1、单纯从持仓量PCR指标的角度来看，与沪深300指数相关的3个期权品种的持仓量PCR后市反弹的可能性较大，意味着沪深300指数继续下跌的空间较为有限。

　　2、平值期权隐含波动率持续回落，目前已处极低的历史分位数水平，说明目前市场情绪面较为温和，市场预期后市指数波动将有所降低，认为行情不温不火的概率较大。

　　3、随着7月经济数据不断出炉表现疲弱，政策面托底预期开始升温。

　　4、海外方面，美联储9月加息预期升温，加上人民币汇率的持续贬值，压制了外资的风险偏好，北上资金流入节奏明显放缓。

　　5、国内方面，7月以来国内多地疫情反复，线下消费复苏疲软，房地产行业表现低迷，国内社会面需求明显不足，经济复苏状态不稳定。

　　01

　　市场回顾

　　1.1 标的资产行情回顾

　　目前我国上市的金融期权有5个品种，分别是上交所的上证50ETF期权与沪深300ETF期权，深交所的沪深300ETF期权，中金所的沪深300指数期权与中证1000股指期权。它们的标的分别是华夏上证50ETF（510050）、华泰柏瑞沪深300ETF（510300）、嘉实沪深300ETF（159919）、沪深300指数（000300）与中证1000指数（000852）。这些期权标的分别与上证50指数、沪深300指数或者中证1000指数密切相关。其中中证1000股指期权上市时间较短，于7月22日正式上市交易。

　　2022年7月28日截至8月26日，上证综指收于3236.22点，下跌1.21%；深证成指收于12059.71点，下跌2.74%。上证50指数收于2751.59点，下跌2.77%；沪深300指数收于4107.55点，下跌2.78%；中证1000指数收于6980.18点，下跌1.68%。上证50ETF收于2.794，下跌2.55%；上交所的沪深300ETF收于4.175，下跌2.36%；深交所的沪深300ETF收于4.175，下跌2.48%。

　　期间主要指数均呈现“倒N形”走势，7月底至8月初由于中美地缘因素股指回调整理，利空消化之后开始反弹，8月下旬之后反弹乏力重新陷入调整行情。

　　图1 上证50ETF收盘价与成交量历史走势图

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　　图2 上交所300ETF收盘价与成交量历史走势图

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　　图3 深交所300ETF收盘价与成交量历史走势图

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　　图4 沪深300指数收盘价与成交量历史走势图

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　　图5 中证1000指数收盘价与成交量历史走势图

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　　1.2. 期权市场回顾

　　一般而言，市场出现快速上涨或者快速下跌行情的时候，期权的避险需求会促使投资者利用期权工具进行风险管理，同时行情的火热也会使得期权的投机交易头寸上升从而进一步提升期权的成交量和持仓量。

　　一般而言，期权的成交量在某些剧烈波动的日期会出现脉冲式的增加，期权的持仓量会随着当月合约系列的到期而出现周期性的回落，因为期权的成交量和持仓量一般是集中在当月合约系列上，换月将导致持仓量骤降。

　　2022年7月28日截至8月26日，50ETF期权的日均成交量为1890307张，其中认购期权的日均成交量为1014475张，认沽期权的日均成交量为875832张；日均持仓量为2506117张，其中认购期权的日均持仓量为1493170张，认沽期权的日均持仓量为1012947张。

　　上交所300ETF期权的日均成交量为1648891张，其中认购期权的日均成交量为814614张，认沽期权的日均成交量为834277张；日均持仓量为1877237张，其中认购期权的日均持仓量为984888张，认沽期权的日均持仓量为892349张。

　　深交所300ETF期权的日均成交量为245361张，其中认购期权的日均成交量为123922张，认沽期权的日均成交量为121439张；日均持仓量为313906张，其中认购期权的日均持仓量为173508张，认沽期权的日均持仓量为140397张。

　　沪深300指数期权的日均成交量为103357张，其中认购期权的日均成交量为58054张，认沽期权的日均成交量为45303张；日均持仓量为187527张，其中认购期权的日均持仓量为111225张，认沽期权的日均持仓量为76302张。

