招商证券宏观谢亚轩博士团队长期致力于宏观经济研究，秉承全球宏观，本土智慧的独特视角，力争为投资者提供最宽视野、最接地气的宏观经济研究成果。

　　核心观点：

　　美联储票委布拉德本周一表示“美联储可能很快需要降息，以促进通胀并低于不断升级的贸易战带来的下行经济风险”，叠加近期公布疲弱的ISM制造业PMI数据以及不断下跌的原油价格，十年期美债收益率6月3日已跌至2.07%，本周一单日收益率便大幅下行7bp，2周以来美债期限利差倒挂程度加深，根据期货价格推算的美联储2019年12月降息概率目前已升至96.1%创下新高，而美国TIPS收益率所隐含的通胀预期也出现了明显下行。从美国经济基本面的情况来看，下行趋势逐步得到了数据验证，但考虑到美国核心PCE同比4月仍有1.6%相较3月边际有所抬升，且无论是从中国还是美国的情况来看，当前的通胀似乎更多来自于供给层面的支撑，这可能导致中美均面临一定的“类滞胀”风险，货币当局在未来可能将面临“两难”境地，这可能是未来市场预期差的重要来源。

　　此外，在美债收益率大幅下行的背景之下，中美利差被大幅拉大至117bp，重回2018年年初的水平，这明显提高了人民币债券对于境外机构的吸引力，叠加纳入指数效应的影响，根据中债登最新公布的数据，5月份境外机构共增持人民币债券561亿元出现明显回暖，这对人民币汇率而言也将具有边际支撑作用。

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　　以下为正文内容：

　　国际资本流动的决定因素、传导渠道与中国资产价格表现

　　特朗普上周签署行政命令将印度从其普惠制待遇国名单中移除，来自印度的数十亿美元商品将不再享有免税待遇，此外特朗普此前宣布自6月10日期对所有墨西哥进口商品征收5%关税，若非法移民问题得不到解决未来关税还将逐步提升，美国在贸易方面的施压持续扰动全球经济增长预期与避险情绪。美元指数近期再度冲高回落，6月4日盘中报97.16，一度跌破97关口，相较5月24日贬值0.5%。

　　全球避险情绪近来明显升温，全球风险资产承压，而美债、黄金等资产的表现较为强势。英国脱欧方面不确定性再度提升，在3次尝试推动国会通过脱欧协议的努力均以失败告终之后，5月24日特蕾莎梅宣布将于6月7日辞职，预计将于7月20日之前选出新任首相。6月3日VIX指数收于18.86，相较5月24日抬升19%。

　　临近月末，上周央行通过公开市场操作实现资金净投放4300亿元，资金面由紧转松，在央行的积极呵护之下，包商银行事件对于市场的负面冲击似乎已得到缓解。6月3日中国10年期国债收益率相较5月24日大幅下降7bp至3.24%，在美联储降息预期升温的背景下，6月3日美国10年期国债收益率相较5月24日大幅下降25bp至2.07%，相应的中美长端利差大幅走扩26bp至117bp，重新回至2018年年初的水平。

　　5月份中国外汇市场交易量指数转为下跌状态，从5月最后一周的外汇市场交易期来看，交易量有所萎缩，但目前无论是离岸还是在岸外汇交易市场的运行仍较为平稳。

　　进入6月份，招商外汇供求强弱指标仍趋弱，不包含中国在内的亚洲新兴市场资金流动指标也出现了明显恶化，从全球的资金流向来看，目前仍倾向于由新兴市场流向美国等发达国家。

　　近期港元再度小幅脱离弱方承诺水平，美联储降息预期的升温边际缓解了港元的贬值压力。截至6月4日盘中报7.8393，港元兑美元汇率相较5月24日升值101pips。

　　上周陆股通累计小幅流出9.28亿元，本周前两日累计流入资金54.71亿元，此前持续2个月的外资大幅流出暂缓。近来外资仍在明显减持此前青睐的多个行业，主要减持食品饮料（贵州茅台(600519)、五粮液(000858)）、家电（美的集团、格力电器(000651)）、电子（海康威视(002415)、立讯精密(002475)）等行业。而近一周以来增持了金融（中国平安(601318)、兴业银行(601166)、民生银行(600016)、万科A、农业银行(601288)、东方财富(300059)）、农林牧渔（温氏股份）板块。

　　根据中债登最新公布的托管数据，5月份境外机构共增持人民币债券超过500亿元，预计5月份整体境外机构增持人民币债券的情况将出现明显改善，符合我们此前的预判，背后与不断走扩的中美利差有着密切关系。

　　在央行的积极呵护之下，近期资金面由紧转松，本周资金利率延续上周继续下行。截至6月4日，DR007相较5月24日下行19bp，R007则下降8bp。

　　6月4日中国10年国债利率收于3.21%，相较5月24日大幅下行10bp，短端收益率仅下行2bp，导致期限利差收窄8bp至54bp。

　　不同等级信用利差均有所走扩，信用风险的担忧并未完全消除。截至6月4日，高等级信用利差相较5月24日走扩11bp，中低等级信用利差走扩9bp。

　　近期A股市场表现较弱，上证综指持续在2900点上下震荡，目前无论从货币政策还是从中美贸易谈判等角度来看待风险资产的情况，仍未出现新的利好因素。上周上证综指累计上涨1.6%，本周前两日则累计下跌1.26%，上证50指数上周与本周前两日分别变动+1.0%、-0.28%，创业板指数上周与本周前两日分别变动2.76%、-1.85%。

　　近一个月以来全球权益市场出现普跌，A股表现与美股相近，上周全球主要股市仅A股与巴西股市出现小幅上涨，本周以来全球股票市场仍趋弱，对于全球经济放缓的担忧愈演愈烈。

　　6月4日人民币汇率报6.9130，人民币汇率相较5月24日收盘贬值80pips，在经历了一轮快速贬值之后，近两周人民币汇率已在目前水平上稳定下来。境外机构对冲人民币汇率风险的成本升至正值，背后主要反映了不断走扩了中美利差。

　　美元指数近期冲高回落，新兴市场货币相应出现了微幅升值，亚洲货币则在日元的带动之下整体走势更强。

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