3月，因疫情扩散到海外引起市场恐慌，风险资产下挫一度引发市场流动性危机，美股多次向下熔断，韩国、英国等多国出台限令禁止做空。而与此同时，沙特和俄罗斯之间的石油战进一步触发市场做空情绪。在人人惶恐的环境下，铜价大幅下跌，沪铜在月中连续两日跌停。为拯救市场流动性，美联储将基准利率降至零，并寄出多项08年期间的宽松政策，市场悲观情绪逐渐缓和，三月最后一周铜价小幅反弹。

  海外市场

  3月，疫情中心从国内逐渐转移到欧洲，之后又转移到美国。到三月底，国内确诊病例仅3000例，武汉也将在4月开始逐步恢复正常运营。而海外确诊病例已超60万。欧洲疫情发展接近中期，而美国还在初期，正面临大规模爆发，纽约有“封城”的风险。也就是说4月国内经济将逐渐复苏，但海外仍有很多地方面临人员、交通及经济管制，需求停滞，订单缩减，出口贸易大受影响。3月份公布的部分数据体现了疫情的影响，主要是消费方面。如韩国3月消费者信心指数录得78.4，低于前值96.9；德国4月Gfk消费者信心指数录得2.7，低于前值9.8；美国3月密歇根大学消费者信心指数初值录得95.9，低于前值101。疫情对劳动力市场也有冲击，美国疫情爆发之后的一周，失业人数暴增，当周初请失业金人数超300万，远超100万的预期。而相比之下，企业生产活动受影响较小。各国3月制造业PMI，美国录得49.2，欧元区录得44.8，德国录得45.7，日本录得44.8，虽均低于前值，但好于预期。当前多国进入紧急状态，各地限制措施还在实施，若经济停滞更长时间，不排除影响从消费端进一步扩散到生产端。英国、美国等均预期二季度经济将陷入衰退。多家国际机构，如国际金融协会也将2020年经济预计降至负值区间。4月份，预期全球经济表现仍持续疲弱，铜价在下行通道。

  国内市场

  2月经济数据全面转负，呈现断崖式下跌：2月工业增加值累计同比-13.5%；2月固定资产投资累计同比增长-24.5%；2月工业企业出口 交货值累计同比录得-19.10%；2月制造业投资累计同比为-31.50%。2月城镇调查失业率录得6.20%，较前值大幅上行1.0个百分点，突破此前5.5%左右的政府预期目标。国内就业问题严峻，政治局常委会、国新办新闻发布会、国务院常委会均表示对国内企业复工和就业问题的重视，后期逆周期力度或进一步加大。

  后市展望

  因多国进入紧急状态导致商业活动停滞，消费端受影响较大，相比而言，企业生产活动放缓有限。但若经济停滞更长时间，不排除影响从消费端进一步扩散到生产端。4月份，预期全球经济表现仍持续疲弱，铜价在下行通道。但各项管制措施也影响了铜矿的运营及物流，目前秘鲁多处矿山发货中断，港口海运受限。而北美、非洲等其他矿产区也受疫情影响，铜供给预期收紧，或限制盘面下行空间。

  一、行情回顾

  3月，因疫情扩散到海外引起市场恐慌，风险资产下挫一度引发市场流动性危机，美股多次向下熔断，韩国、英国等多国出台限令禁止做空。而与此同时，沙特和俄罗斯之间的石油战进一步触发市场做空情绪。在人人惶恐的环境下，铜价大幅下跌，沪铜在月中连续两日跌停。为拯救市场流动性，美联储将基准利率降至零，并寄出多项08年期间的宽松政策，市场悲观情绪逐渐缓和，三月最后一周铜价小幅反弹。截止上周末，沪铜主力合约收于39，180.00元/吨，月涨跌幅-11.73%，持仓量341，795手，持仓量变化-27，076手。伦铜LME3报收4，815.00元/吨，涨跌幅-15.87%。LME铜投资基金多头周持仓16，376.67手，持仓量变化-3，963.43手；空头周持仓33，572.33手，持仓量变化3，538.99手。COMEX连续铜报收2.1670美元/磅，涨跌幅-14.84%。COMEX铜非商业多头持仓46，499张，持仓量变化-23，490张；非商业空头持仓72，946张，持仓量变化-41，262张。

  图1 LME铜和沪铜走势

  图2 沪铜主力合约成交量及持仓量（手）

  图3 LME投资基金多空头持仓数量（手）

  图4 COMEX非商业多空头持仓数量（张）

  图5 LME铜升贴水（0-3）（美元/吨）

  图6 现货铜升贴水（元/吨）

  二、基本面分析

  （一）海外市场

  据ICSG统计，2019年前12月全球精炼铜累计消费2429.6万吨，累计同比0.31%。12月当月铜消费200万吨，同比-3.70%。

  3月，疫情中心从国内逐渐转移到欧洲，之后又转移到美国。到三月底，国内确诊病例仅3000例，武汉也将在4月开始逐步恢复正常运营。而海外确诊病例已超60万。欧洲疫情发展接近中期，而美国还在初期，正面临大规模爆发，纽约有“封城”的风险。也就是说4月国内经济将逐渐复苏，但海外仍有很多地方面临人员、交通及经济管制，需求停滞，订单缩减，出口贸易大受影响。3月份公布的部分数据体现了疫情的影响，主要是消费方面。如韩国3月消费者信心指数录得78.4，低于前值96.9；德国4月Gfk消费者信心指数录得2.7，低于前值9.8；美国3月密歇根大学消费者信心指数初值录得95.9，低于前值101。疫情对劳动力市场也有冲击，美国疫情爆发之后的一周，失业人数暴增，当周初请失业金人数超300万，远超100万的预期。而相比之下，企业生产活动受影响较小。各国3月制造业PMI，美国录得49.2，欧元区录得44.8，德国录得45.7，日本录得44.8，虽均低于前值，但好于预期。当前多国进入紧急状态，各地限制措施还在实施，若经济停滞更长时间，不排除影响从消费端进一步扩散到生产端。英国、美国等均预期二季度经济将陷入衰退。多家国际机构，如国际金融协会也将2020年经济预计降至负值区间。4月份，预期全球经济表现仍持续疲弱，铜价在下行通道。

