宏观&大类资产

宏观大类：敬畏市场，关注流动性风险

关注市场流动性宽松定价后的风险。随着美联储持续和市场进行沟通，“保险性”降息而非进入到降息周期成为市场暂时的共识，前者给予市场一剂强心剂，而后者释放经济衰退信号。虽然无论是美国还是欧日市场，对于货币政策均释放“我没问题，外部风险”的宽松信号，那么随着政策确实落地后，会重演“沟通失误”的风险吗？此外，对于新兴市场，7月已经开启的提前降息似乎已经“确认”美联储进入到降息的路径上，此时主动权似乎有交出的风险——美联储降息不及预期，或短期内市场打消进入到降息周期的预期，带来的利差对于货币流动性的压力将再次上升。从数据上，前月美国核心通胀的开始稳定反弹，到本月的地方联储制造业指数强劲上扬，似乎在暗示即使美联储降息，美元资产的吸引力依然不低。建议短期内继续持有风险资产对冲头寸。

策略：中期高配美股、A股、中债；美债、黄金、人民币中性；低配商品和美元

风险点：货币超预期宽松

中国宏观：地方经济半年报表现较好 

近日地方政府半年报密集亮相，截止昨日全国已有21个省份交出上半年经济运行成绩单，其中，有13个省跻身万亿GDP阵营，有13个省份GDP增速超过全国，多数地方显示出经济运行平稳的态势。从区域看，中西部地区整体表现较好。不过下半年经济下行压力依然存在，面对压力仍大的稳增长目标，仍需进一步谋划重大项目投资、培育消费热点、加快产业转型升级，后续相关政策预计还将密集出台和得到强化。另外昨日科创板正式开板，短期需防范存量资金转移对其他市场的冲击。

策略：权益市场中性

风险点：宏观刺激政策超预期

金融期货

国债期货：债市高位震荡 

全球经济仍然偏弱，上周韩国央行将关键利率降低25个基点至1.5%，为三年来首次降息。印尼央行将7天期回购利率降低25个基点至5.75%，为近两年来首次下调基准利率。乌克兰央行将主要利率下调至17%。南非央行将关键利率下调25个基点至6.50%，为2018年3月以来首次降息。全球经济政策偏宽松的大环境仍未改变，且月底中央政治局会议将会确定未来政策基调，预计相对宽松的政策调节方向不会发生太大变化，在目前美联储降息的较强预期下，国债牛市条件仍存，短期我们对国债期货持谨慎偏多观点。

策略：谨慎偏多

风险点：贸易摩擦爆发

股指期货：创业板异常火爆，A股相对低迷

科创板开市首日，有16家公司涨幅超过100%，25股全天成交共485亿元，异常火爆，但A股当日表现相对低迷，沪深两市当日跌幅均超1%。下半年国内经济依然会面临较大的下行压力，6月份部分指标虽然亮眼，但我国内外需均偏弱的格局未变，信贷结构较差依然未有改观，近期收紧的房地产政策又会施压房地产投资增速，预计下半年逆周期调节的方向仍不会有较大改变，但考虑到目前市场对于美联储月底降息预期打的较满，若降息预期兑现，市场或重回基本面，且近几日美股已经向下回调，短期我们对股指期货持中性观点。

策略：中性

风险点：美国经济衰退

能源化工

原油：炼厂利润反弹或难以持续

近一个月以来，全球炼厂利润显著反弹，受到亚太炼厂检修以及装置故障等因素（包括PES装置关停的影响），燃料油与汽柴油裂解价差均表现相对强势，但我们预计炼厂利润的强势可能是短期的昙花一现，预计中国在6月份原油加工量创新高之后，7~8月份的成品油出口会再度增加，而燃料油强势主要来自加油需求从富查伊拉转移至新加坡，未来随着限硫令到来以及一些炼厂关闭RFCC装置来多产直流燃料油（LSSR），我们预计燃料油未来的强势很难持续，总体来看，我们认为当前的炼厂利润好转并非来自终端需求好转，而是炼厂加工与成品油出口节奏的问题，随着8月份开始炼厂加工量回升，我们预计炼厂利润仍会再度承压。

策略：单边中性，做缩Brent Dubai EFS

风险：西区出现突发性供应短缺

燃料油：月差小幅回落，基本面仍偏紧

昨日，西北欧及新加坡燃料油月差结构均小幅转弱，但仍处在高位水平。基本面来看市场依然保持强势。虽然东西价差已接近40美元/吨，但目前西方套利船货仍没有大幅启动的迹象，考虑到航行时间，新加坡当地紧张的供应格局或至少延续到八月下旬前。国内市场方面，主力合约FU1909与新加坡380cst掉期1908合约价差约为33美元/吨；FU1909-FU2001跨期价差为510元/吨，而新加坡380掉期1908-1912合约价差为78美元/吨，经汇率换算FU 91价差较外盘月差低27元/吨。参考外盘，内盘月差仍有少许上涨空间，但目前来看燃料油在当前基础上继续走强的动力已经不足，可以考虑对FU 91正套头寸进行平仓离场。

策略：单边中性，可考虑FU 1909-2001正套头寸平仓离场

风险：船舶脱硫塔（预定）安装数量超预期增长；受污染乌拉尔原油被大量出售给发电厂；伊朗燃料油走，私量大幅回升；临近FU交割时多头接货能力（意愿）不足导致内外盘月差结构背离

