黄金和原油这类大宗商品真的适合防通胀和避险吗？

  来源：雪球 

  很多投资者一提到大宗商品，都说要配置黄金配置原油抵御通胀、以及经济下行中避险。但购买大宗商品真的能抵御通胀、防范风险吗？我们今天就来分析一下这个问题。

  我们平时所说的大宗商品，主要指一些上游原材料类商品，在全球各交易所进行现货或者期货的交易合约。常见的大宗商品品种，包括能源类的石油、天然气、煤，贵金属类的黄金、白银，金属类的铜、黑色金属、钢，农产品(000061,股吧)类的小麦、大豆等等。

  黄金的历史价格走势

  我们先来看看黄金实际的长期价格走势如何。

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  黄金价格在1970年之前，由于被美国作为美元锚定承诺，经历了长期类似于计划经济的价格管制，黄金价格几十年固定在35美元/盎司，在70年代布雷顿森林体系破灭以后，几年内市场价格贴现了过去几十年不涨的报复性反弹，因此我们看待长期金价，应该至少把1975年以后的金价视作真正的市场价格进行分析，以前的非市场阶段可以忽略不计。

  黄金在历史上有两轮明显的长牛市和长熊市。第一轮牛市从1972年到1980年，每盎司黄金价格从布雷顿森林体系时代的35美元涨到了850美元；之后漫长的熊市来临，金价一路下跌到1999年的250美元附近，二十年间下跌了70%之多。而后黄金在千禧年重入第二个长牛市，直到2011年迎来牛市高点达到1920美元/盎司；再之后就是下跌至今近十年尚未新高的熊市阶段。

  如果以一轮牛市顶峰价格明显达到或超过上轮牛市顶峰为标准，黄金50年的时间大体经历了两轮完整的牛熊。

  金融市场周期波动是非常大的，我们在衡量一个品种长期合理回报的时候，只取熊市低点到牛市高点是不现实的，因为人不可能准确抄底摸顶。如果我们衡量两轮牛市顶点之间的回报、以及牛熊相似阶段下平均价格之间的回报，那么结果如何呢？

  如果从黄金1980年第一个牛市顶峰850美元，到2011年第二个牛市顶峰1920美元，31年涨了125%，年复合回报只有2.7%/年。

  如果从黄金1980-1990年的熊市十年平均价格中枢大约400美元，到2010-2020年熊市十年平均价格中枢大约1400美元来计算，30年涨了250%，年复合回报4.3%/年。这个数据也更能代表长期投资习惯下的实际持仓回报情况。

  很明显可以看到，跟股市同样二三十年的长期回报相比，黄金跨越牛熊后的长期回报是远远不如的。

  投资者普遍有一个极大的误区，就是认为黄金是一个风险较小，只涨不跌的投资品种，我们买黄金就能长期抗通胀，或者至少能避险。而从实际黄金的历史走势来看，这个观点是完全不现实，甚至是大错特错的。

  我们用一个例子来说明，在1980年大家都认为黄金涨得好能保值增值的时候，假如有一个50岁即将退休的美国大叔，以平均600美元/盎司左右的价格，用自己攒了一辈子的100万美元买了黄金。那么接下来，投资黄金的这笔钱却是在他60岁时已经缩水到了大约60万美元，在70岁时只剩下了大约40多万美元，直到2006年，美国大叔已经变成76岁的美国爷爷了，他的黄金市值才重新回到100万美元，但这时候由于物价上涨的因素，实际这100万美元的购买力与30年前已经不可同日而语了，在他六七十岁真正需要开支的阶段，面对的却是金价下跌同时物价上涨，导致购买力大幅缩水的现实。

  同样，黄金2011年在1920美元见顶以后下跌进入熊市也快10年了，至今也没有回到高点，如果有人想在这期间使用黄金对购买力“保值”，恐怕也是很难受的。

  原油的历史价格走势

  看完黄金，我们再来看看原油的走势。

  在上世纪70年代之前，原油价格长期稳定在1.6美元/桶。70年代石油危机发生，原油价格在第一次石油危机涨至12美元/桶，第二次石油危机时更是涨到40美元/桶，导致整个70年代美国经济处于滞胀阶段。紧接着原油与黄金一样经历了持续近二十年的熊市，价格下跌了70%以上，从80年代初的40美元/桶，大跌至1998年底10美元/桶。

  后来随着以金砖四国为首的新兴市场国家开始快速发展，世界买得起车加的起油的总人口市场大增，原油价格才从十几美元一桶，一路涨到2008年148美元/桶，大家可能还有印象那会儿加油多贵，一听说油价要涨都连夜去加油站排队加油。接下来就是金融危机后持续至今的十余年大熊市，原油价格至今为止已经下跌了超过85%，跌破了20美元。

