摘要

　　钢厂强势复产，而铁合金企业复产进度明显落后于需求端，节前的补库短时间又激化了此矛盾，供需缺口的存在导致9月份期货价格明显上涨。但是，钢厂复产空间所剩无几，而终端需求难以长时间承接钢厂的高供给，11月份及之后铁合金需求面临下降风险。此外，钢厂对原料端的低库存策略不会改变，下次冬季补库与当前仍有2个月左右的窗口，短期的补库行为在中期也难再出现。供给端宁夏地区复产缓慢，但期货价格上涨也会刺激快速复产，高价下低供给不会长期存在。因此，铁合金未来仍面临下跌风险。

　　策略建议：

　　生产企业可选择在11月份合约卖出套保，硅铁可在8400元/吨以上逢高建仓，硅锰可在7400元/吨以上逢高建仓，建仓可采用倒金字塔型，即将目标建仓数量分为数份，价格每上涨100-200元/吨，开仓量较上次多一份。非生产企业可选择在01合约做空，建仓策略类似。

　　风险因素：

　　钢厂大幅减产、合金企业复产缓慢

　　正文

　　一、价格上涨的几个驱动因素

　　9月初以来铁合金期货价格涨幅明显，硅铁上涨1000元/吨，硅锰上涨600元/吨。本轮上行驱动因素有以下几个方面：一是、钢厂复产强度增加。自8月初以来钢厂亏损压力明显缓解，复产强度逐步抬升，最新日均铁水产量略超240万吨，较7月底增加26万吨，较8月底增加近10万吨。钢厂复产铁合金钢耗需求明显增加。二是、合金企业复产谨慎，尤其是硅铁企业。硅铁企业日均产量长期维持在1.35万吨上下，导致供应端存在显性缺口，企业库存和交割库存持续去化；硅锰企业日均产量在8月份也增长缓慢，交割库存也有所下降。需求先于供给回升是造成本月铁合金价格明显上涨的最主要原因。三是、节前钢厂补库。钢厂对原料的采购策略始终维持按需采购为主，因此铁合金可用天数维持在20天以内，在行业收缩期维持低库存生产是常见的降低风险措施。但是在长假前，低库存钢厂面临补库压力，为近期铁合金现货销售提供一定的增长空间，导致近期现货市场明显转暖。目前强势的价格能维持到何时，上述几方面驱动又将如何变化？

　　二、钢厂继续增产空间不大，长期需求上行驱动不足

　　当前日均铁水产量略超240万吨，本轮钢厂复产之后铁水产量已经基本接近6月份最高点，后续增产空间已经不大。从钢材的生产利润来看，8月份利润环比改善的局面早已不存在，吨钢利润已经下降到0值附近，当前的利润水平也不在支持钢厂继续大力增产。当然，企业近期非政策因素减产的可能性也比较低。目前，仍有50%左右的钢厂处于盈利状态，明显优于上轮减产时的状况。因此在无政策限制的情况下，钢厂短期减产的可能性也不高。但是拉长周期来看，下游对当前的供给承接能力始终存疑，钢厂仍面临在11月份之后的减产。此外，10月份重要会议前后，局部地区钢厂生产是否会受到影响也需要重点关注。

　　另外，对于硅铁这一出口占比较重的合金而言，外需也面临走弱的风险。8月份硅铁净出口数量回落到4万吨左右，较今年高点7.8万吨，已经下降了2.8万吨，下降幅度占月度平均需求的6%左右。外需显著下降，对硅铁供给强度的要求也有所下降。

　　三、节前补库不会长期存在，低库存仍是钢厂长期目标

　　当前钢材需求仍处于下行周期，房地产行业毫无见底迹象，又面临外部需求下降的风险，基建对需求的拉动效应难以带来长期有限的补充，需求下行局面下钢厂时刻面临亏损风险，因此对于原料端采取按需采购、维持低库存是长期策略。在长假前，低库存会诱发阶段性的补库爆发，但节后钢厂仍会回归按需采购的策略，补库需求将消失。自今年以来，钢厂铁合金库存可用天数持续下降，这种局面将会长期维持，直到春节前新一轮补库需求出现。而现今距国庆仅有一周时间，虽然仍有部分钢厂在继续补库，但作用的时间窗口较短力度也趋弱。

　　四、价格上涨将刺激供给回升，风险在于中卫复产受限

　　综合考虑内需和外需情况，硅铁均衡供应水平在每周11万吨，硅锰均衡供应水平在每周19万吨左右。而现阶段硅铁周度产量在9.9万吨，硅锰周度产量17.1万吨。供给端仍然存在部分缺口，按照目前的复产进度来看，仍需要3周左右供给缺口才会基本消失。宁夏地区在本轮复产过程中显得格外谨慎，特别是短期疫情因素也对供给造成了一定的冲击，因此是未来需要重点关注的核心区域。

　　硅铁9月份招标价多在8200元/吨附近，环比8月份上涨100-200元/吨，硅锰招标价格在7350元/吨附近，环比基本持平。9月份是钢厂复产力度最大的时候，也是铁合金供需缺口比较显著的时期，这种局面下钢招价格仍然不理想。当前铁水产量在240万吨之上，今年3-5月份旺季需求已经验证了下游难以长期承接如此巨量的供给。也就是说长期视角下钢厂仍会调降对铁合金的需求，11月份及之后铁合金的招标价格难以看到增长空间。而现阶段11月份合约价格基本在钢招价格之上，且硅铁贴水200元/吨左右，硅锰基本平水，中长期来看11月份合约价格可以作为合意的出货价格。

　　五、结论与操作建议

　　钢厂强势复产，而铁合金企业复产进度明显落后于需求端，节前的补库短时间又激化了此矛盾，供需缺口的存在导致9月份期货价格明显上涨。但是，钢厂复产空间所剩无几，而终端需求难以长时间承接钢厂的高供给，11月份及之后铁合金需求面临下降风险。此外，钢厂对原料端的低库存策略不会改变，下次冬季补库与当前仍有2个月左右的窗口，短期的补库行为在中期也难再出现。供给端宁夏地区复产缓慢，但期货价格上涨也会刺激快速复产，高价下低供给不会长期存在。综合考虑：四季度铁合金价格前高后低，生产企业可选择在11月份合约卖出套保。即硅铁可在8400元/吨以上逢高建仓，硅锰可在7400元/吨以上逢高建仓，建仓可采用倒金字塔型，即将目标建仓数量分为数份，价格每上涨100-200元/吨，开仓量较上次多一份。非生产企业可选择在01合约做空，建仓策略类似。