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商品期权 震荡 + 
在豆粕方面，中美贸易不确定性犹在，且巴西大豆播种 90%，丰产在望，中国企业对美豆
采购趋于谨慎，美豆采购窗口持续收窄，短期反弹空间也将有限，后期关注中美贸易进
展及 12 月份供需报告指引，国内市场来看，12 月大豆到港仍偏充足，豆粕库存具有可恢
复性，而此时对应中国的春节，节前畜禽有集中出栏预期，饲料终端需求转弱，中国油
厂有锁利抛售的可能，国内豆粕市场价格仍承压，后期关注中美磋商进展及南美大豆产
量前景影响。在期权市场方面，豆粕期权持仓不断刷新历史新高，持仓量 PCR 在均值附
近震荡。此外，认购虚值期权成交持仓大幅攀升，变盘或将临近。豆粕期权隐含波动率
震荡走低，总的来看，当前隐波处于历史均值下方。操作上推荐买入牛市价差。在白糖
方面，郑糖震荡整理，午后小幅走高。开榨糖厂增多，新糖上市高峰即将到来。外糖有
突破整理区上涨的迹象，但是否有效仍需观察。如果突破走势确立，那么对国内糖价也
会起到提振作用。不过，以往看 12 月糖价以下跌走势为主，或许近期逢高做空仍是理性
选择。在期权市场方面，白糖期权成交上升，持仓也有所增加。期权持仓量 PCR 在 1 附
近震荡。白糖期权波动率回落，操作上推荐卖出牛市看涨期权。在铜方面，市场对全球
贸易风险的忧虑有所缓和，第十五批废铜进口批文量仅 7970 吨，从批文总量与已进口废
铜量来看，11、12 月仅剩下 9.26 万吨可进口。欧洲 Olen 冶炼厂发生意外事故，导致生
产暂停。供给端对铜价仍有支撑。下游企业年末冲刺赶工，上期所库存连续四周下滑，
全球显性库存也处于低位，因此基本面对铜价仍有支撑，但贸易不确定性令市场谨慎，
因此维持铜价偏强震荡思路。在期权市场方面，铜期权成交量上升，持仓有所增加，持
仓量 PCR 重心在 1 附近震荡。铜主连历史波动率处于历史低位，铜期权隐含波动率震荡
回落，处于历史新低。操作上推荐卖出宽跨式。在玉米方面，当前玉米面临季节性供应
压力，东北地区玉米价格继续下跌。华北、华中、华东地区深加工企业玉米到厂量增加，
部分继续调低玉米收购价。国内港口玉米库存依旧处于低位。需求方面，节前生猪及家
禽加速出栏，年前预计玉米饲用需求继续下滑。但玉米产需缺口矛盾依旧存在，中长期
看好玉米。我们认为玉米价格有望在春节之后出现上涨，C2005 合约可考虑等待回调至
1850-1900 元/吨区间布局多单。在期权市场方面，玉米期权持仓不断刷新新高。持仓量
PCR 重心仍处于低位。此外，玉米期权隐含波动率大幅反弹，操作上推荐买入看涨期权进
行套保。在棉花方面，市场开始对与储备棉积极响应，利多期价。不过，国储轮入对于
目前供大于求的基本面难有大的改善。从供需上看，目前需求依然是掣肘市场的重要因
素，目前看需求方面并未出现大幅回升，纺织企业后续订单不足，采购原料更加谨慎，
棉花价格短期料依然疲弱，在需求没有有力回升的情况下，郑棉预计上行空间有限。短
期市场变数仍然在中美谈判仍面临不确定，若能达成逐步取消已加征关税的协议，则棉
花仍有一定上行空间。短期从技术上看，棉花中期有望在 12700-13500 区间震荡为主，
上有压力下有支撑。在期权市场方面，棉花期权成交减少，持仓也大幅回落，持仓量 PCR
仍处于相对低位。棉花期权隐含波动率也有所回落，操作上推荐卖出牛市价差。在橡胶
方面，沪胶再次放量突破，资金集中涌入仍是主要推动力量。长期看，本次的突破走势
有可能结束长达一年多的底部整理，发起自 2016 年以来的新一次大级别上涨行情。橡胶
市场供需形势最差的阶段或许已结束，胶价也处于历史底部，且成交量保持较为活跃的
水平。所以，对于沪胶后市可相对乐观。在期权市场方面，橡胶成交大幅上升，持仓略
有减少，持仓 PCR 一直处于低位。期权隐含波动率回落，接近历史新低。操作方面推荐
卖出熊市价差期权或买入牛市价差。