宏观&大类资产

宏观大类：低利率预期——等待波动率的触点

宏观摘要：

在市场都预期风险来临的时候，资产负债表“衰退”中的经济体虽然传导路径较慢，但是政策的逆周期调节作用依然有点效果。美国经济依然处在本轮经济趋势上行的末梢，库存周期的顶点；中国经济依然处在本轮经济回落的中途，库存周期的中段。在末梢或顶点，波动率将放大，但是缺少触媒；在回落中途，市场将趋于平静，但是缺少信心。

一季度的市场表明，对于周期的启动充满着期盼，对于央行的逆周期调节寄予期望。伴随着中国的M1似乎出现了拐点，其他条件也出现了一次短期逆趋势的波动，乐观预期下4月减税的落地和增量资金的流入，在中美继续磋商的条件下料继续为转折提供信心。而中国的可能继续增持美债为增速回落的经济体提供边际上的增量，改善短端流动性触底的美元环境，周期末的市场在延续着趋势的同时，等待着波动率的审判。

宏观配置：

利率：维持利率增配。库存周期的顶部和回落过程都将支撑对于利率品的持有。一季度中国的经济数据继续下行显示出经济依然处在回落周期，而美国在预期抵抗和流量增持下的市场显示出周期尾端的乐观，美联储态度的转变使得期限利差倒挂后修复给予市场继续乐观的理由，但是对利率品的资产组合再配置料增加权益资产的波动率。

货币：维持美元增配，人民币中性。市场在述说着2014-15年的宏观环境。彼时欧央行投放QE而美联储结束QE的分化，人民银行在去杠杆钱荒后的定向宽松和国内双创下的金融基础设施宽松。而现在是全球经济放缓后的宽松预期和国内17年增速见顶、18年去杠杆之后的信用重塑阶段，中美磋商下的合作竞争叠加非美蛋糕的切割，增加了强美元的概率。

权益：维持美股减配，维持A股中性。盈利因子在继续减弱，但是央行宽松预期释放下流动性因子提供的溢价似乎已经完成。后周期的权益资产波动率料进一步抬升，关注外部风险释放带来的波动率传染，以及增量资金流入形成的短期向上空间。

商品：维持商品减配。周期的向下空间仍未见底，企业信用扩张形成的权益资产修复部分似已完成，市场仍将面对外部需求放缓带来的消化库存周期，PPI端的下行压力料仍将延续。关注二季度开始的气候因素带来的结构性供给短缺。

风险点：经济数据大幅好于预期

 

中国宏观：经济压力仍存，关注贸易谈判进展

宏观摘要：

一季度宏观经济数据表现较为平淡，展望二季度宏观数据，我国经济下行的压力依旧存在。投资方面，地产投资将逐渐步入下行期，基建投资稳步上行，制造业投资逐步回暖，固定资产投资增速将保持稳定。消费方面二季度消费增速预计继续维持低位。工业方面工业增加值增速有望小幅上行，工业企业利润增速预计在二季度有望止跌。通胀方面预计二季度CPI同比增速将出现抬升，PPI同比增速有望在二季度企稳回升。进出口方面进出口增速上行受到抑制。金融方面预计二季度外汇储备规模保持相对稳定，社融增速波动幅度逐渐收窄。财政方面预计财政收入增速难以上行，财政支出维持较高增速。

二季度宏观上最大的关注点在于中美贸易谈判的进展，此前几轮磋商取得了部分实质性进展并提振了市场的信心，第九轮中美经贸高级别磋商也即将举行，中美经贸磋商总体向着较好的方向在发展，但是我们认为当前中美经贸磋商仍旧存在着变数，未来仍需谨防谈判变局对市场信心的冲击。

