冉学东

　　经过多日的大幅贬值之后，人民币汇率已经连升两日。7月28日，人民币汇率最低点到了7.2675，最终以7.1623收跌；7月29日，最低到7.2167，最高点到了7.11。看来经过多日的大幅下挫之后，人民币开始发起了反攻。

　　这中间央行的喊话是一个方面，另外，9月29日，央行将人民币中间价由昨日的收盘价7.2458，调升到7.1103，很可能已经启用了逆周期因子的稳定汇率工具。

　　人民币中间价是由中国外汇交易中心于每日银行间外汇市场开盘前向所有银行间外汇市场做市商询价，并将全部市商报价作为人民币对美元汇率中间价的计算样本，去掉最高和最低报价后，将剩余做市商报价加权平均得到。

　　而逆周期因子正是通过人民币中间价实现的，目前的人民币中间价的形成机制是，“前一交易日汇率收盘价+夜间一篮子货币汇率变化+逆周期因子”。

　　简单来说，逆周期因子就是对前一日人民币收盘汇率变动中的市场供求因素进行打折过滤。从前几次逆周期因子的调整规律看，当人民币汇率出现持续贬值，逆周期因子就会被重启以对冲市场情绪的顺周期波动；当人民币汇率持续升值，逆周期因子则会逐步淡出。

　　从目前看，此轮美元上涨以来，央行可能早已经启用了逆周期因子。中国社会科学院金融研究所副所长张明近期撰文认为，8月30日、9月1日和2日，中国央行采用逆周期因子调升人民币对美元汇率中间价的幅度分别为0.46%、0.29%和0.22%。中国货币网显示，在岸人民币兑美元9月22日16:30收盘报7.0810，较上一交易日下跌275点。9月23日，人民币兑美元中间价较上日调降122点至6.9920，回升至7关口以上。

　　近期，中信证券发布的报告认为，9月以来的人民币对美元中间价已经明显偏离“收盘价+一篮子货币汇率变化”的水平，说明“逆周期系数”可能已经被重新调高。

　　在此轮由于美元升值引发的人民币贬值潮中，央行已经实施了两个举措，9月5日，央行决定自2022年9月15日起，下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，即外汇存款准备金率由现行8%下调至6%，这个举措释放银行体系的外汇流动性，增加外汇贷款规模，通过增加外币供应量减缓人民币贬值。

　　11天后，央行为决定自2022年9月28日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0上调至20%，这也是以增加外汇交易成本的角度抑制人民币过度贬值。

　　与此前央行宣布此类稳汇率的举措后人民币止住下跌势头不同，这两次都是在盘面上短暂拉升，然后继续贬值，直到9月29日离岸人民币对美元汇率开盘报7.1903，盘中随即跌破7.20关口，当日人民币最低贬到7.26以下，创2008年以来的新低。

　　9月27日，全国外汇市场自律机制电视会议召开，中国人民银行副行长、中国外汇市场指导委员会(CFXC)主任委员刘国强出席并讲话。

　　会议强调，外汇市场事关重大，保持稳定是第一要义。人民币汇率保持基本稳定拥有坚实基础。相较于许多经济体面临滞胀风险，我国经济总体延续恢复发展态势，物价水平基本稳定，贸易顺差有望保持高位，随着宏观政策效应显现，经济基本盘将更加扎实。

　　他认为，现行人民币汇率形成机制适合中国国情，可以充分发挥市场和政府“两只手”的作用，历史上经受住了多轮外部冲击的考验，人民银行积累了丰富的应对经验，能够有效管理市场预期。

　　央行的表态其实类似于预期引导，表明央行捍卫汇率稳定的决心，并对市场上的做空力量提出警告：如果不听劝告，跟拥有3万亿美元以上外汇储备的央行做对手盘，很可能给自身引来灾难性后果：必须认识到，汇率的点位是测不准的，双向浮动是常态，不要赌人民币汇率单边升值或贬值，久赌必输。

　　在笔者看来，目前人民币的单边贬值，主要是受美元的大幅升值影响，从基本面上来讲，人民币币值应该是最稳定的时期：从物价方面看，目前物价稳定，除了国际能源和大宗商品输入性影响以及受猪周期影响的食品价格影响，稍有波动之外，核心物价还有向下的趋势，这主要是因为疫情防控，包括房地产调控，影响了需求。

　　同时从外贸顺差来说，中国前半年的顺差24812亿元，7月份贸易顺差6827亿元，扩大90.9%，创历史新高。主要原因是出口的超预期增长。8月贸易顺差5359亿元，有所回落，主要是受出口增速下降有关。8月出口按美元计3149.21亿美元，同比增长7.1%，预期13%，前值18%，超预期回落10.9个百分点。这是受海外需求快速放缓、基数效应以及高价格因素的影响，出口增速超预期大幅回落，这也是目前人民币汇率贬值的一个方面。

　　从市场表现看，由于美国通胀回落遥遥无期，美联储加息缩表还在进行中，美元升值的顶点目前还很难预判，人民币仍然在做空炒作下惯性下跌，直至目前估计央行并未直接干预市场，还是维持由市场供需决定人民币的汇率，但是一旦央行判断，人民币过分贬值有害金融稳定和经济发展，央行可能出手，做空力量就会瓦解。