　　中证1000指数期权的日均成交量为44445张，其中认购期权的日均成交量为21408张，认沽期权的日均成交量为23038张；日均持仓量为35126张，其中认购期权的日均持仓量为16812张，认沽期权的日均持仓量为18314张。

　　图6 上证50ETF期权日成交量与持仓量变化图

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　　图7 上交所300ETF期权日成交量与持仓量变化图

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　　图8 深交所300ETF期权日成交量与持仓量变化图

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　　图9 沪深300指数期权日成交量与持仓量变化图

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　　图10 中证1000指数期权日成交量与持仓量变化图

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　　02

　　期权分析指标

　　2.1 PCR指标

　　我们一般用期权市场的Put-Call-Ratio（简称PCR）指标常用来衡量市场的多空状态。PCR指标是认沽期权成交量（或持仓量）与认购期权成交量（或持仓量）的比值。一般而言偏离日常水平较大的成交量PCR能反映投资者的情绪面的剧烈变化，而持仓量PCR能够反映同时期市场的多空双方情绪对比。持仓量PCR与市场情绪一般呈正相关关系，这是因为期权卖方一般是比较专业的投资者，卖出认沽期权说明其对后市行情是看涨的或者说不是看跌的。

　　2022年7月28日截至8月26日，持仓量PCR的变动方向均经历了“下跌---冲高---回落”的过程，这与期间各期权标的资产的走势相吻合。截至8月26日， 50ETF期权、上交所300ETF期权、深交所300ETF期权、沪深300指数期权、中证1000指数期权的持仓量PCR分别为78.59、93.90、78.06、70.98、89.70。目前各期权的持仓量PCR所处的历史分位数水平分别为61.4%、44.7%、42.0%、33.8%、22.2%。单纯从持仓量PCR指标的角度来看，与沪深300指数相关的3个期权品种的持仓量PCR后市反弹的可能性较大，意味着沪深300指数继续下跌的空间较为有限。中证1000指数期权持仓量PCR指标虽然出于偏低历史分位数水平，但主要是因为上市时间较短，历史数据较少。

　　图11 上证50ETF期权日持仓量和日持仓量PCR变化图

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　　图12 上交所300ETF期权日持仓量和日持仓量PCR变化图

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　　图13 深交所300ETF期权日持仓量和日持仓量PCR变化图

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　　图14 沪深300指数期权日持仓量和日持仓量PCR变化图

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　　图15 中证1000指数期权日持仓量和日持仓量PCR变化图

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　　2.2. 波动率指标

　　波动率是期权定价和交易的关键性因素，隐含波动率是指根据期权价格和期权定价公式反推计算出来的波动率数值，一般我们可以把平值期权的隐含波动率作为整体波动率水平的参考。从隐含波动率的相对高低可以看出投资者对波动率的未来预期，从而选择合适的波动率进行入场与出场。

　　2022年7月28日截至8月26日，5个期权品种的主力月份平值期权隐含波动率，均呈现冲高回落的态势。在8月2日达到最高值， 50ETF期权、上交所300ETF期权、深交所300ETF期权、沪深300指数期权、中证1000指数期权的主力月份平值期权隐含波动率的最高值分别为24.87%、23.76%、24.15%、25.56%、28.14%。8月2日的峰值主要原因是美国众议长佩洛西窜访台湾对市场风险偏好造成的脉冲式扰动。此后事件影响快速被市场消化，平值期权隐含波动率持续回落，目前已处极低的历史分位数水平，说明目前市场情绪面较为温和，市场预期后市指数波动将有所降低，认为行情不温不火的概率较大。

　　截至8月26日，上证50ETF期权2022年09月平值期权隐含波动率为15.39%,标的30交易日历史波动率为14.80%。上交所300ETF期权2022年09月平值期权隐含波动率为15.54%,标的30交易日历史波动率为14.88%。深交所300ETF期权2022年09月平值期权隐含波动率为15.95%,标的30交易日历史波动率为14.92%。中金所沪深300指数期权2022年09月平值期权隐含波动率为15.78%,标的30交易日历史波动率为14.92%。中金所中证1000指数期权2022年09月平值期权隐含波动率为21.44%,标的30交易日历史波动率为20.16%。目前各期权品种的主力月份平值期权隐含波动率所处的历史分位数水平分别为4.9%、11.9%、13.1%、12.4%、33.3%。

