进入七月以来，资本市场的波动可谓牵动人心。一方面，在券商股掀起涨停潮、北上资金疯狂流入、两市成交额突破万亿的背景下，A股市场续轧空上涨，牛市气息呼之欲出；另一方面，央行公开市场操作持续净回笼，资金收紧隐忧存在，债券上攻乏力，市场情绪较为冷淡。

如此分化的股债走势，不禁让人产生疑问：A股牛市真来了吗？风格已经切换了吗？债券市场再迎下跌行情？投资者在当前时间节点该如何投资呢？下面我们就来谈谈对近期股债走势的一点看法。

【股指期货】

上周五市场在金融、周期的带动下继续轧空上涨，上证综指创年内新高3152点。在经过三个交易日的连续轧空上涨后，投资者普遍关心两个问题：1、市场是否进入牛市？2、市场风格是否发生转换。

首先就第一个问题来说，近期市场的强势与增量资金息息相关，无论是突破万亿的成交额、疯狂流入的北上资金、还是刷新四年半新高的两融余额，都表明有增量资金入场推动行情升温，从而促使市场走到了熊末牛初的交界点。目前来看，海外潜在风险依然存在（主要是疫情、还包括地缘政治博弈），经济复苏的路径依然存在不确定性，在此背景下，当前出现全面牛市显得有些为时尚早，市场大概率处在走出熊市末端，进入牛市初期的节点。

其次就市场结构来说，进入七月以来，市场风格明显发生了转变：前期强势的科技、医药股伴随资金止盈离场出现回落，而低位滞涨的蓝筹（金融、地产）受到资金青睐，进而推动指数层面大幅上攻。之所以出现这种现象，原因在于经过前期的上涨，医药、消费、科技板块已经处于估值高位，使得资金有兑现需求。相较而言，金融、地产、周期等顺周期蓝筹板块估值相对较低，安全边际高，同时又受益于经济复苏迹象（各项主要指标从一季度的底部开始爬升）和资金市场多项重大改革利好（从商业银行发放券商牌照，到混业经营的讨论再起，再到允许地方政府专项债合理支持中小银行补充资本金）的推动，因此资金层面出现了止盈高成长板块，流入顺周期板块的迹象。目前来看，这种迹象更多体现为风格方面的均值回归，暂时不构成风格切换。中长期来看，在低利率环境下，当权重蓝筹估值修复周期结束后，科技医药等成长股会再次成为主线。

就短期操作来说，上证综指上方面临2019年高点3288点，如果没有突发利空爆发，那么市场可能呈现高位震荡或是震荡上行格局。如果宏观因素有变或是出现突发利空，届时需要评估上述因素对市场影响。因此建议前期多IH空IC跨品种套利继续持有，上周五市场结构一改“蓝筹抽水创业板”的格局，出现了两者齐涨的现象，如果该现象继续，可将手数配比改为2:1。如果北上资金大幅外流导致比价大幅回落，则策略提前离场。

【国债期货】

上周债券走势非常纠结。周初由于季末资金面，债市情绪受到抑制，周后期股市接连大涨，市场情绪受到打压，上周五十年国债期货空头大量增仓。股市有风来，债市就要熄火吗？我们来梳理一下近期市场的逻辑。

5月以来，监管层打击资金空转套利，公开市场操作缩量不降价，叠加利率债供给压力，资金利率明显抬升带动债市快速回调，7天期存款类机构质押式回购利率从1.2%附近一度上行至2%以上，而同期限政策利率不过2.2%，十年国债收益率从2.5%上行至2.7%。进入6月创新货币政策工具直接输血实体经济令债市一度担忧宽货币政策转向，十年国债再上10BP至2.8%。虽然央行之后表态宽松货币政策暂不退出，但6月末到7月初这一周我们并没有看到降准的落地，而是持续公开市场资金净回笼（上周公开市场总计回笼资金4950亿），这样的操作令市场产生流动性收紧的担忧。当前的货币政策是否偏紧，或者说未来货币政策能否放松？

一个值得思考的问题，上周央行罕见的下调再贴现（上一次十年前）和下调再贷款利率（年内第二次）对债市意味着什么？此次操作投向目标性很强，再贷款针对支农、支小方向，再贴现鼓励商业银行贴票以支持企业资金周转，货币政策意在促进小微企业信贷投放。根据再贴现再贷款剩余额度计算，银行资金成本节约有限（中金公司测算，扣除已发放的两批再贷款再贴现额度后，实际剩余额度按1万亿计算，为银行节省成本不过25亿元）。因此，再贴现再贷款利率下调对于贷款利率下行引导效果有待观察。不过，考虑政策落地时间或暗示着货币政策继续引导利率下行，债市不必过忧。

货币宽松大背景不变，短期资金波动不确定性加强情况下，市场焦点可能重回基本面。而从基本面看，债市乐观的因素在增加，尽管5月数据显示经济继续回暖，但就业以及小企业的生产活动仍存压力，下半年政策边际力度减弱的情况下，基本面修复放缓可能性较大。另外，6月以来南方多地暴雨，洪水对交通、施工和投资的影响将在经济数据中陆续体现，短期基本面存在一定预期差，构成债市潜在利好。

盘面上，最近股市大涨的确对债市形成一定情绪打压，十年期货主力上周再次跌破100，现券再次逼近2.9%关口。但情绪只是短暂作用市场，从来不决定趋势，短期如果国债继续下跌反而可以乐观一些。操作上，建议T2009在99.5附近布局多单，但若资金面大幅收敛，则建议离场。