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一、IMO2020船燃新规实施概要

图：IMO2020限硫令实施情况

数据来源：IMO

为控制船舶尾气排放污染，推动燃油低硫化，国际海事组织（IMO）以及各个国家不断推出对燃油含硫量的限制法律。IMO在2016年底的MEPC第70次会议上宣布从2020年1月1日起，全球船舶所使用燃油硫含量不得超过0.5%，ECA区域继续执行不高于0.1%的标准。2018年10月26日，MEPC73会议通过MARPOL公约修正案则要求，从2020年3月1日起，禁止未安装洗涤设备的船舶携带高硫燃油。

图：新加坡不同组分船燃销售情况

图：VLSFO、50ppm柴油及价格差

数据来源：wind

虽然新规从2020年1月才开始正式生效，但从新加坡港口的销量数据来看，贸易商对高低硫的切换在去年三季度末开始便已启动，部分贸易商的提前清罐换油行为一度导致高硫燃油供需阶段性错配，1909合约大幅上涨。随着时间进入船燃新规实施节点，在四季度供应极度紧缺的情况下，亚洲低硫燃料油迎来一波强势上涨，低硫渣油价格甚至超过低硫柴油，在这种高额的生产利润下，全球炼厂纷纷开始增加低硫渣油的供应。

二、低硫燃油的生产方式

图：船燃的分类

我国的国标中把船燃分为馏分型和残渣型两种。简单的来看，馏分型以柴油组分为主，常见的MGO(Marine gas oil)-船用柴油即属于该分类。残渣型是石油加工过程中在汽、煤、柴油之后从原油中分离出来的较重的剩余产物，可简单理解为常减压蒸馏装置从塔底出来的那一部分，VLSFO（very low sulfur fuel oil）-超低硫燃料油即处于该分类。

从生产工艺上看，合规低硫燃油主要由以下几种方式生产：

一是本身原油硫含量就低于0.5%的，不需要进行脱硫了；另一种就是含硫原油生产出来的渣油后加氢处理进行脱硫，这是目前炼厂生产的主要方式；第三是调和得到合规产品，即通过与高硫渣油与低硫组分进行调和出小于0.5%硫含量的燃料，但是调和后会可能会引起一系列的物理化学变化，会存在其他油品技术性指标不过关的问题。

图：全球中间馏分油供应能力

数据来源：《商检视角下:2020新规船用燃料油的调和特点及机遇》

从疫情发生前的数据来看，由于脱硫塔安装数量偏低， 即便是算上2020年新增产能，全球炼厂仅通过重油加氢脱硫处理所生产的低硫燃料油仍然不能满足市场需求，这部分的缺口需要通过MGO或其他轻质组分调和后满足。

从炼厂角度看，在VLSFO利润支撑下，为了尽可能提高VLSFO的产量，渣油进入FCC装置的比例将有所降低，因此FCC装置的开工率将受到一定影响，汽油收率的降低将使得汽油价格得到一定支撑，此外石脑油价格也将受到支撑，进而影响其他替代化工原料如LPG、乙烷等轻烃的价格。

三、出口退税政策年初正式落地，中国供应能力大幅提升

今年1月22日，《关于对国际航行船舶加注燃料油实行出口退税政策的公告》正式落地，公告规定“对国际航行船舶在我国沿海港口加注的燃料油，实行出口退（免）税政策，增值税出口退税率为13%”。

燃料油税率的计算方式如下：

燃料油税后价格=（燃料油出厂价格*(1+关税税率)+消费税）*（1+增值税）

其中，根据2015年1月13日起执行的新的税率，燃料油消费税为1.2元/升，折约1218元/吨，增值税率为16%。

据了解，在企业一季度的实际操作过程中，出口企业在完成属地报检手续后，即可结算，结算时免征消费税、增值税，流程非常便捷。

但需要注意的是，当前出口退税的范畴仍仅限于放在中国的保税库里给国际邮轮加注，还不能出口到其他港口，虽然在保税区是可以转售交易的，但是买方也需保证仅用于船舶加油使用。

从统计局的产量数据来看，在出口退税政策落地后，我国一季度燃料油产量大幅增加，4月份产量达308.7万吨，创历史新高。

图：中国燃料油月度产量

数据来源：wind

保税库供应量方面，据隆众资讯统计，1-4月中国保税船供油量在480万吨左右，同比增加30%；舟山保税船供油量达135.2万吨，同比上涨12.39%，占国内港口保税油供应量约28%水平，保持国内保税燃料油第一大供应地区；其中舟山港内及外锚地供油达80万吨，占59%。同期，新加坡船供油量1683万吨，同比增加6.64%。