　　图16 上证50ETF期权的隐含波动率和标的历史波动率

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　　图17 上交所300ETF期权的隐含波动率和标的历史波动率

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　　图18 深交所300ETF期权的隐含波动率和标的历史波动率

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　　图19 沪深300指数期权的隐含波动率和标的历史波动率

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　　图20中证1000指数期权的隐含波动率和标的历史波动率

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　　02

　　标的资产基本面分析

　　2022年7月28日截至8月26日，上证50指数、沪深300指数、中证1000指数均呈现“倒N形”走势。7月底至8月初由于中美地缘因素股指回调整理，利空消化之后开始反弹，8月下旬之后反弹乏力重新陷入调整行情。不同之处在于反弹阶段中证1000指数更为强力，8月下旬的回调也更为明显。

　　7月28日，中央政治局会议召开，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。会议明确了，政策端托底需求以及稳定预期的政策将继续推进，发挥货币与财政政策补充社会面需求不足的作用，但不会为了过高增长目标而出台超大规模刺激措施、超发货币、预支未来。

　　美国众议院议长佩洛西不顾中方强烈反对，于8月2日窜访台湾，引发中美地缘政治风险担忧，市场情绪急促下跌。但是在中方宣布8月4日环台军演之后，起到了有效的震慑作用，局势并未朝着冲突升级的方向走，事件影响逐步消化，市场情绪回暖。

　　随着7月经济数据不断出炉表现疲弱，政策面托底预期开始升温。

　　7月以来，疫情在国内多地反复，加上7月以来高温、暴雨等极端天气的频发，对正常经济活动也有一定的影响，经济复苏的状态并不稳定。7月份，制造业PMI为49.0%，比上月下降1.2个百分点，位于临界点以下。7月制造业PMI出现超季节性的回落，生产需求两端双双回落，生产指数和新订单指数分别为49.8%和48.5%，比上月下降3.0和1.9个百分点，且均位于临界点以下。新出口订单指数与进口指数分别为47.4%和46.9%，比上月下降2.1和2.3个百分点，且均位于临界点以下，需求不足问题突出，以及出厂价格的持续下滑抑制了企业的扩产意愿。

　　7月新增社会融资规模7561亿元，显著低于预期值13883亿元，同比少增3191亿元。7月新增人民币贷款6790亿元，显著低于市场预期的1.15万亿，同比少增4042亿元。居民部门与企业部门双双走弱：7月新增居民部门短贷和长期贷款均不同程度减少，居民部门新增信贷1217亿元，同比少增2842亿元；其中，短期贷款减少269亿元，同比多减354亿元；新增中长期贷款1486亿元，同比少增2488亿元。7月企业短贷和中长期贷款承压，票据融资继续冲量，企业部门新增人民币贷款2877亿元，同比少增1457亿元；其中，短期贷款减少3546亿元，同比多减969亿元；新增中长期贷款3459亿元，同比少增1478亿元。除了6月份放量的透支外，疫情反复抑制实体经济融资需求以及房贷需求偏少是导致社融数据偏弱的主要原因。7月份多地爆发房地产烂尾停贷风波，对消费者的心理形成较大冲击，商品房销售数据从7月份以来一直表现疲弱，房贷需求明显减少。

　　8月22日，LPR非对称性调降，1年期仅降5BP，5年期降15BP，旨在通过降低中长期融资成本的方式刺激经济需求，起到托底经济的作用。这与8月15日央行的MLF操作缩量降息有异曲同工之妙，在继续维持货币政策宽松基调、呵护经济平稳复苏和信心修复的同时，又强调“不搞大水漫灌”和防止资金空转的态度。除了调降LPR外，政策层面还围绕进一步减税降费、扩大消费、加快基建投放、稳定房地产等方面出台稳定经济大盘的举措。