策略：谨慎看空地产下游

风险点：地产投资超预期上涨

商品策略：后周期商品或有望上行

摘要：

海外方面，尽管美国经济增速目前并未出现大幅的恶化，但是目前公布的部分宏观数据则出现走弱的迹象。美国四季度经济增速开始出现下修，工业产出以及OECD领先指标均出现了触顶回落的走势。美联储方面对加息的态度出现了边际性的转鸽同时也是对经济后期或将面临下行压力的另一种佐证。从对市场反应对快的利率来看，美国实际利率不断的回落表示其正在定价着美国经济增速的回落。随着二季度的来临，我们关注到美债10年期和3个月利率出现明显倒挂，表示长端利率已经开始定价名义增速的下移，而资金面则仍未大幅宽松。我们统计了历史中短端利率平稳期下的全球商品走势，可以发现在这段区间中商品板块中的农产品以及贵金属走势收益较为可观，而有色等工业品则往往会出现下行。

国内方面，一方面，无论从宏观还是中观数据来说，宏观经济周期仍处于向下的压力区间当中，也就是说短期内我们或处于信用周期修复叠加经济周期步入衰退后周期的阶段。另一方面，经济仍处衰退周期中运行基本上已经成为业内一致预期，对于Q2另一个经济现象或来自于通胀中枢的大概率上移造成的衰退后周期中的类滞涨情境。通胀方面的主要提振因素来自于猪周期的重启。2000年以来国内总共有两轮比较明显的类滞胀周期：2007/09-2008/04，2010/03-2011/07。我们统计了在这两轮类滞胀周期中商品板块的变化情况，我们发现贵金属、农产品与能源类品种受益于通胀的利好往往会出现规律性的上行，而工业品则受制于经济中“滞”的影响往往录得负收益。

商品策略：

海外方面，美债10年期和3个月利率出现明显倒挂，美联储将19年的加息预期下调为零，短端利率或将进入到利率平稳期当中。在利差倒挂的短端利率平稳期中我们发现工业品往往会最先下跌以反映宏观总需求的下滑，能源品由于供需两弱可能会出现震荡走势，贵金属和农产品则往往作为后周期品种能够有较为稳定的正向收益。国内方面，预计二季度国内经济大概率回落到衰退周期中的小范围类滞涨象限中，受益于通胀的利好，贵金属、农产品与能源类品种往往会出现规律性的上移，而工业品则受制于经济中“滞”的影响往往录得负收益。综合来说，共同考虑美国利率周期和国内类滞涨周期的影响，我们认为二季度商品顺序为贵金属/农产品>能源品>工业品。

策略：贵金属/农产品多配 能源中性 工业品低配

风险点：需求环比反弹 OPEC供给大幅收缩

 

贵金属：关注低通胀数据下的冲击

摘要：关注反弹节奏

以1月初市场预期美联储年内不加息为起点，国际黄金价格在一季度形成了“N”字形态。美联储1月态度转鸽叠加2月份美国经济数据不弱构筑了黄金价格先扬后抑的走势，在3月美联储超预期鸽派的影响下，波动过后的金价再次反弹。

在经济数据对于负面冲击暂未强劲反馈的环境中，鸽派美联储增加了市场对于未来需求回落的预期，利率预期从不加息进入到了降息的空间。但是从周期上而言，需求预期的继续下行将带动库存周期的下降，通胀端的压力依然存在。

策略：中期反弹抛空

金银的上行依然仅仅是反弹。从利率端触发带来的市场波动性增加，预计在未来继续为黄金提供向上的溢价空间；但是值得我们注意的是随着市场波动的延续，从利率端向通胀端传导的节奏将加快，库存周期的向下将结束本轮价格反弹之旅。

风险点：人民币波动加大增加反弹空间

金融期货

国债期货：核心在降准和类滞涨

一季度已经落幕，在Risk On的全球环境下国内利率整体呈现震荡行情。二季度引导利率走势的核心或在于降准预期以及宏观类滞涨环境的切换。一方面，伴随着美联储对流动性边际放宽的确认，叠加目前PMI以及企业盈利仍处收缩区间，央行后续的降准甚至降息操作有望继续推出。此外，美国四季度经济增速出现下修，市场对美国经济前景信心或将转弱，全球风险偏好有望出现下行，也就是说在降准以及风险偏好转向的预期下，利率在4月或有一轮较为确定的做多机会，盈利兑现的信号则来自于降准的落地。另一方面，由于CPI翘尾因素在5-6月较高，叠加猪价的季节性因素以及猪周期的重启，我们需关注宏观经济的滞胀可能，届时对利率或也有偏强的负面影响。