沥青：库存下降，期价维持偏强震荡

观点概述：昨天沥青市场整体以稳为主，中石化个别炼厂个别资源流向价格小涨50元/吨，周边市场暂时持稳观望。炼厂库存连续三周下行，社会库存也开始下降，库存拐点或到来。供应端变化不大，仅华南近期广石化汽运装车排队情况比较严重，火运发车计划不断推后，资源相对偏紧。价格的支撑主要来自于下游需求的缓慢复苏。北方区域需求逐步改善；带来上游库存的明显改善；上周华东地区基本结束梅雨雨季，但库存还需要时间消化，短期现货难有表现；华南需求表现一般，需求待恢复中，但旺季需求临近，总体需求往好的反向发展。基于三季度下游需求的逐步恢复将带来沥青季节性去库，建议多头思路对待。

策略建议及分析：

建议：谨慎看涨

风险：委内瑞拉马瑞油出现断供；国际油价持续大幅回调

TA与EG：TA关注潜在正套机会 EG震荡整理为主

观点：上一交易日TA09大跌封停，而EG09震荡横盘为主。下游需求端整体表现平淡，聚酯产销低位徘徊、利润不佳，聚酯负荷阶段性回落明显，后期主要关注终端需求变化。TA方面，成本端低位整理、TA利润继续回落，供应负荷近期持稳为主，整体供需而言阶段性表现平淡、库存低位窄幅波动。EG方面，近期价格及利润逐步回升修复，国内EG供应收缩规模维持较高水平、但外围EG检修规模持续下降，EG市场内外围争夺市场份额的竞争性态势未见明显改善；整体供需来看去库为主、但去库力度依然高度关联供应收缩规模，中期性EG价格及利润的显著回升修复需要全球供应端集中检修的支持。价格走势方面，TA 09暂持中性观点，策略上等待机会为主；EG09亦持中性观点，策略上暂观望。

单边：TA 09暂持中性观点，策略上等待机会为主；EG09亦持中性观点，策略上暂观望。

跨期及套保：关注TA09-01、09-11、11-01正套机会，临近前期底部区域分批布局正套头寸；跨期蝶套，关注11-01与01-03价差相近下的前端正套配后端反套机会。

主要风险点：TA-整体系统性风险；EG-重大意外冲击供应端。

PE与PP： 开工大幅下滑，3季度检修逐步开始，当前价位下，或在呈筑底走势

PE：近日，波斯湾局势加剧叠加美国石油钻井平台减少，原油上行，叠加周末安全事件，今日盘面高开，但上中游库存压力均有抬升，现货成交乏力，盘面和现货交投都较弱，造成高开低走。本周由独山子大修带动3季度检修，之后仍将有神华系和延安能化检修，开工压力逐步缓解，开始走弱；外盘方面，外盘货源有所增多，但PE美金报价大体持稳，进口窗口关闭。需求端，农膜需求开始逐步反弹，当前需求端对价格支撑虽然不足，但边际存好转预期。综合来看，开工和标品比例的大幅下滑，使得供给压力逐步减少，虽然当前库存整体压力仍然较大且需求不强，但均存好转预期，叠加聚烯烃09存多头优势特性，且当前持仓量依旧高于流通货源量，为防止交割逻辑运行，近期或会逐步探底，当前价位下不建议盲目加空。套利方面，进入7月后，LP需求虽然存在季节性差异导致需求端L偏强，但资金层面，LP价差操作者多空配L多配P，不过目前PP成本端丙烯和粉料支撑一般，PP主力多头开始撤出，需求驱动逻辑或重新回归，LP逐步稳中有升。

策略：单边：中性；套利：LP稳中有升

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，补库力度，非标价格变动

PP：近日，波斯湾局势加剧叠加美国石油钻井平台减少，原油上行，叠加周末安全事件，今日盘面高开，但上中游库存压力均有抬升，现货成交乏力，盘面和现货交投都较弱，造成高开低走。需求方面，PP需求端季节性弱于PE，随着步入三季度，汽车白电产销进一步走弱进入淡季。成本端和替代方面，丙烯粉料稳中止跌，支撑好转。综合来看，开工和标品比例的大幅下滑，使得供给压力逐步减少，虽然当前库存整体压力仍然较大且需求不强，但均存好转预期，叠加聚烯烃09存多头优势特性，且当前持仓量依旧高于流通货源量，为防止交割逻辑运行，近期或会逐步探底，当前价位下不建议盲目加空。套利方面，进入7月后，LP需求虽然存在季节性差异导致需求端L偏强，但资金层面，LP价差操作者多空配L多配P，不过目前PP成本端丙烯和粉料支撑一般，PP主力多头开始撤出，需求驱动逻辑或重新回归，LP逐步稳中有升。

策略：单边：中性；套利：LP稳中有升

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，补库力度，非标价格变动

甲醇：河南义马爆炸下压传统需求，西北周初再度调降；港口MTO盛虹推出检修计划

港口市场：7月中下至8月仍到港偏多，本周港口库存继续累积；盛虹MTO推出检修计划

内地市场：传统需求淡季背景下，本周内地库存再度累积；河南义马爆炸事件打压二甲醚需求

平衡表展望：（1）短期到港高峰或盘面短期击穿成本线，中期能否持续下破成本线，则要关注7-9月内地能否出现亏损性额外减产（2）河南安检升级下压传统需求后，8月累库幅度扩大，等待9-10月则展开中等幅度去库（然而条件需要集中满足：诚志MTO8月正常负荷开车+鲁西MTO8月投产+8至12月宝丰二期持续外购预期）

策略建议：（1）单边：观望（关注成本线附近提前布局9-10月去库机会）。（2）跨品种：PE当期库存从上游转移至中下游已接近尾声，且PE进口窗口开关边缘，关注多MA01空LL01机会（3）跨期，真正去库时间在9-10月利多01（8-9月宝丰二期潜在开始外采甲醇，Q4常州富德潜在重开），而9月前内地及港口均持续面临供应压力，1909-2001重新选择反套；鉴于9月开始平衡表改善预判，提前布局2001-2005正套

