摘要：在本次新冠肺炎疫情暴发后，位于震中的美国政府出台了史无前例的巨额财政货币救市政策，引发了各界对美元国际地位的疑问。2008年全球金融危机爆发后至今，美元国际地位不降反升，直接原因在于：危机后美国经济复苏快于其他发达国家；美元资产的吸引力高于其他发达国家金融资产；美元指数总体上波动中上升。更深层次的原因则包括美元与美国金融市场的国际地位有助于美国将危机成本与救助成本全球化，以及美联储通过双边美元互换协议增强了美元作为全球储备货币的基础设施。本次疫情后，美元国际地位可能再度不降反升，理由包括：疫情同样重创了其他主要发达经济体；疫情结束后美国经济可能率先反弹；未来全球金融市场持续动荡有望继续强化美元与美国国债的避险资产地位；美联储主导的双边美元互换机制在疫情暴发之后再度扩展与强化。   

一、引言

2020年，新型冠状病毒肺炎（新冠肺炎，COVID-19）已经演变为一场肆虐全球的重大疫情，其严重程度仅次于1918－1919年的西班牙流感。根据世界卫生组织的数据，截至2020年12月9日，全球已经有219个国家或地区发现确诊案例，全球确诊人数达到6778.0万人，全球死亡人数达到155.1万人。作为疫情最严重的国家，美国确诊人数达到1497.2万人，死亡人数达到28.4万人。此外，印度、巴西、俄罗斯、英国、西班牙、意大利等国家的疫情也相当严重。不难看出，这次疫情重创了几乎所有的全球经济大国。

根据国际货币基金组织（IMF）2020年10月公布的世界经济展望，2020年全球经济增速将会下行至-4.4%。这一增长速度显著低于上一轮全球金融危机爆发后的2009年（根据IMF的数据，2009年全球经济增速为-0.1%），也创下了第二次世界大战结束以来的全球经济增速新低。根据IMF的估计，2020年全球将有超过170个国家出现GDP负增长，而在2020年第二季度，全球范围内可能失去1.95亿个工作机会。这一次新冠肺炎疫情造成的全球经济“大封锁”（The Great Lockdown）的严重程度显著超过了2008年全球金融危机爆发之后的“大衰退”（The Great Recession），直追1929年至1933年的大萧条（The Great Depression）。也有观点认为，这次疫情对全球经济的冲击相当于1918年（西班牙流感）加上1929年（大萧条的开端）再加上2008年（全球金融危机）形成的冲击，其负面影响不容小觑。

作为本次新冠肺炎疫情的震中，美国金融市场与实体经济面临的冲击可想而知。在金融市场方面，2020年3月，美国股市曾经在连续10个交易日内熔断四次，这一现象此前从未发生过。在2020年2月至2020年3月短短两个月内，美国股市的最深跌幅一度接近40%。在实体经济方面，在2020年年初至3月中旬，美国每周失业救济金初次申请人数平均为24.6万人，而在3月21日－27日、3月28日－4月3日、4月4日－4月10日这三周，上述数据分别攀升至292万人、601.6万人和620.3万人。美国的失业率在2020年4月达到14.4%的峰值，这是自第二次世界大战以来的最高水平。根据IMF2020年10月的预测，美国经济增速将由2019年的2.2%下降至2020年的-4.3%。

为了应对疫情冲击、稳定金融市场与提振实体经济，美国政府在很短时间内出台了大规模财政货币刺激政策。财政政策方面，2020年3月27日，特朗普签署了总额达到2.2万亿美元的财政刺激方案，相当于美国GDP的10%，无论绝对规模还是相对规模均显著超过2008年美国次贷危机爆发后的财政宽松水平。货币政策方面，如表1所示，美联储从2020年3月初起频繁出台各类传统或创新式货币政策，无论货币政策出台的频率之高还是货币政策宽松的规模之大，均超过了历史上任何时期。

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随着宽松货币政策的实施，美联储资产负债表总资产规模迅速膨胀，由2020年2月26日的4.15万亿美元快速攀升至2020年12月9日的7.24万亿美元。美联储如此大规模的货币放水再次引发了全球投资者对于未来美元资产被严重稀释、市场价值可能显著下跌的担心。也有观点指出，美国政府这一轮极其宽松的财政货币政策将会严重削弱美元作为国际储备货币的地位，从而为人民币国际化的发展打开新的机遇。

如何来看待这一问题呢？本文将通过历史回顾与前景展望的方式来试图分析全球性危机对美元国际地位的影响。本文首先将分析2008年全球金融危机爆发后至2019年美元国际地位的变动状况，然后解释为何上一轮全球性危机之后美元国际地位不降反升的原因，接着展望本轮全球性危机后美元国际地位的升降前景，最后得出结论。

二、2008年至2019年美元国际地位变化的特征事实

美元是全球最重要的储备货币，也是全球投资者公认最重要的避险货币之一。因此，在金融危机期间（无论危机爆发在美国国内还是美国国外），投资者对流动性需求的增强会导致美元供不应求，故美元汇率不降反升。有鉴于此，本部分的视角不是仅仅考察金融危机期间美元地位的增强，而是梳理2008年至2019年这12年间美元国际地位的变化。

众所周知，国际货币有支付手段、计价工具与储备工具三大职能。因此，笔者将从国际支付份额、外汇交易份额与储备资产份额这三个角度，来梳理2008年全球金融危机爆发后主要货币国际地位的变迁。