　　8月下旬以后，国内外因素多空交织，存量资金相互博弈加剧，股市易出现反复。海外方面，美联储9月加息预期升温，加上人民币汇率的持续贬值，压制了外资的风险偏好，北上资金流入节奏明显放缓。美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会上发表讲话表示，美联储将继续采取措施“强力”措施抗击通胀，在通货膨胀问题得到解决之前，人们不应该指望美联储会迅速回拨，历史强烈警告不要过早放松政策。市场预期，美联储9月政策会议将加息50个基点或75个基点。

　　国内方面，7月以来国内多地疫情反复，线下消费复苏疲软，房地产行业表现低迷，国内社会面需求明显不足，经济复苏状态不稳定。经济复苏偏弱制约股指上行的空间，出于对盈利预期的担忧，在目前市场信心较弱的情况下，前期交易较为拥挤的电子、电力等热门赛道板块技术上有调整的需求，中证1000指数承压，但是整体上趋势性下跌的可能性较低。

　　总的来说，政策面明确了大规模刺激的可能性较低，但是托底需求的政策将继续推进，近期经济基本面所面临的内外部挑战将导致短期股市易出现反复，预计短期内股指呈现区间震荡的走势。

　　04

　　期权交易策略

　　基于上述分析，经济弱复苏的风险与政策面托底预期相互博弈，预计股指短期内保持区间震荡走势。近期中证1000指数波动较大，且目前中证1000指数期权的平值期权的隐含波动率为21.44%，相对其他4个期权品种的隐含波动率明显更高，因此可以选择在较高的隐含波动率下执行卖出宽跨式策略。

　　卖出宽跨式策略是指卖出一个认沽期权同时卖出一个相同的到期时间和更高行权价的认购期权。到期时，当标的资产价格位于两个盈亏平衡点之间时可以获得收益，反之需要承担亏损。当标的资产价格位于两个期权的行权价之间时获得的收益最大；当标的资产价格位于两个盈亏平衡点之外时，随着标的资产价格距离盈亏平衡点的间距越远，亏损越大，最大亏损理论上负无穷。

　　卖出宽跨式策略适用于标的短期内处于震荡行情的情况，通过卖出期权可以收取权利金，以应对在震荡市场中进行现货择时交易的困难。从结构上来说，时间对卖出宽跨式策略是友好的，隐含波动率回落也有利于卖出宽跨式策略。由于卖出宽跨式策略有最大收益，因此在持仓浮盈接近最大收益时，则可以选择平仓兑现收益。标的资产价格大涨或大跌会给卖出宽跨式策略带来风险，因此在发生突发风险事件，标的价格大涨或者大跌的时候，可以通过买入对应执行价的价外期权进行风险对冲。期权隐含波动率上升也会给卖出宽跨式策略带来短线浮亏的风险，不过并不影响策略的到期收益。

　　例如以2022年9月系列的中金所的中证1000股指期权为例，以8月29日的收盘数据为例，卖出一手9月份行权价为6800的认沽期权，同时卖出一手9月份行权价为7300的认购期权，构成卖出宽跨式策略。该策略收取权利金11060元，需要保证金10万元左右（中金所暂无期权组合策略保证金优惠），到期时最大收益11060元，最大亏损负无穷元，盈亏平衡点为6689.4和7410.6。当到期时标的价格上涨超过7410.6时，该策略的收益为负，且亏损随着继续上涨不断扩大；当到期时标的价格低于6689.4时，该策略的收益为负，且亏损随着继续下跌不断扩大；当到期时标的价格位于6689.4和7410.6时，该策略的收益为正；当到期时标的价格位于6800~7300之间时，该策略获得最大盈利11060元。在该例中，卖出9月份行权价为7300的认购期权的隐含波动率为17.82%，卖出9月份执行价为6800的认沽期权时的隐含波动率为27.60%，选择在隐含波动率更高的时候卖出期权可以获得更佳的收益风险结构。

　　图21 期权组合策略的到期损益图

　　数据来源：iFinD、宝城期货