风险：后续到港压力持续引起的沿海罐容问题

PVC：社会库存再度超预期下滑，然而期现套出货仍未能放量

平衡表变化与观点：（1）社会库存本周再度延续超预期回落，或暗示短期需求见底，博弈点仍在于库存总量同比偏高VS流通库存有限（期现冻结）（2）中期展望平衡表，7-8月正式从快速去库转为小幅去库，仍为供需转弱的边际节点；关注安检升级或减缓9-10月的累库幅度。

策略建议及分析：（1）单边：观望。（2）跨品种：平衡表预估V/L库存7至8月底部盘整而9至10月回升；然而V估值偏低，V下方有出口窗口及成本支撑，因此倾向于配跨期反套而少配跨品种空头（3）跨期： V9-1反套，预期7-8月平衡表从快速去库转为仅小幅去库。

风险：宏观情绪修复&远期安全生产溢价促使负基差的潜在期现冻结陷阱

天然橡胶： 现货成交改善，期价低位反弹

观点：昨天沪胶延续小幅反弹趋势，随着前两周期价的持续下行，短期国内供需矛盾或得到较充分体现，且从现货角度来看，前两周低价下促使部分成交改善，或有利于短期价格企稳。昨天现货价格稳中上涨，其中混合胶上涨125元/吨，全乳胶价格维持不变，基差与上周末持平；随着供应旺季的来临，泰国原料价格维持下行趋势。7月供需来看，产区天气没有问题，随着旺季即将到来，原料价格开始补跌，带来上游加工利润的明显改善，后期供应增加预期增强，下游需求尚处传统淡季，供需依然宽松，或决定7月期价难有表现。本周基本面并没有明显改善，但近期混合胶与全乳胶的价差维持在500元/吨附近震荡，后期看能否激发下游接货需求。近两周现货成交改善或将带来一定支撑，建议等待反弹后的抛空机会。

策略：中性

风险：无

有色金属

贵金属：市场关注本周欧元区利率决议

宏观面概述：昨日总体而言贵金属价格维稳。日内经济数据相对稀疏，由于本周将会率先迎来欧元区利率决议，而市场对于此次决议上欧元区将会再度采取相对宽松的货币政策存在一定预期。故此美元指数被小幅推高，而贵金属价格反映并不明显。此外，昨日美股三大股指均呈现收高态势，而本周将会陆续有企业公布业绩报告。

最后，在今日，英国方面将会公布其换相结果。若此事以及市场更为关注的脱欧事宜始终无法妥善解决，则在一定程度上仍将会对于贵金属的走高产生一定推动作用。

基本面概述：昨日（7月22日）上金所黄金成交量为112,444千克，较前一交易日下降10.61%。白银成交量为20,498,088千克，较前一交易日大幅上涨58.21%。昨日（7月22日）上期所黄金库存较上一交易日持平于2,496千克。白银库存则是较前一交易日上涨1,008千克至1,341,149千克。

昨日，沪深300指数较前一交易日下跌0.69%，电子元件板块则是下跌1.65%。而光伏板块则是较前一日下降0.65%。

策略：

贵金属：整体谨慎看多。

黄金：中性，当下黄金价格处于前期高点附近，加之CFTC多头头寸相对拥挤，故此操作上暂时以相对谨慎的中性态度对待。

白银：谨慎看多，目前白银价格虽然已经经历了前几日较为猛烈的上攻，但是与黄金相比依然还有一定空间，故此可以以谨慎看多的态度对待。

金银比：继续短空。

风险点：市场对美联储降息预期回落使美元指数继续走强

铜：现货市场成交较弱，现货升水再度下调

22日，现货市场升贴水格局较此前一个交易日下降，下游企业采购有限，另外，期现套利力量也比较薄弱，现货市场处于僵持状态，另外，随着升水下降，各个品牌之间价差收窄。

上期所仓单22日有所增加，近期下游企业采购不多，市场买盘主要以期现套利为主，因此，仓单出现反复。

22日，现货进口维持小幅亏损，当日洋山铜溢价整体持平。

22日， LME库存整体下降725吨，主要集中在欧洲仓库，欧洲库存延续下降。COMEX库存继续回升。

矿方面，赞比亚经济协会主席提议，因外资矿企存在严重税务问题，建议将外资矿山无偿收归赞比亚国有。此外，蒙古议会将于8月进行投票决定是否修改奥尤陶盖铜金矿扩建协议，修改后蒙古国或要求力拓提前派分红利。矿业国政策的可能风险依然存在，但未实质落地前或不构成太大影响。

另外，英美资源集团(Anglo American)周五表示，该公司或将批准一项价值30亿美元的投资，以维持旗下智利Los Bronces铜矿的生产。英美资源将投资30亿美元 以提振智利Los Bronces铜矿产量。智利矿山老旧问题越发突出，这和智利铜产量情况较为一致。

冶炼方面，西北铜冶炼厂白银有色集团将于7月底前重启其年产20万吨的冶炼厂，此前于6月底停产检修1个月，炼厂将于7月下旬复产。据SMM了解，7月白银集团排产，相较6月减少0.7万吨左右。

整体情况来看，废旧进口方面，从公布的第一批六类进口企业情况来看，进口管理更倾向规范而不是限制，因此，影响降低；铜精矿加工费继续走低，这对中小冶炼企业影响延续，预期将会对产量构成影响，矿进口环比收缩已经显示影响在实现；而需求方面，从领先指标来看，中国发电设备投资近月增速明显高于电网投资，按照经验预估，未来需求是存在一定好转预期。整体上，铜微观供需层面的预期展望是好转的，加上贸易战氛围缓和，铜价格筑底。另外，6月产量增加以及需求的低迷，使得此前铜价再度承受住了考验，底部构筑更为牢靠，虽然不排除未来价格继续反复可能，但铜价格越来越强的走势格局或不发生变化。上周铜价格突破上涨，铜价格回升预期愈发明显，不过，考虑到需求预期尚未兑现，上涨过程难以一帆风顺，需要有足够的持有耐心。