策略：4月谨慎看多 5-6月谨慎看空

风险点：经济环比反弹

 

股指期货：短期或有回调需求

一季度由于全球央行对于流动性的边际转宽，市场风险偏好逐渐向权益类资产倾斜，我们关注到全球重点发达市场以及新兴市场的股指均出现了一轮明显的估值修复。进入到二季度，我们认为股指将面临着一定的风险因素：一方面，美债长短端利率已经出现倒挂，出现期限利差倒挂的原因是由于美联储货币政策刚刚结束收紧而未到大幅放宽的时间，而名义增速却已经开始出现了下行，这种利率环境对于股市来说是相对利空的，美股或将出现回落行情。对于新兴市场来说，美股的下跌将导致资金下调对于整体权益市场的持仓，预计A股也有反弹后的调整风险。另一方面，国内宏观层面或将在二季度过渡至衰退后期的类滞涨区间，股指或也将出现下行。中周期来说，只要没有出现超预期的基本面下行风险，股市的中期底部区域或已在2450点附近形成，中长期资金的多头配置机会或已现曙光。

策略：Q2谨慎看空 中周期谨慎看多

风险点：美股上涨 国内经济环比反弹

能源化工

原油：原油供需缺口放大，重油偏紧轻油偏松

报告要点：

结合平衡表来看，虽然往后看原油需求会很旺，但成品油终端消费或许仍旧是不温不火，表现为总体平衡，但原油紧，成品油松的格局，大概率是总库存变动不大，库存从原油转移到成品油而已。如果OPEC盯住原油平衡表去增产，那么带来将会是成品油的胀库，这几乎就重蹈了2018年的覆辙，因此OPEC在增产问题上会慎之又慎，我们认为从当前OPEC的策略上看，能够接受一定程度的油价上涨，但一定要把总体石油库存控制在5年均值以下，但如果油价飙升幅度过高（如布伦特超过80美元/桶），OPEC可能会在6月份的部长会议上重新调整产量策略。

往后看，我们认为美湾炼厂的重油紧缺问题一时难以解决，未来可能进一步加剧，主要是目前美湾炼厂从当前到9月份加工量还有至少100万桶/日的提升空间（按往年季节性推算），我们假设其中一半需要重油，那么还需要额外增加50万桶/日的重油进口，除非美国政府释放战略储备库存里的重油（可能性低）。这种情况下，考虑到美湾重油短缺的外溢效应，未来西区的中质和重质原油升贴水会继续保持坚挺。

此外，美国对委内瑞拉的制裁另委内瑞拉对亚太国家出口增加，尤其是印度和中国，由于美国对印度施压，目前印度已经开始削减委油进口，但中国3月份大幅增加了委油进口，主要是通过俄油进行中间贸易，由于目前美国尚未对委内瑞拉展开二次制裁，因此对俄油的行为无法制裁，预计委内原油未来一段时间内仍将流向亚太，我们认为当前中东产油国的战略倾斜以及委内瑞拉制裁，使得当前就中重质原油而言，西区要比东区更为紧张。

而轻油方面，正好与重油相反，西区的轻油仍在互相竞争。目前尼日利亚仍有1500万桶的4月份船货以及5000万桶的5月份船货待售，但布伦特月差近期表现非常强劲，我们认为其中的一个逻辑是近期中国对美国采购的回归，3月份预计有3到4船美国货去往中国，而4月份预计会有4船，主要原因是1、2月份西非贴水异常强劲，西非油与美国油相比已经不具备经济性，因此中国买家偏向于采购美油而不是西非油，而布伦特则受益于美国原油到欧洲的套利船货减少，1~2月份美国出口到欧洲的量平均在100万桶/日，但3月份之后，由于去往中国的船货增加，预计欧洲到货量将会大幅下滑，不过由于有大量的尼油待售，因此北海的实货升水依然有顶，欧洲炼厂并不缺货，只是需要等待西非贴水下滑。