图：中国、新加坡港口数据对比

数据来源：新加坡海事及港务管理局 中国海关总署   

当前我国保税船供油量大概在 1100 万吨左右，新加坡为5000万吨的量级，另一方面，中国货物吞吐量约为新加坡的20倍。在保税加油许可权下放、全面打通跨关区港区供油业务、口岸监管优化、不同税号燃料油调和政策落地等多方面政策落地配套下，中国船舶供油市场规模具有巨大的潜力，据了解保税船供油企业不断开拓市场份额，争取便利政策的同时各家布局点也有相应增加。

图：浙江自贸区示意图

在上述背景下，国内保税库将改变以往单一依赖进口的局面，舟山保税区将形成“国内供应+外来套利船货+调油”的多元化低硫燃油供应模式，国内低硫燃料油期货的价格锚定机制将有所改变。

四、原油及燃料油市场概况

图：阿曼原油首次行月差

数据来源：DME

进入五月后，随着OPEC+减产协议正式生效以及全球主要经济体逐步解封，国际原油价格自底部抬升，其中，布伦特原油主力合约价格自15.98美元/桶的低位回升至35美元/桶上方，涨幅超过130%，于此同时主要基准油月差均大幅反弹，中国所在的东区市场的基准油之一的阿曼原油近端的月差甚至转为供不应求的近月升水结构。

图：2020年非OPEC+产量预期变化         

 图：预计5月全球减产规模超1200万桶/日

数据来源：IEA月报

此外，OPEC+或将在6月4日提前举行视频会议，消息称产油国将讨论将当前970万桶/日的减产规模延期1-2个月，这将加速下半年原油市场的平衡速度。从IEA的平衡表上看，二季度或仍处于累库过程，5、6月累库速度逐步放缓，上半年全球达到库容极限或“有惊无险”，下半年原油市场将以去库存为主基调。

 图：上半年OECD库存将持续增加          

 图：全球隐含库容能力    

数据来源：IEA月报

图：境外疫情累计确诊人数

数据来源：Wind

需求方面，当前中国以外的新冠病毒累积确诊人数已超620万。分地区来看，欧洲主要国家的疫情已经基本得到控制，俄罗斯新增病例也出现缓慢下降态势，主要经济体已于5月初逐步“解封”。亚洲方面，日本、韩国分别于5月6日、5月25日解除紧急状态，逐步恢复生产活动；印度方面，将从25日开始恢复国内航线，开放工业、商业、商店和写字楼等，6月1日将解除长达62天的全国性封锁措施。美国方面，虽然单日确诊病例仍处于2万人以上，但面临严峻的就业形势，美国各州积极推动复工复产，截至目前为止，全美50个州都已经不同程度地重新开放经济。

图：新加坡市场部分成品油裂解价差

数据来源：Wind

我们认为，在“后疫情”时期，不同成品油的消费回暖将是分阶段进行的。近期，在各国封锁解除后，汽、柴油消费得到提振，其中柴油与工农业生产、物流运输等刚性需求密切相关，与居民出行密切相关的汽油，也得到一定回复，但航空煤油、船燃仍表现疲弱。参考sars对航空的影响可以得知，航煤的消费回暖晚于疫情结束6个月，因此航煤的恢复仍有待时日。

船燃方面，经济活动的放缓导致货运量出现了下降，抑制了部分船用燃料油的需求。此外，市场对于疫情二次爆发的担忧依然存在。总体来看，当前下游成品油消费仍处于缓慢复苏的初期阶段。

数据来源：克拉克森

受疫情影响，航运需求在过去一个月遭受巨大冲击，进而导致船用油消费的显著下滑。根据克拉克森本周的报告，2020年全球海运贸易量以吨海里计算将下降5.3%，跌幅大于2009年的-4.6%并且是最近35年以来的最大降幅。

由于限硫令的缘故，大部分的消费降幅发生在低硫燃料油领域，高硫船用端消费下滑并不显著。此外，高硫燃料油需求还有发电厂燃烧与炼厂二次装置进料的需求支撑，并且OPEC近期的减产消减了相当一部分高硫重质原油的供应，因此高硫燃料油基本面相对更为稳固。但另一方面，当前高低硫差价维持低位，船东安装脱硫塔的投资回报速度有所降低，对高硫市场产生一定利空影响。

图：波罗的海运费指数低位徘徊

数据来源：Wind

从运费指数来看，近期不同船型的运价仍处于低位徘徊，船用燃料油的消费的恢复仍需等待时日，因此我们看到在全球尤其是中国供应逆势增加的背景下，低硫燃油价格近期的反弹力度弱于原油反弹的力度。

从目前统计的数据来看，未来随着疫情的控制、经济的回暖带来的航运需求的回升，到2020年三、四季度后亚洲市场低硫燃料油的供需状况将逐步收紧，低硫油价格有望从底部反弹。