显强于十年期。另一方面，从以往央行公开市场操作经验看，净投放一旦开启，便会延续到关键时点过去，从当前央行对流动性的呵护态度看，资金平稳跨年无忧。节前建议单边策略保持谨慎，但长端利率受风险偏好影响更大，短端利率在流动性的支撑下将保持一定韧性，因此可尝试做陡曲线策略。

　　春节后数据对预期的验证以及货币政策动向将成为市场焦点。当前多数外出务工人员返乡，市场将消费景气度的观察窗口放在了节后。在防疫政策调整后，第一波感染人群康复后能否带动消费迅速修复对基本面预期的影响较大，重点关注公共交通出行相关数据、城市拥堵情况以及假期消费同比表现等。

　　除消费外，地产也是今年稳增长的重点。从边际思维看，房地产行业是去年经济基本面的主要影响因素，其风险出清及行业景气度触底回升将对基本面构成实质性利好，因此政策力度以及政策落地后商品房销售数据的修复情况是关注重点。

　　从去年四季度开始，监管层连续发布“金融16条”以及房企融资“三支箭”，有针对性地解决房企融资问题。在一季度金融统计数据发布会上，央行指出，房地产行业负债结构高度多元化，其中金融负债只占到31%，包括银行开发贷款占14%，境内外债券占9%，非标融资占8%；其余的主要是上下游企业垫资占30%，预收个人房款占32%，延迟缴纳的税费占7%。拆解来看，在个人购房预付款以及金融负债这两项主要资金来源得到政策帮扶后，后续上下游企业资金这一链条可能是发力重点，而通过降准、降息等手段来降低实际资金成本是最为有效的措施。此外，资金成本降低能够缓解银行负债端压力，进一步推动银行让利，刺激需求。

　　综上，当前“强预期”背后的消费、地产修复逻辑需要数据来验证，同时降资金成本、刺激需求的政策思路也会强化投资者对降准、降息之类总量型货币政策的预期。（作者单位：南华期货）