作者： 周艾琳

   过去一周，人民币强势上涨，被认定将维持区间震荡的A股在近3个月后再度突破了3600点大关。5月25日，北向资金大幅涌入271.23亿元，创下互联互通机制开通以来的新高。

   在毫无国际指数机构扩大纳入和政策催化剂的背景下，外资究竟为何大幅买入？哪些板块将获得利好？后续行情又将如何演绎？

   多重因素刺激北向资金涌入

   据第一财经记者统计，过去一周北向资金总计净流入468.14亿元，从5月24~27日都是净流入状态。除了25日是创纪录的净流入量，26日和27日北向资金也分别净流入91.03亿元和146.27亿元。与此同时，人民币升破了6.4大关，相较于去年近7.2的点位升值超11%。

   第一财经记者采访多家外资机构策略师和基金经理后发现，主要原因有几方面。

   首先，5月末恰逢MSCI半年度指数调整，尽管不涉及扩大纳入，但此次涉及的个股调整较多，相应影响也较为广泛。上述调整于5月27日收盘实施，28日正式生效，也就是说，要调整的资金需要在27日收盘前到位，这会引发资金提前涌入。且一般在季度末，基金会进行组合调整，也可能会有资金提前流入。

   中金公司首席策略师王汉锋表示，此次新增60只成份股、同时剔除21只。从绝对权重变化幅度来看，中金测算，受此次调整影响，贝壳、中国飞鹤、理想汽车等权重增加最多，从0.3%到0.07%不等；其中A股部分权重增加最多为京沪高铁等。相反，腾讯控股、阿里巴巴、美团-W、工商银行(601398,股吧)等因摊薄效应在指数中权重的下降最大。中金预计，当前大约1494亿美元规模的被动型基金追踪MSCI中国指数。

   此外，据记者统计，北向资金5月初至今净流入量最大的板块分别是食品饮料、银行、材料、能源、必需消费品、医疗设备等。其中，材料板块的大涨无疑和近期大宗商品涨价息息相关，上游景气度高企。

   MSCI资金流入对各板块的影响也不同。摩根士丹利中国股票策略师王滢对记者表示，据测算，就沪深300行业指数年化回报和板块层面北向资金持股占比的相关性系数来看，医疗保健行业的相关性最高，为0.8。此后依次为IT（0.77)、工业（0.66）、材料（0.61）、电信服务（0.13）、金融（0.09）、能源（0.09）。其余几个行业则相关性为负，说明北向资金对其回报的影响并不大，包括房地产（-0.05）、可选消费（-0.11）、公用事业（-0.2）、消费必需品（-0.2）。

   除了MSCI半年度指数调整，人民币的强势无疑也成了吸引外资的主因，毕竟A股和中国债券市场都是人民币计价资产。

   “市场做多人民币的意愿高涨，似乎有些FOMO（fear of missing out，生怕错失行情）的意味。” 某外资行交易员在5月25日交易时间对记者提及。

   另一个原因则更为简单，中航信托宏观策略总监吴照银对第一财经记者称，2月以来，相比起国际其他市场例如美股，A股的涨幅非常之小，而且此前国际投资者担忧的货币政策收紧也并未出现，DR007利率等资金面情况实则相当宽松，因此资金回流也并不奇怪。

   摩根士丹利近期发布报告表示，相对于离岸市场（此处主要指港股或美国中概股），更看好A股，原因包括：第一，相对估值吸引力。目前A股12个月远期市盈率为14.7倍，较包含美国中概股、港股的MSCI中国指数低5%；第二，对受监管不确定性影响的行业的敞口很小（互联网、金融科技和教育在沪深300指数中的权重不到2%，而在MSCI中国指数中占46%），反垄断等影响对A股的冲击几乎不存在；第三，预计未来几年将进行更多的市场改革，以改善A股的可准入性和可投资性，特别是对机构投资者。

