5月20日消息，国内商品期货大面积上涨，沪银、沪锡、PTA及液化气期货涨幅居前，其中沪银主力合约上破4300元关口。短期美国经济衰退及货币宽松利好金价，长期而言以数字货币等为推力的第三轮美元去化将助力金价步入第三轮牛市。

  截止日盘收盘，沪银主力合约涨3.29%，报4329元/千克。

  机构：贵金属价格维持震荡上行趋势不改

  全球货币宽松和低利率环境形成了贵金属价格长期趋势的较强支撑；偏中期看，随着欧美重启经济，国际油价继续大幅下行的空间有限，在油价低迷情况下，实际利率保持低位并未出现上升，后续实际利率大幅上行的空间有限；短期看，由于欧美重启经济带动市场风险偏好上升，贵金属价格有一定压力。整体来看，我们认为短期可能波动加大，但不改贵金属震荡上行趋势。

  行情回顾

  贵金属价格4月强势反弹。截止4月28日收盘，外盘COMEX黄金期货本月上涨8.05%，收于1725.0美元/盎司，COMEX白银期货本月上涨8.86%，收于15.405美元/盎司。内盘沪金期货本月上涨3.86%，收于378.74元/克，沪银期货本月上涨7.10%，收于3666元/千克。

  具体来看，4月份贵金属价格走势分为两个阶段：第一阶段：对3月反弹行情的延续。3月初，海外疫情恶化引发全球金融市场剧烈动荡，贵金属作为全球资产组合的重要对冲资产也面临巨大抛售压力，COMEX金价一度高点大幅下跌超过10%，COMEX期银合约更是创2009年以来新低。而后，随着美联储祭出无限量货币宽松，全球资本市场底部企稳回升，同时，贵金属价格也进入到强烈反弹阶段。3月COMEX期金价格反弹接近10个百分点，而COMEX白银期货反弹超过20个百分点。而四月初以来，海外疫情并未见好转，欧美、印度以及巴西等国纷纷采取社交隔离措施，全球经济衰退阴霾笼罩。与此同时，各国不断通过宽松的货币政策和积极的财政政策对冲经济下行的压力，贵金属价格延续了3月的反弹行情，COMEX期金一度收于1788.8美元/盎司，创近8年新高。第二阶段，高位震荡阶段。4月中旬美国总统特朗普宣布的分阶段“重启”美国经济指导方针，欧洲等国纷纷跟进。在此情况下，市场对于全球经济进一步恶化的担忧有所减轻，市场风险偏好进一步上升，这对作为安全资产的贵金属而言形成一定压力。但与此同时，一方面欧美重启经济之后，市场对于疫情会否进一步恶化有所担忧，另一方面，当前全球的货币环境极度宽松，流动性十分充裕，因此，贵金属价格较难形成趋势性下跌，进而保持震荡状态。

  此外，4月初开始，由于外盘期现之间的套利渠道受阻，COMEX期金价格与伦敦现货金价格之间价差在4月中旬一度高达65.6美元/盎司。随着套利渠道逐步打开，目前两者之间价差已回到14美元/盎司左右。

  就品种来看，4月份金价表现稍弱于银价，金银比自3月高点以来持续下滑。截止4月29日收盘，COMEX金银比收于110.92，仍然处于历史绝对高位，且目前有止跌企稳回升之势。展望后续贵金属价格的走势，我们认为全球央行货币政策、通胀预期、市场风险偏好等因素是影响后续贵金属价格走势的核心因素。

  全球货币环境仍处于进一步宽松阶段

  为对冲新冠疫情给经济带来的负面影响，全球各国央行普遍采取货币宽松政策+积极财政刺激政策应对。从货币量的角度来看，目前全球央行普遍采取QE方式向市场投放货币。美联储祭出无限宽松货币政策，从3月23日开始每天购买750亿美元国债和500亿美元机构住房抵押贷款支持证券；截止目前，这一购买规模已缩减至每天100亿美元国债规模。尽管，美联储每日购买规模在缩减，但美联储的资产负债表规模不断创出历史新高。截止4月底，美联储资产负债表规模已达6.6万亿美元规模，自3月第一周以来，美联储资产负债表已增长逾2.3万亿美元。欧央行方面，为应对欧洲经济所面临的衰退，欧央行不断加大购债力度。欧洲央行此前宣布总额为7500亿欧元的紧急购债计划。市场普遍预计欧洲央行可能将在夏季结束之前将购债计划规模翻倍截止4月末，欧央行资产负债表规模已扩张至5.35万亿欧元规模，相比3月底规模增加近3000亿欧元。从利率的角度看，目前全球利率均处于历史最低水平。美国方面，自美国疫情恶化以来，美联储在3月紧急议息会议上直接将联邦基金利率水平调降至零，也是2008年次贷危机以来再次降至零水平。短期来看，美联储将利率降至负利率水平可能性不大。但偏中长期看，美联储将利率降至负利率水平似乎不可避免。欧洲方面，目前欧元区银行间借贷成本已经降至历史新低。截止4月29日，欧元Libor隔夜拆借利率为-0.57%；此外，欧元区10年期公债利率已经降至-0.36%水平，欧洲在负利率的路上越走越远，利率对于经济的调节和刺激边际效用已逐步弱化。