图1反映了全球主要货币国际支付份额的变动。美元与欧元是全球最重要的两大国际支付货币，其相对份额的变化具有高度的对称性。例如，在2012年下半年至2015年上半年期间，美元的国际支付份额显著上升，而欧元的国际支付份额显著下降，这可能与欧债危机在2012年再度爆发有关。在2015年下半年至2017年底期间，美元的国际支付份额有所下降，而欧元的国际支付份额相应上升。而在2018年至2019年期间，美元的国际支付份额再度上升，欧元的国际支付份额再度下降。总体来看，在2012年下半年至2019年年底，美元的国际支付份额由31－32%上升至41－42%，上升了整整10个百分点，欧元的国际支付份额则由41－42%下降至31－32%，下降了整整10个百分点。从2013年8月起至今，美元超过欧元，成为全球范围内最重要的国际支付货币。此外值得一提的是，截至2019年底，英镑、日元与人民币的国际支付份额分别为7.0%、3.5%与1.9%。换言之，人民币作为全球支付货币的角色，距离英镑、日元尚有不小的差距，遑论与美元、欧元相比。

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表2反映了全球外汇交易中主要货币占比的变动。美元占比在2007年至2019年期间先降后升，由86%提升至88%。欧元占比则出现较大幅度下滑，由2007年的37%下降至2019年的32%。日元、澳元占比在2007年至2019年期间基本上不变；英镑与瑞士法郎的占比同期内小幅下降；加元占比同期内小幅上升。人民币占比虽然由2007年的可以忽略不计上升至2019年的4%，但截至2019年排名仅为第八位。不难看出，在全球外汇交易占比方面，美元相对于欧元等其他货币的优势要显著高于国际支付方面。

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图2反映了在向IMF报告其外汇储备币种结构的成员国的外汇储备中，各类币种资产占比的变动。美元资产占比由2017年底的63.9%一度上升至2015年底的65.7%，之后下降至2019年底的60.9%。欧元资产占比则由2007年底的26.1%下降至2019年底的20.1%。日元资产占比由2007年底的3.2%上升至2019年底的5.7%。英镑资产占比在同期内基本上稳定在4.6－4.8%左右。人民币资产占比由2007年底的零上升至2019年底的2.0%。总体而言，全球外汇储备的币种构成在过去十余年来有所多元化。但由于美元占比与欧元占比几乎同步小幅下降，导致美元在储备货币方面的优势地位并没有被显著削弱。

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综上所述，从2008年全球金融危机爆发起至2019年，从国际支付、外汇交易、储备资产三方面来看，美元在国际支付与外汇交易方面的地位有所上升，在储备资产方面的地位仅有轻微下降。在国际支付、外汇交易、储备资产三个维度中，截至2019年底，美元与欧元占比的比率分别为1.3倍、2.8倍与3.0倍。这说明美元在储备货币维度的优势地位最强，在外汇交易维度的优势地位次之，而在国际支付维度的优势地位最弱。

三、为何美元国际地位在全球金融危机后不降反升？

为什么2008年全球金融危机起源于美国的次贷危机，也重创了美国金融市场与实体经济，但美元的国际地位在全球金融危机之后不降反升呢？厘清这其中的原因，对于我们预测本次新冠肺炎疫情之后美元国际地位的变化前景，具有重要的借鉴意义。笔者认为，美元国际地位在2008年至2019年期间不降反升，有三个直接原因，以及两个更深层次的原因。

直接原因之一，是从经济基本面来看，在全球金融危机爆发之后，美国经济恢复的速度和水平，要显著快于和高于其他发达经济体。如图3所示，虽然次贷危机爆发在美国，但在2009年全球金融危机最深重时，美国经济的跌幅（-2.5%）要低于日本（-5.4%）、欧盟（-4.3%）与英国（-4.2%）。更重要的是，全球金融危机之后，美国经济的复苏速度要快于其他主要发达国家。例如，2010年至2019年期间，美国、欧盟、日本、英国的经济增速年度均值分别为2.3%、1.6%、1.3%与1.9%。2019年美国、欧盟、日本、英国的经济增速分别为2.3%、1.5%、0.75%与1.4%。美国经济的增速之所以快于其他主要发达国家，一方面是由于美国政府采取扩张性财政货币政策的速度与规模要快于、大于其他经济体（尤其是欧盟），另一方面则是其他国家各自面临的问题。例如欧盟爆发了欧洲主权债务危机、日本长期以来没能摆脱低水平增长的局面，而自2016年起不断发酵的英国脱欧则严重拖累了英国近年来的经济增长。



直接原因之二，是自全球金融危机爆发至今，美国金融市场资产价格的吸引力总体上强于其他发达经济体。如图4所示，2008年底至2019年底，美国道琼斯工业指数、英国富时100指数、日经225指数、法国CAC40指数与德国DAX指数的累积涨幅分别为228.3%、72.7%、167.0%、85.9%与175.4%。换言之，美国股市的涨幅在这一时期内位居主要发达国家首位。

如图5所示，2006年底至2013年上半年，美国、欧元区、英国10年期国债收益率相差并不显著。从2013年下半年起至今，美国10年期国债收益率持续显著高于欧元区10年期国债，这与欧债危机的爆发拉低了欧元区经济增长前景有关。从2016年下半年起至今，美国10年期国债收益率持续显著高于英国10年期国债，这与英国脱欧的演进拉低了英国经济增长前景有关。换言之，自全球金融危机爆发至2019年底，美国10年期国债收益率在四大发达经济体中最高。更高的国债收益率会对实施持有到期策略（Hold to Maturity）的长期机构投资者（例如养老基金、保险公司等）具有更高的吸引力。


温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。