   除了上述原因，近期中国监管层开始打击加密货币和大宗商品等的投机活动，交易人士认为，这可能推动部分流动性重返A股市场。

   瑞银中国策略主管刘鸣镝对记者表示，在岸市场流动性佳，因为此前场外有大量资金。她提及，从2月中旬到3月25日，恒生指数、沪深300指数及MSCI指数分别下跌了10%、15%和18%。自3月25日以来，沪深300指数及恒生指数分别上涨了8% 和3.6%，而MSCI中国指数持平（涨0.1%）。在导致市场下跌的多项因素中，两大主要触发因素是：首先，在岸的新公募基金销售额先是飙升、之后回落，这是A股新增资金流的第一大来源；其次，一季度末货币市场基金余额增加1万亿元至9.1万亿元（5月12日发布数据）。在大宗商品价格与加密币回调、利润率压力担忧减轻的情况下，场外存在大量资金。

   汇率强势增强人民币资产吸引力

   国际投资者巨鼎布局一国的股债市场时，一般看重两种回报——外汇收益和资产自身回报率，因此人民币升值的驱动力不容忽视，尤其是各界认为人民币的强势并非短期现象，因此近期也出现了上述FOMO（生怕错失行情）抢筹现象。

   “近期，印度、越南等国家疫情开始持续恶化，导致当地工厂停工、跨国人员流动陷入停顿。这又突出了中国供应链的稳定性，短期也有支撑汇率的情绪作用。”保银资本管理公司首席经济学家张智威对记者称。

   “我们认为，此轮疫情重燃使得中国的出口和人民币汇率受到被动提振，而且这一影响可能持续至明年。”张智威提及。

   去年疫情暴发之初，各界一度对中国供应链表示担忧，但后续的事实也证明了中国供应链的稳定性。

   鉴于近期人民币再度大幅攀升，有一种观点揣测，可能是央行容忍或推动人民币走升来吸收输入性通胀的压力。但交易人士认为实则不然，基本面仍占主导。

   “过去几个月央行已使用中间价手段对冲了一部分升值压力，显示了不希望过快升值的态度。”信达宏观首席分析师解运亮告诉记者。

   而且在5月21日，国务院金融稳定发展委员会召开会议，央行副行长刘国强提及，未来人民币汇率的走势，将继续取决于市场供求和国际金融市场变化，双向波动成为常态。

   基本面是推动人民币攀升的主因，包括中国出口强劲、供应链稳定、中美流动性差异扩大、欧元逼空导致美元进一步走弱等。

   掌握定价权的质量股将跑赢

   5月28日，上证综指收于3600.13点。各界关心的是，究竟这轮行情能走多久。

   刘鸣镝认为，中国的股票往往在盈利增长前景向好的时期录得稳健回报。截至4月底，所有沪深300指数成份股和中证500指数成份股企业都公布了2021年一季报。沪深300指数成份股企业报告称净利润同比增长35%，幅度高于市场预期的20.5%；中证500指数成份股企业报告称净利润同比增长98%，幅度也大于市场预期的57.3%。

   “上市公司看来在抢占收入市场份额，为利润率提供支撑，有些情况下经营杠杆也更好。由于一季报的净利润数据包括了一次性项目，因此如果剔除了一次性项目的可比中期业绩呈现出相同格局并为2022年的增长前景提供支撑，那么市场预期或改善。”刘鸣镝称。

   不过，在短期冲高后，众多机构认为后续可能仍将会以震荡行情为主，但结构分化会更为突出，定价能力强且高质量的公司将持续跑赢。

   5月25日，摩根士丹利也给出了A股主题股票列表，机构选出了12家公司，它们被行业分析师认为具有比同行更强的定价能力，因此在当前的通货再膨胀环境中有更好的利润率保护。12家公司中有6家为A股公司。

   尽管此前各界对于部分上游行业非常乐观，包括一些资源股等有色板块大涨，但这也持续挤压了下游的利润。各界认为，在中国自4月以来持续的“压价”表态下，需要关注上游价格波动。

   比起铜等海外定价品种，流动泛滥是推动价格走升的主因，而中国定价的黑色系商品价格居高不下，部分是因为供给侧收紧等原因导致钢材、煤炭、铁矿石价格飙升。整体而言，鉴于供应瓶颈仍逊、全球流动性宽裕、需求攀升，上游的价格仍可能维持在偏高水平。