策略：谨慎偏多

风险：需求风险

镍不锈钢：中国不锈钢反倾销税落地，但属市场预期之内

电解镍：LME镍现货贴水略有扩大，俄镍与镍豆对沪镍近月贴水逐渐收窄，现货价格表现偏强，俄镍进口出现较大幅度亏损，保税区精炼镍库存连续近一年持续下降以来首次出现明显回升。中国精炼镍库存持续回升，但现货贴水反而收窄，可能表明部分进口货源并未流入现货市场，持货商挺价抬升水。LME镍库存继续下滑，其中镍板库存降幅较为明显，LME镍板库存表现为向中国转移，海外可供进口镍板库存极低。

镍矿镍铁：中镍矿价格持稳为主，镍铁价格出现大幅反弹，镍板对高镍铁升水处于六年高位，即期原料计算高镍铁利润大幅回升。内蒙古奈曼经安镍铁新增产能可能延后到四季度投产，印尼镍铁产能投产进度暂无太大变动，但实际产量爬升速度较慢。尽管中线镍铁产能增幅巨大，但从1-6月份产量来看，产量的释放速度明显落后于产能的增速，实际产能的增速也大幅不及预期的增速，当前镍铁现货市场实际供应依然偏紧。

铬矿铬铁：铬矿港口库存微降，铬矿价格开始回暖。内蒙古乌兰察布地区限电影响部分产量，加之内蒙地区部分工厂停炉检修，高碳铬铁供应开始出现缩减。7月份不锈钢产量预计小幅回升，部分钢厂采购增加，高碳铬铁需求开始有回暖迹象。前期高铬工厂成本倒挂严重，南方地区开工率持续下降，近期随着供应缩减，需求回升，高碳铬铁价格开始企稳回升，预期短期内或仍维持偏强态势，但高碳铬铁产能依然偏向过剩，随着检修结束，后期价格弹升空间有限。

硫酸镍：硫酸镍对电解镍溢价出现倒挂，部分硫酸镍工厂逐渐亏损，华南某硫酸镍生产厂重新转回电解镍生产。6月份中国三元材料产量环比大幅下降，创年内新低，6月份中国硫酸镍产量亦明显下滑，SMM预估7月份硫酸镍产量可能继续下滑创年内新低。六月下旬中国新能源汽车补贴政策退坡后，短期三元电池可能进入低速增长期，其对镍需求增速或将明显放缓。

镍观点：镍供需预期修正后七月重回小幅缺口状态，供应过剩兑现的过程一波三折，叠加全球库存持续下滑带来的镍板交割品担忧，镍价迎来剧烈的修正行情。镍价中线大格局依然偏空，虽然预期供应兑现的速度缓慢，但暂无任何迹象表明其最终将缺席。短期来看，因全球镍板总库存较低提升沪镍价格上涨弹性，在全球精炼镍库存拐点出现之前，镍价走势可能偏强为主。近几个月国内精炼镍库存持续增加，但现货贴水收窄可能表明部分进口货源并未流入市场，市场上可流通货源依然偏紧。近期供需预期修正后原生镍供应过剩兑现的时间可能会推延到九、十月份之后，随着宏观环境继续改善、LME镍板库存基本见底、镍铁产能投产时间再度延后（奈曼经安），短期镍价可能仍会维持偏强态势，不过当前价格可能已经脱离实际供需或需调整。

不锈钢观点：近期因利润回暖、库存下滑，300系不锈钢厂七月计划产量出现较明显的回升，或接近四月份的高位，尽管如此不锈钢价格仍随镍价大幅反弹，宏观情绪回暖带来一定提振作用，304不锈钢价格表现偏强。不过因300系不锈钢库存处于历史高位、价格大幅上涨后需求在消费淡季中可能后劲不足，若需求未得到明显改善，高库存压力或难以轻易消化。预估短期不锈钢价格仍偏强为主，但在库存压力消化之前整体弹升空间可能有限。

策略：单边：在全球精炼镍库存拐点出现之前（全球库存大幅累升，实际供应开始出现明显过剩，暂未发生），镍价短期走势可能偏强为主。但当前镍价脱离实际供需较远，可能会需要进行调整，暂持中性策略。套利：等待国内外市场反套机会，暂观望。

风险点：沪镍交割品风险；不锈钢库存变动；300系不锈钢与NPI新增产能投产进度；菲律宾镍矿政策。

锌铝：锌现货贴水走扩，铝维持累库趋势

锌：昨日LME锌现货贴水继续走扩，反映近期国外现货市场供给宽松现状，此外国内锌重新开始累库，锌价有所走弱。供需面锌供给端增量仍在逐渐兑现过程，建议锌维持逢高抛空思路。中线看，供给端锌矿TC高位震荡，矿山供给宽松预期逐渐得到验证，锌冶炼利润维持高企，炼厂开工难以长期维持低位，锌矿供给的增加将逐渐传导至锭端，金属端供给增量也将上升，锌锭供给料将增加，预计后续逼仓风险将逐渐降低。整体看中期沪锌仍存下行空间。

策略：单边：谨慎看空，空头持有。跨市：进口商关注正向套利机会。

风险点：库存未如期累积，宏观风险。

铝：国内电解铝库存继续累积，预计进入8月下游订单将进一步下滑，因此铝市或将维持累库状态。7月份随着国内氧化铝投产和复产企业的生产逐渐稳定，电解铝成本端支撑继续下滑。当前电解铝产能盈利空间大幅增加，或加速电解铝投产进程。中线看国内冶炼供给产能正在逐渐抬升，随着电解铝利润修复，下半年供给释放压力仍然较大，另外中线成本端供给压力仍大，预计电解铝减产规模难以扩大以及新增产能将如期释放，铝市中期向上的驱动力不大，而底部亦有成本支撑，建议在13500-14200区间内波段操作。

