核心观点

白卡纸在需求快速增长的背景下，经历了多轮价格周期，目前格局阶段性趋于稳定，呈现寡头垄断格局。白卡纸作为高档包装纸，主要应用于药品、食品、电子产品等消费品的包装环节。在消费升级的大背景下，白卡纸逐渐替代以废纸为原材料的灰底白板纸，因此获得需求高增长。过去十年，白卡纸消费量年均复合增速达11%。与之相对应地，供给端也呈现快速增长态势，产能增长近两倍至1120万吨。在经历了多轮由供需错配带来的价格周期后，行业格局趋于稳定，2020年以来，伴随着APP金光纸业对博汇纸业的收购完成，市占率第一的金光纸业市场份额超过一半，CR3约79%，竞争格局阶段性趋于稳定。

受益于供需双双向好，三季度以来白卡纸景气度一路上扬，当前白卡纸吨净利较二季度增长约3-4倍，盈利显著提升。2020年9-10月白卡纸价格累计提涨900-1200元/吨，11月涨价函也已于近日发出（提价300元/吨）。究其原因，我们认为源于需求大幅改善背景下，良好竞争格局带来的快速提价。①需求端显著回暖：三季度以来，化妆品、电子通讯器材等终端行业消费回暖推动白卡纸内需显著改善，出口订单环比亦有提升；富阳造纸产能腾退将于2020年底前完成，退出的灰底白板纸将由白卡纸替代，预计2020-2021年带来白卡纸约7%的替代性需求增长；与此同时，限塑令下白卡纸对于不可降解塑料袋、一次性塑料餐盒等塑料制品的替代性需求正逐步释放，未来五年预计将合计带来约17%的新增需求。②供给端2020年年内白卡纸无新增产能，且海外白卡纸进口对国内市场影响较为有限；行业呈现寡头垄断的竞争格局，龙头纸企议价能力提升，促成价格拉涨顺利落地。考虑到成本端木浆原材料价格处于历史低位，我们推测当前白卡纸行业盈利已持续提升至历史高位（约80%分位），对应吨净利约800-900元/吨，与二季度相比（推测约200元/吨）实现显著改善。

需求持续的假设下，预计白卡纸高景气有望延续至2021年下半年。需求端，疫情后需求恢复的背景下，叠加富阳地区产能腾退、限塑令等政策带来白卡纸替代性需求的持续释放，推测2020-2022年白卡纸新增需求增速将分别达6%、7%、5%。供给端，未来白卡纸新增产能将集中在2021年下半年及以后，此前并无新增产能投放，且海外白卡纸产能对于国内市场冲击较为有限，国内寡头垄断格局下龙头纸企议价力提升,有望推动白卡纸高景气延续至2021年下半年，此后供需关系走向则与白卡纸企业新增产能释放节奏直接相关。

投资建议与投资标的

供需向好格局下白卡纸价格、盈利均提升至高位，行业吨盈利显著改善，建议关注白卡纸龙头博汇纸业(600966，未评级)，同时建议关注涉及白卡纸业务的上市公司晨鸣纸业(000488，未评级)（白卡纸产能204万吨）、控股股东涉及白卡纸布局的太阳纸业(002078，买入)。

风险提示

宏观经济增速放缓、白卡纸终端需求下滑幅度超预期的风险

以上内容节选自【东方证券】已经发布的研究报告《造纸轻工行业深度报告：供需向好推动白卡纸景气度持续提升，龙头纸企盈利显著改善》及公开信息，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。