  原油在50年的时间大体也是经历两轮牛熊市。

  如果测算从1980年代的原油牛市高点40美元，到2008年的原油牛市高点约150美元，涨幅大致是275%，复合收益大致就是在4.8%/年。

  如果我们取一个原油的平均价，也就是在上个世纪80-90年代，平均价格中枢大致在20美元/桶；到了2010-2020年，平均价格中枢大致围绕在60美元/桶，30年的时间才上涨约2倍，年复合收益在3.8%/年，并没有一般人想象中的高，更不要提现在价格更是已经跌到20美元，不知道要在底部震荡多久。

  而实际上投资原油的实际收益会比这还低，因为普通人做原油投资通常没有现货品种，只有期货品种，而期货品种是远期大幅升水（某种意义上相当于要支付仓储成本）的，常规的年化持有成本（移仓成本）大致在10-20%/年之间，如果考虑到这个因素，超长期投资原油甚至是亏损的。

  大宗商品的走势与其他资产相比如何

  那么大宗商品的这种价格走势，跟其他的权益品种的走势比较又如何呢？我们先拿股市的典型代表美国标普500指数来看一下长期走势，由于美股长期上涨太多，为了更好的观察早期涨跌比例，我们在制作这张图时采取了对数坐标系。

  美股标普500指数自1970年代以来，大体经历了70年代经济滞涨期长期震荡熊市、80年代牛市到87年股市闪崩、90年代牛市到00年高峰后科技股泡沫破裂、03年后复苏牛市到08年金融危机，09年至20年长牛市及疫情闪崩，总计大致5个明显的牛熊周期。平均一轮牛熊大致10年左右，一轮牛熊的周期，明显远短于黄金原油动辄二三十年的周期长度。

  股价是围绕内在价值上下波动的，在上图与商品长期走势对比时，我们可以很明显的看到，在股市的一轮又一轮牛熊交替中，显然每轮牛市的高点和熊市低点都比上一轮高得多，说明股市的内在价值上涨长期增速比商品更快。从跨周期的收益来看，标普500大致从六七十年代的长期价格中枢90点，涨到了2020年的3393点，50年涨幅37倍，年复合收益大致为7.5%/年，明显大幅高于同期的商品价格涨幅，而且指数是没有计入股票分红的，如果计入分红后，实际股市持仓收益会比指数上涨收益更高，更远高于长期持有大宗商品的收益。

  除了比股市收益低以外，大宗商品的跨周期超长期回报与房地产、长期债券相比，都没有收益优势，这里就不一一赘述了，感兴趣的可以在文末留言，如果人多我可以单独写一篇分析。

  大宗商品的普遍价格走势特点

  我们以黄金和原油为代表，总结一下大宗商品的典型价格周期特点有以下3个：

  1、牛市熊市时间都特别长；

  2、跨周期长期复合收益不高；

  3、阶段性趋势波动非常强，牛市大涨熊市暴跌。

  一言以蔽之，大宗商品的价格特点就是一辆长期过山车。

  实际上不光这两个主流品种体现出如此规律，打开行情软件，看一看小麦、铜、煤炭等等的长期走势，大宗商品普遍均是具备如上特点的。

  家庭资产配置中该如何看待大宗商品投资

  由于大宗商品的这些价格特性，指望长期配置大宗商品来抗通胀，或者进行避险，是不合适的。因为大宗商品的熊市实在是太长了，而人的财务生命高峰期却很短暂，多数家庭真正攒下钱需要重点考虑保值的时候，基本也得人到中年四五十岁了，大宗商品后面动辄一个十年二十年的熊市，期间投资者其实是很难受的，而且就算很年轻的时候就开始投资，成功跨越超长期牛熊，复合收益也没有一般人想象中那么高。商品价格和人生收支的周期匹配程度非常低，指望靠商品投资去长期应对物价这种方法是不现实的。

  但是商品价格在牛市中趋势性非常强，期间的波动是比较大的，因此作为几年内阶段性的投机品进行配置是可以的。我们建议家庭投资者在多数时间不买大宗商品，少数时候牛市阶段机会降临再买。在战略上将大宗商品与股票投资放在一起去比较可投资性，但应是牛市周期内阶段性的，不该像股票一样跨周期长持，如果认为某个商品的一轮牛市彻底结束了，最好的办法是忘掉这个品种，十年都不要再看，因为商品熊市实在是太长了，进入熊市的前几年投商品，会大幅影响整体投资组合的长期回报。

  在仓位处理上，建议一般家庭投资战略中投资大宗商品的上限，控制在权益类投资最高限的20-30%以内。即如果家庭财务目标下合理的战略比例是权益类投资比债权类投资=5：5，则商品明显有比股票更好的投资机会时，建议最多也只配置相当于家庭总资产10-15%以内的大宗商品，剩余的35-40%权益类资产仓位还是应该优先考虑股票；如果家庭合理的战略比例是股比债8：2，则商品有更优机会时最多配置大致家庭总资产15-25%左右的大宗商品。商品无论是长期还是牛市阶段都不会比股票更优，但风险并不亚于股票，因此没必要投太多。