策略：单边：中性，预计价格在区间内窄幅波动，建议区间内高抛低吸。跨市：建议进口亏损缩窄至500附近进行正向套利。

风险点：宏观风险。

铅：铅价冲高回落 持货商出货积极下游接货仍并不积极

现货市场：昨日沪铅价格冲高后回落，持货商报价积极性明显提升，并且出现让渡升贴水以求出货的现象。但是反观下游需求则是仍然较为“淡定”，仍然是以刚需采购为主，而往年在需求旺季到来之前的主动补库动作几乎没有看到，现货成交依旧较为一般。

库存情况：昨日上期所铅库存较前一交易日下降279吨至30,259吨。由于当下虽然已经进入铅酸蓄电池的传统旺季，但是下游需求却始终没有明显的复苏，致使持货商只得将手中现货进行交割，目前的国内库存仍然处于相对较高的位置，库存消耗缓慢。故此当下重点还是需要关注下游蓄电池企业的实际需求情况。倘若库存持续处于目前的相对高位，则今年出现“旺季不旺”的概率将会进一步加大。

进口盈亏情况：昨日人民币中间价较上一交易日下调124个基点至6.8759，而此前外盘由于库存持续走低，因此受到逼仓威胁而呈现出上攻态势，目前外盘价格仍然呈现出相对偏强，但内盘铅价则是终因需求有限故此上攻幅度仍然弱于外盘。目前进口盈利窗口仍处于关闭状态。

再生铅与原生铅价差：昨日再生铅与原生铅价格差扩大至-250元/吨，此前铅价格呈现出较为强劲的走势，但由于下游需求复苏仍然并不理想，故此即便在再生精铅具有价格优势的情况下，仍然无法吸引太多的主动采购，甚至还出现了再生精铅与原生铅价差进一步扩大的情况。而昨日随着铅价格的冲高回落，价差则是出现了进一步的扩大。

操作建议：中性，上周铅价呈现持续走高态势，而昨日则是呈现高位回落的情况，持货商出货积极，不过下游接货积极性却并没有明显复苏迹象，再生铅与原生铅价差也进一步扩大。因此当下操作上仍然以相对中性的思路对待。倘若下游需求得以一同复苏，则可逐渐将思路转为谨慎偏多。

期权操作建议：手中持有现货的持货商可以采取卖出看涨期权收取权利金的方式进行操作。

后市关注重点：下游蓄企需求上期所库存变化情况

黑色建材

钢材：市场关注环保限产影响，钢材期价冲高回落

观点与逻辑：消息面上，环保限产加严的消息频传，包括唐山、邯郸等地区已发布正式采取更严格的限产措施，随着逐渐临近建国70周年国庆节，环保限产进一步加严的可能性较高。盘面上，昨日钢材期价一度因环保限产而冲高，但在当前钢材库存大幅度垒库和产量高企背景下，市场担忧情绪犹存，钢价随之回落。

宏观方面，中美贸易代表牵头人再度通话，中方有贸易商开始准备采购美国农产品，市场认为这是中美贸易摩擦缓和迹象，双方经贸团队将在近期重启谈判。上周一日之内全球四家央行降息，而美联储7月降息概率大增，如美联储7月降息，那么国内货币政策空间将打开。

随着环保限产进一步加严，预计近期钢材产量在将有所下降，是否会出现明显下滑仍需进一步跟踪关注。现阶段钢材消费尚处淡季，短期内钢材库存累库数量略有增加，随着环保加严的预期和南方地区逐渐走出梅雨季节，预计8月份库存将有所回落，自4月份原料端价格的大幅上涨，尤其铁矿石价格，从目前的供需缺口来看，价格很难有大幅回落的可能，原料端将对钢材价格形成较强支撑，因此对于910近月合约，价格易涨难跌，震荡偏强；对于近月合约的利润仍有进一步扩张甚至较大幅度扩张的可能。而对于01冬储合约来讲，目前仍难给出较好的估值，预计价格将基本围绕成本线附近波动。

策略：

（1）单边：短期中性，中期看涨11月份之前现货、看多910合约、对2001合约中性

（2）跨期：钢材合约10-01择低位建仓持有

（3）跨品种：长线投资910合约扩利润套利（多成材、空铁矿和焦炭）

（4）期现：全年推荐买套保，谨慎参与卖套保

（5）期权：成本线上方卖出实值看跌

风险：1、钢材库存大幅提升；2、中美贸易战谈判进展不顺利、摩擦再起；3、房地产行业出台更严厉的抑制消费政策；4、极端天气影响正常施工等。

铁矿：唐山限产再发力，矿价偏弱震荡

观点与逻辑：唐山市再度收紧限产，7月21日0时至7月31日24时执行加严管控措施，7月21日0时至7月31日24时,绩效评价为A类钢企停20%的烧结机，7月21日0时至7月25日24时、7月29日0时至31日24时,丰南区、古冶区、开平区、路北区、滦州市、滦南县、迁安市钢铁企业停70%的烧结机，丰润区、迁西县、遵化市钢铁企业停50%的烧结机。7月26日0时至7月28日24时,全市钢铁企业烧结机停产。

唐山限产再度收严，且从执行力度上看，本次限产较为严格，昨日矿价整体偏弱运行，但从基本面判断，铁矿仍向好，当前主流品种库存下降较快，主流占比偏低的库存结构有利于高品矿溢价，多头思路可继续保持，但需注意限产进一步收严的风险。

