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分析师：叶洁/赵金厚

海域规划调整，海洋牧场回升，最坏时点已过。14年三季度公司海洋牧场遭遇巨额亏损，反映了过去海域扩张过快、海域适养性勘测不足等问题。能否因地制宜、适时调整，推动海洋牧场生产效益回升，是公司走出困境的关键。公司目前确权海域共约340万亩，45米水深以上海域约为120万亩，14年实行存货核销的105.7万亩海域主要是水深45米以上海域；本次受灾前，10年后开发的深水海域虾夷扇贝亩产也较10年前浅水老海域低。据此，15年起，公司重整海域规划，拟停产约100万亩深水海域，并对其余240万亩海域实行“三年轮播、一年休养“的生产计划，未来将形成年可捕海域60万亩的养殖规模。考虑老海域历史亩产水平较高，且海域轮休机制有助海洋生态整体改善，公司海洋牧场生产效益有望逐步回升。一季度，公司虾夷扇贝亩产约为25-27公斤/亩，仍略低于盈亏平衡水平28-30公斤/亩；预计全年亩产回升至35-37公斤/亩，实现微盈。底播虾夷扇贝作为公司业绩贡献主要业务（14H1毛利润占比），亩产回升将推动公司业绩实质性增长。

“资源”转型“市场”是谋求长期发展的必然选择。海洋养殖行业天然具有灾害风险，且公司养殖规模已居国内前列，再谋规模扩张已现优质海域受限的瓶颈，作为公司而言，从向“资源”要利润转型向“市场”要利润，是未来发展的必然选择。因而近年，公司已加速由食材向食品企业升级、由线下渠道主导向线上线下融合的O2O模式升级。资源端，公司积累了从自养向全球渔业贸易、收购国内渔业（鲟鱼）的拓展；渠道端，已形成了经销商、商超、加盟店、直营店的多层次销售网络，拥有100多个终端网点，产品进入国内120多个城市；供应链端，公司已于大连、上海建立大型冷藏基地，并日趋完善从仓储到货运的第三方物流体系；线上端，公司初期尝试了天猫、壹号店等电商平台销售，进一步地开展与京东战略合作，探索“产品网上下单、公司向京东的合作便利店配送”的模式，推行微信商城股东体验活动等。

精简管理层级，增强公司管理。海洋牧场受灾后，公司精简管理层级，撤中间层级事业部，形成“总裁办公会-五大业务群-子公司”的管理层级，由总裁办公会高管成员直接面向各业务群子公司，以紧密联系实际业务，及时反馈生产经营层面信息，增强管理调控。

上调评级至“增持”。伴随公司调整海域规划，增强生产管理，海洋牧场效益有望逐步改善，公司基本面触底。中长期，从“资源”向“市场”转型是公司发展的必然选择，在资源、渠道、供应链、线上各环节的多年积累提供了转型的基础。假设14-16年虾夷扇贝亩产31/37/56公斤/亩，捕捞面积100/60/60万亩，则实现净利润-10.92/0.35/2.71亿元，同比增长-1226.9%/103.2%/666.7%，实现EPS-1.54/0.05/0.38元（上调16年盈利预测，主要因为上调16年亩产）。上调公司评级至“增持“。

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