  WBMS全球铜供需数据显示，2019年12月铜累计供需紧缺9.40万吨，紧缺缺口较上月缩小。

  图7 铜价与全球PMI走势

  图8 发达地区制造业PMI

  图9 新兴市场制造业PMI

  图10 ICSG：全球精炼铜消费量：当月值（千吨）

  图9 WBMS：供需平衡：铜：累计值（万吨）

  图10 期价与全球显性库存

  （二）国内市场

  2月CPI当月同比5.2%，较前值低0.2个百分点。2月PPI当月同比-0.4%，较前值降0.5个百分点。今年前两个月，国内出口2.04万亿元，下降15.9%；进口2.08亿元，降2.4%；贸易逆差425.9亿元。受海外疫情爆发影响，进出口数据料将持续走弱。2月经济数据全面转负，呈现断崖式下跌：2月工业增加值累计同比-13.5%；2月固定资产投资累计同比增长-24.5%；2月工业企业出口 交货值累计同比录得-19.10%；2月制造业投资累计同比为-31.50%。2月城镇调查失业率录得6.20%，较前值大幅上行1.0个百分点，突破此前5.5%左右的政府预期目标。国内就业问题严峻，政治局常委会、国新办新闻发布会、国务院常委会均表示对国内企业复工和就业问题的重视，后期逆周期力度或进一步加大。

  铜的具体下游分别来看，前2月电网投资累计138亿元，同比降43.50%；电源投资累计217亿元，同比降10.90%。国家电网发布《关于进一步严格控制电网投资的通知》意在控制电网投资，今年电网对铜需求下滑。2020年2月，全国乘用车市场零售销售只有去年同期的20%，但随着汽车经销商逐渐复工，预期3月份销量有望恢复。且广州、湖南等省市均出台刺激消费政策，工商联汽车经销商商会也建议延缓国六标准，预计汽车市场后期会有反弹。家电领域，1-2月，冰箱产量为667.0万台，同比下降37.4%；空调产量为1628.5万台，同比下降40.2%；洗衣机产量为775.7万台，同比下降20.2%。2月房地产开发投资完成额累计同比为-16.30%，较前值下行26.20个百分点，且房地产新开工面积、施工面积、销售面积以及开发资金来源均同比转负。进入3月，房地产市场逐渐恢复正常化，土地供应增加，新房成交回暖，经济活跃度回升。但尽管国内经济面临疫情的严峻考验，房地产政策的方针仍是“房住不炒”，后期对经济拉动有限。2月基础设施建设投资完成额累计同比为-26.86%，较前值大幅下行30.19个百分点。近期新基建概念火热，监管部门发文要求今年专项债不得用于土地储备、棚改等与房地产相关领域，基建投资有望增加，成为逆周期调节的主力。

  中国1-2月铜矿砂及其精矿进口376.8万吨，12月为193万吨；中国1-2月未锻轧铜及铜材进口846106.8吨，12月为53万吨。1-2月精炼铜产量152.70万吨，同比增长2.8%。

  铜矿端，3月上半月冶炼厂出于库存压力减少采购，TC一度上涨。3月下旬，下游逐渐活跃，铜库存和硫酸库存压力均有缓解，冶炼厂采购增加。而与此同时，海外多国进入紧急状态使海外矿山运营开始放缓。Cerro Verde、Las Bambas及Antapaccay铜矿山先后宣告发货遭遇不可抗力，对铜精矿现货及长单供应产生影响，秘鲁境内港口发运也受影响。铜精矿有紧缺风险，TC开始下行。目前疫情已经影响到了全球大部分矿产区，如北美、非洲、澳洲、南美等大区铜矿生产运输普遍受到干扰，预计后期铜精矿供应将持续偏紧，TC承压。

  图11 CPI和PPI

  图12 工业增加值和出口 交货值增速（%）

  图13 PMI

  图14 电网投资累计同比（%）

  图15 汽车产量与利润同比（%）

  图16 家电产量同比（%）

  图17 基建、房地产、制造业投资同比（%）

  图18 铜矿石进口数量累计同比（%）

  图19 精炼铜累计产量及增速

  图20 中国铜冶炼厂粗炼费（美元/干吨）

  三、后市展望

  因多国进入紧急状态导致商业活动停滞，消费端受影响较大，相比而言，企业生产活动放缓有限。但若经济停滞更长时间，不排除影响从消费端进一步扩散到生产端。4月份，预期全球经济表现仍持续疲弱，铜价在下行通道。但各项管制措施也影响了铜矿的运营及物流，目前秘鲁多处矿山发货中断，港口海运受限。而北美、非洲等其他矿产区也受疫情影响，铜供给预期收紧，或限制盘面下行空间。