更多详细分析，请参考调研报告《无惧限产，奇货可居——唐山铁矿石调研纪要》、半年报《供给环比增加，多头不必惧怕》、年度报告《铁矿石：待到钢价企稳时，它在丛中笑》、调研报告《需求不悲观，结构有分化》。

策略：

（1）单边：谨慎看涨，回调择机买入

（2）套利：01-05正套

（3）期权：卖出看跌期权，买入实值或平值看涨期权

（4）期现：买入套保，基差回归

（5）跨品种：评估焦化限产进展，推荐多矿空焦

风险：钢厂限产政策变化、监管干预矿价、巴西Vale矿区复产情况、人民币大幅波动、中美贸易摩擦进展。

焦煤、焦炭：环保限产增强，钢焦博弈待续

观点与逻辑：近期邯郸和临沂地区焦化限产力度增强，部分地区焦炭提涨开始落地。

焦炭方面，截止上周五100家独立焦化厂因贸易商采购积极，库存出现明显下降，港口库存受贸易商采购到货影响库存增加，110家样本钢厂库存也出现下降，总体来看库存相较前几周有所下降。近期河北邯郸和山东临沂地区针对焦化出台延长结焦时间和停产政策，山西，河北邯郸和山东地区部分钢厂已经落实首轮焦炭价格提涨，河北唐山地区钢厂目前仍在观望。昨日焦炭期价下跌，升水幅度再次收窄。

目前在环保限产政策的压力下，焦化产能利用率和开工率均有所下滑，但对于焦炭整体产量未有显著性影响。焦化厂提涨焦炭价格现在来看并不顺利，尤其唐山地区在限产高压下，接受意愿较差，钢焦博弈仍旧激烈。短期来看，焦炭需求有所好转，叠加环保预期增强，价格稳中有涨，市场整体偏稳运行，后期需关注成材消费情况和环保限产政策。

焦煤方面，截止上周五除100家独立家化厂在控制原料采购的背景下，库存出现微降，港口和钢厂库存均有所上升，各环节样本总库存合计增加25万吨。近日山西临汾和长治地区低硫主焦煤小幅探涨20元/吨，蒙煤通关量有所恢复。昨日焦煤期价下跌，贴水幅度有所增加。

目前在未来焦炭消费未有明显改善趋势的情况下，焦化厂对于焦煤仍旧采取按需采购为主，而焦煤产量较前期却少量增加，库存有所积累。焦企结合自身利润偏低和限产预期等因素，对于煤价有一定的压制。短期来看，受供需结构失衡影响，焦煤稳中偏弱运行，后期价格需看焦化限产政策和煤矿安检力度。

策略：

焦炭：谨慎看空，焦炭港口现货库存制约，钢焦博弈加剧；焦化限产和产能淘汰政策预期收缩供应不足，盘面持续升水，对09合约来讲，依然偏空操作。

焦煤方面：中性，焦化利润收缩，焦企库存中高位，对焦煤需求有所减缓

套利：近月合约的空焦多矿

期现：有期现能力的公司可以考虑买现货抛期货09合约的基差套利

风险：煤矿安全检查力度减弱，焦炭库存消化不及预期，焦化行业限产力度转弱，成材库存累积超预期。

动力煤：产地暴雨销售受阻，日耗回升支撑煤价

期现货：昨日动煤主力09合约收盘于586.2。南方梅雨季结束，多地用电量激增，电厂日耗持续上涨，煤价快速下跌后有企稳趋势。

港口：秦皇岛港日均调入量-3.1至54.8万吨，日均吞吐量-9.6至53.8万吨，锚地船舶数14艘。秦皇岛港存-12至612.5万吨；曹妃甸港存+16.2至466.3万吨，京唐港国投港区库存+6.8至218.3万吨。

电厂：沿海六大电力集团日均耗煤+1.55至66.69万吨，沿海电厂库存-19.87至1762.2万吨，存煤可用天数-0.94至26.42天.

海运费：波罗的海干散货指数2170，中国沿海煤炭运价指数621.89。

观点：昨日动力煤市场偏弱运行。产地方面，陕西地区部分煤矿小幅下调煤价，煤矿库存逐步下滑，总体需求较弱；内蒙地区受环保影响，销售转差，且近日包府路暴雨，铁路、公路运输均有所影响。陕蒙两地持续暴雨，总体需求进一步恶化，煤矿销售受阻。港口方面，环渤海港口报价虽仍有分歧但有止跌现象，部分晋蒙煤有少量成交，多以5000卡为主。电厂方面，近日南方气温快速回升，沿海电厂日耗突破65万吨。进口煤采购意愿较低，印尼煤小幅下跌。综合来看，短期煤价在日耗回升下有止跌企稳趋势，但产地供需格局依旧较为恶劣，关注电厂去库情况。

策略：中性，梅雨季结束，企稳回升，电厂日耗持续上涨，煤价有企稳趋势。套利：无。

风险：煤矿安全检查力度缩减；电厂库存累积超出预期 

农产品

白糖：内强外弱

期现货跟踪：外盘ICE原糖10月合约收盘价11.56美分/磅，较前一交易日下跌0.03美分/磅，内盘白糖1909合约收盘价5150元，较前一交易日上涨5元。郑交所白砂糖仓单数量为19486张，较前一交易日减少88张，有效预报仓单3891张。国内主产区白砂糖柳州现货报价5325元/吨，较前一交易日持平。

逻辑分析：外盘原糖方面，旧作供应压力依然存在，伦敦糖8月合约巨量交割，新作方面主产区天气担忧弱化，原油期价出现较大幅度下跌，这带动原糖期价震荡偏弱运行，但预计在反映旧作压力之后，外盘原糖期价或有望震荡上涨。内盘郑糖方面，国内期现货价格相对强于外盘，带动内外价差继续大幅扩大，这可能导致市场转而担忧后期进口加工糖供应增加。在这种情况下，建议继续观望外盘原糖走势，这会影响国内郑糖节奏变化。