  油价低迷压制通胀水平抬升

  中期来看，仍然需要关注通胀水平的变化。尽管4月底国际油价连续上涨，但油价的绝对水平仍然相比去年同期较低。油价低迷压制通胀水平上升，全球经济仍有通缩风险。从目前美国抗通胀国债(TIPS)的收益率来看，截止4月29日，美国10年期抗通胀国债(TIPS)收益率维收于-0.52%，这表明在油价持续下跌阶段，TIPS收益率并未出现大幅上涨，反而持续走低，即当前实际利率水平并未抬升。我们预计，随着全球复工复产的推进，油价后续进一步大幅下跌的空间较小。因此，在目前基础上，未来实际利率上行的空间可能较为有限，实际利率上行对于金价的压制效应可能弱化。

  全球资本市场流动性充裕

  3月初以来，随着海外疫情形势日趋恶化，全球股市暴跌，市场流动性枯竭，引发贵金属抛售潮。而随着目前流动性改善，贵金属开始回归其避险属性，价格低位反弹。实际上，美联储和欧央行持续不断的货币宽松不断向市场注入流动性，在全球货币流动性极端宽松的情况下，前期全球市场流动性枯竭的风险已经大幅下降。我们从3M TED和3M LIBOR-OIS价格来观察流动性，截至4月30日，3M TED和3M LIBOR-OIS利差分别录得0.6584%和0.6871%，较前期流动性枯竭时的高点下降了54.98%和50.21%。此外，美元指数目前录得99.60，较前期高点103.00亦有一定幅度下行。

  我们认为，随着美联储和欧央行后续购债规模的进一步扩大，市场再次发生流动性踩踏的几率较小，流动性问题造成贵金属价格短期波动加大的可能性大幅下降。

  市场风险偏好会否进一步回升存疑

  纵观整个4月，欧美各国股市均走出了一轮强烈反弹，美股道指、标普500指数、纳斯达克综合指数以及德国DAX和法国CAC40指数分别反弹了12.40%、13.73%、15.77%、11.79%和6.26%。美联储和欧央行持续不断的货币宽松，不断的向市场注入流动性是此轮股市普涨的主要原因。

  4月下旬，西方国家政府陆续宣布了各自的经济开放时间表，在疫情新增确诊人数出现拐点的情况下，除非再次恶化，否则5月经济重启是大概率事件。美欧重启经济能一定程度激活市场情绪，开放经济将会给予市场更多的信心，市场风险偏好可能随之上升。然而，欧美重启经济可能导致疫情蔓延再度恶化，市场对此也将持谨慎态度。由于体制的原因，欧美在疫情防控难度上要显著大于我们国内。同时，欧美疫情防控物资又高度依赖从中国进口。因此，在目前每天仍然有大量新增确诊患者的情况下，欧美强制重启经济其实承担着相当大的风险，不排除酝酿出更大的“黑天鹅”事件。因此，尽管当下市场对于欧美重启经济报以正面反馈，但5月疫情的发展仍然将是市场的焦点。此外，目前从估值的角度看，美股道琼斯指数和标普500指数动态市盈率均已超过此轮暴跌之前，创出历史新高。在二季度和三季度经济衰退的预期下，美股可能已经走到了短期的高点附近。

  短期可能波动加大，不改贵金属震荡上行趋势

  综上以上因素，我们认为全球货币宽松和低利率环境形成了贵金属价格长期趋势的较强支撑；偏中期看，随着欧美重启经济，国际油价继续大幅下行的空间有限，在油价低迷情况下，实际利率保持低位并未出现上升，后续实际利率大幅上行的空间有限；短期看，由于欧美重启经济带动市场风险偏好上升，贵金属价格有一定压力。整体来看，我们认为短期可能波动加大，但不改贵金属震荡上行趋势。