策略：谨慎看多，建议投资者可以考虑继续持有前期多单，考虑到内外价差扩大，特别留意外盘走势。

风险因素：政策变化、巴西汇率、原油价格、异常天气等

棉花：偏强震荡

2019年7月22日，郑棉1909合约偏强震荡收盘价13230元/吨，国内棉花现货CC Index 3128B报14025元/吨。棉纱2001合约同样震荡收盘价21390元/吨，CYIndexC32S为21700元/吨。

郑商所一号棉花仓单和有效预报总数量为15388张，较前一日减少48张。

7月22日抛储交易统计，销售资源共计10579.9635吨，实际成交10122.3535，成交率95.67%。平均成交价12620元/吨，较前一交易日上涨17元/吨；折3128价格13745元/吨，较前一交易日下跌79元/吨。其中新疆棉成交均价12734元/吨，加价幅度666元/吨；地产棉成交均价12468元/吨，加价幅度321元/吨。

印度农业部数据截至7月18日印度新花种植面积达到963.54万公顷，种植进度放缓，但已经达到去年最终种植面积的79%。USDA报告显示截至7月21日美棉优良率增至60%，一周前56%。

未来行情展望：国内棉花供给充裕；需求方面，G20峰会后中美重启贸易谈判，现货上涨、储备棉成交增加、市场氛围好转。但中美谈判缺乏实质性进展，下游需求难言实质起色，如果中美贸易战得到有效解决，将增加我国棉花需求，提振棉价。

策略：短期内，我们对郑棉持中性观点。大幅下跌后可能面临一定支撑。

风险点：政策风险、主产国天气风险、汇率风险、贸易战风险

豆菜粕：收盘下跌，成交再度转差

昨日CBOT收盘下跌，回吐过半上周五所录得的涨幅，11月合约跌13.6美分报905.4美分/蒲，因贸易战仍具有不确定性。USDA数据显示截至7月18日当周美豆出口检验量为55.95万吨，符合市场预估；其中对中国大陆出口检验量为31.74万吨，占总出口检验量的56.74%。盘后USDA公布作物生长报告，截至7月21日当周美豆优良率为54%，和一周前持平，去年同期为70%。

连豆粕昨日同样下跌，M1909合约下午收盘报2797元/吨。7月13-19日一周，开机率仍然不高，为42.14%，因部分工厂停机检修而部分豆粕胀库停机。长时间的消耗库存后，买卖双方互相博弈，上周成交继续转好，油厂日均成交量增加至28.62万吨，因此截至7月19日油厂豆粕库存由91.29万吨降至85.69万吨。良好的成交未能继续，因价格下跌且上周下游库存已经有所补充，昨日成交仅4.38万吨，成交均价2778（-10）。菜粕供给不变，未来国内进口菜籽数量仍然十分有限。上周油厂开机率由8.13%升至11.64%，油厂菜籽库存相应下降，截至7月19日为44.9万吨，一周前50.1万吨。上周菜粕累计成交2500吨，昨日成交1000吨。截至7月19日菜粕库存由2.71万吨微降至2.7万吨。

策略：中性。继续关注美豆产区天气，同时市场等待8月供需报告可能对面积的调整。继续关注贸易战进展。三季度国内大豆到港量巨大，但还需关注下游补库需求可能对价格的提振。

风险：中美贸易谈判，美豆产区天气；油厂豆粕库存

油脂：豆油继续增库，向上动力不足

马盘棕油昨日偏强运行。马来最新出口SGS数据显示马来西亚7月1-20日棕榈油出口较上月同期的89.7万吨增长3.15%，至92.6吨。近期出口步伐加快，弥补了之前进度的不足。Sppoma预估显示前20日马来产量环比增幅近31%，增产趋势明确，三季度产地库存压力仍难缓解。国内豆粕成交又有好转，7月13-19日一周，开机率仍偏低。对豆油供应来讲仍有支撑，不过豆油库存目前并未得到有效去化，消费不太乐观，截止上周五豆油库存145.9万吨，后期盘面有望向现货靠拢。棕油现阶段库存处在65万吨，近期棕油成交相对较好，一季节转暖有利于棕油消费，豆棕价差相对高位有利于棕油在调和油中的掺兑，另外华南生柴需求始终较好。但产地压力维持，出货积极，近期国内棕油买船较多，多是远月，需求上看棕油基差或呈现近强远弱格局。

策略：相比棕油来讲，豆油期现货背离较多，临近交割或有回归动力，菜油本周偏强，中期供应偏紧仍较为确定，本周沿海库存走低，但还是面临政策的不确定性。单边继续中性，套利可考虑逢高做缩豆棕价差。

风险：政策性风险，极端天气影响

玉米与淀粉：期价继续下跌

期现货跟踪：国内玉米现货价格整体稳定，局部地区小幅上涨；淀粉现货价格亦整体稳定，部分厂家报价小幅波动20-30元/吨。玉米与淀粉期价继续下行，主要源于中美贸易谈判下中国可能增加美国农产品进口的担忧。

逻辑分析：对于玉米而言，我们认为临储拍卖底价支撑仍存，考虑到目前期价升水，而短期供需依然宽松，期价或继续震荡调整。后期有两个方向看多，其一是天气和虫害炒作，通过远月带动近月上涨；其二是下游需求逐步恢复，或进入下一波补库阶段，通过现货推动期价上涨；对于淀粉而言，考虑到目前盘面生产利润依然良好，即已经在一定程度上反映供需改善的预期，在行业产能过剩的格局下，淀粉-玉米价差继续扩大的空间或较为有限，淀粉期价更多关注玉米走势。

策略：谨慎看多，建议谨慎投资者观望为宜，激进投资者择机背靠临储拍卖出库价入场做多。

风险因素：进口政策和非洲猪瘟疫情

鸡蛋：期价近弱远强

芝华数据显示，周末蛋价以稳为主，周一蛋价弱势下跌。主销区北京、广州跌，上海涨；主产区以跌为主。贸易监控显示，收货较慢，库存增加，贸易形势变差，贸易商预期看跌。淘汰鸡价格依旧较高。期货主力低开震荡调整，以收盘价计，1月合约上涨23元，5月合约上涨10元，9月合约下跌53元。

逻辑分析：受中秋备货支撑且高温影响产蛋率，下半年存栏压力显现，维持近强远弱格局。

策略：谨慎看多，多单谨慎持有。

风险因素：环保政策与非洲猪瘟疫情等

生猪：猪价震荡调整

猪易网数据显示，全国外三元生猪均价为18.92元/公斤。周末猪价稳中调整，猪价表现南强北弱。湖北、安徽等地疫情反复，高温多雨季节或有利于疫情进一步扩散，后续生猪供给短缺现象或将进一步加剧。整体来看，猪价上涨趋势不变，三季度猪价上涨可期。

纸浆：夜盘增仓上行

重要数据：2019年7月22日，SP1909期价收于4580元/吨，持仓25.3万手，持仓减少，移仓换月进行，夜盘增仓上涨。现货山东阔叶浆方面，智利明星报价在4100-4100元/吨，针叶浆方面，银星报价4500-4550元/吨。

消息层面，海关总署公布，2019年6月份国内纸浆到货量小幅度增加。6月份全国进口纸浆245.9万吨，比上月增加0.6万吨，1-6月份进口1258.7万吨，比去年同期增加23.7万吨。6月欧洲纸厂商品针叶浆消费量为292,322吨，同比下降14.1%，环比下降1.9%。库存为199,344吨，同比上升8.9%，环比下降3.4%，库存可用天数下降1天。美国2019年6月的印刷书写纸发货量有所下降。与2018年同期相比，整体发货量下降了17%。6月份印刷纸采购总量下降了11%。印刷纸库存水平环比下降了2%。

策略：当下需求略有好转但仍不足，市场囤货欲望较低，6月的进口数据再创新高，供需端压力还在，短期上行因预估外商上调报价，不宜太乐观，单边震荡中性思路。

风险点：政策风险、汇率风险、贸易战风险、自然灾害风险

量化期权

商品期货市场流动性：铁矿石减仓首位、镍持续成交首位

品种流动性情况：2019年7月22日，铁矿石减仓1,159,971.54万元，环比减少5.78%，位于当日全品种减仓排名首位。精对苯二甲酸(PTA)增仓 839,819.38 万元，环比增长11.41%，位于当日全品种增仓排名首位；白银 5日、10日滚动增仓最多；冶金焦炭、天然橡胶5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，镍、黄金和白银分别成交 30,425,696.33 万元、 21,353,341.99 万元和 20,463,699.06 万元（环比：-19.72%、21.30%、70.03%），位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2019年7月22日，化工板块位于增仓首位；煤焦钢矿板块位于减仓首位。成交量上有色、煤焦钢矿和化工三个板块分别成交 5,246.41 亿元、 4,693.42 亿元和 4,188.10 亿元，位于当日板块成交金额排名前三；非金属建材、农副产品和谷物板块成交低迷。

金融期货市场流动性：IC持仓小涨，股指期货交易减弱

股指期货流动性情况：2019年7月22日，沪深300期货(IF)成交1221.91 亿元，较上一交易日减少16.18%；持仓金额1289.40 亿元，较上一交易日减少4.04%；成交持仓比为0.95。中证500期货(IC)成交844.78 亿元，较上一交易日减少10.49%；持仓金额1271.80 亿元，较上一交易日增加2.36%；成交持仓比为0.66。上证50(IH)成交324.97 亿元，较上一交易日减少24.54%；持仓金额473.90 亿元，较上一交易日减少0.63%；成交持仓比为0.69。

国债期货流动性情况：2019年7月22日，2年期债(TS)成交43.94 亿元，较上一交易日减少23.00%；持仓金额150.96 亿元，较上一交易日增加3.01%；成交持仓比为0.29。5年期债(TF)成交50.23 亿元，较上一交易日增加3.77%；持仓金额266.03 亿元，较上一交易日增加0.57%；成交持仓比为0.19。10年期债(T)成交293.55 亿元，较上一交易日减少10.73%；持仓金额791.89 亿元，较上一交易日增加4.05%；成交持仓比为0.37。

期权：豆粕下行，波动率维持稳定

由于G20峰会和USDA种植面积报告以及季度库存报告陆续告一段落，近期对美豆和国内豆粕影响较大的事件都已经落地，6月底豆粕隐含波动率达到27%，而在“靴子”落地后，隐含波动率大幅下行。当前豆粕9月合约隐含波动率回落至16.72%附近，与豆粕历史波动率较为接近，波动率溢价已被逐渐挤出。不建议继续做空豆粕波动率。

9月白糖期权平值合约行权价移动至5200的位置，白糖价格回归振荡区间，当前白糖历史波动率为16.46%，而平值看涨期权隐含波动率下降至15.11%附近，波动率进入下行趋势，建议持有做空波动率组合。

伴随着铜价逐步止跌，铜历史波动率维持稳定，30日历史波动率为12.07%，9月平值看涨期权隐含波动率上行至12.23%。隐含波动率与历史波动率从底部小幅回升，从长周期来看仍处于相对偏低位置，可考虑逐步布置长线做多波动率的头寸。