综合来看，我们认为从总量矛盾上来看，二季度原油供需缺口放大确定性较高，因此推荐的策略仍旧是持有此前的布伦特正套，买首行抛六行。中期来看，我们认为全球轻重油结构性失衡的问题依然会加剧，因此，我们仍建议在二到三季度的时间段内找机会做缩Brent-Dubai EFS。

策略：谨慎偏多，布伦特正套持有

沥青：强于季节性的淡季

3月份之后国际原油市场中重质原油价格进一步走强，作为国内沥青生产的主要原料之一的委内瑞拉重质原油贴水走强，反应了市场对于重质原油偏紧的预期，提升了炼厂端的生产成本，与此前报告中推荐的做空生产利润的策略方向一致。国内市场的情况则是出现强于季节性表现的基本面市场，特别是山东地区市场，在地方炼厂偏低的开工率和库存指标下，现货价格保持坚挺，并未出现往年进入淡季后快速下降的情况。展望来看，后续市场大方向仍是季节性淡季走势，主导中枢在于原油价格，自身的基本矛盾在于原料端供给问题的后续发酵、炼厂开工率的回升速度以及炼厂库存的累库节奏。在目前3月底的季节性淡季前期，沥青自身的供需市场是强于季节性的，特别是现货自2018年年末之后保持升水，近月市场偏强，传统的期现套利空间较小，社会库存中投机库存的比重不高，叠加本就低于五年均值的炼厂库存，整体市场仍处于偏紧状态，为近月市场价格提供支持。

策略：谨慎看空，方向性可尝试继续做空炼厂利润，原油端可采用交割标的为中质含硫原油的SC合约。

风险：委内瑞拉马瑞油出现断供；国际油价持续大幅回调

 

燃料油：夏季发电高峰临近，中东需求将成为市场关键支撑

当前全球炼厂仍处于春检期，检修期间全球燃料油产量同比下滑幅度大概在35万桶/天。到5月份炼厂将逐步从检修高峰中回归，但受到炼厂升级与原油轻质化这两大结构性因素的抑制，燃料油整体产量难以回到检修前水平。

需求方面，随着气温的上升，来自中东地区的发电需求将逐步增加，大概在5月份就将正式进入其燃料油消费旺季。根据JODI和Energy Aspects数据，在2018年中东地区消费旺季带来的需求环比增加量超过40万桶/天，其中来自沙特的贡献占到30万桶/天以上。此外，沙特的燃料油需求在近年呈现同比上涨的趋势，一方面是由于沙特的总电力需求在逐年增加，而随着新的Jazan电厂上线，这一上升趋势大概率会在今年延续；另一方面则是由于沙特增加了燃料油发电（主要替代原油直烧发电）的比例，这一现象在去年尤其明显，主要因为当时沙特为弥补伊朗、委内瑞拉等国的潜在供应缺口，将国内原油资源优先出口，并通过增加燃料油发电比例来弥补原油直烧的减少量。而在今年，沙特采取的战略是减产以及控制原油出口，相应地其国内直烧发电量可能会有所回升，因此沙特的燃料油需求在今年未必能够维持同比上涨的趋势。但即便是沙特的需求与去年持平，中东地区40万桶/天左右的燃料油消费增量依然足以对整个市场起到重要的支撑作用（全球燃料油总需求大概在700万桶/天）。

就新加坡燃料油市场而言，受到（来自欧洲、中东）套利船货收紧以及亚太地区发电需求的支撑，其基本面在二季度大概率将逐步改善，当前市场存在的过剩将慢慢地被消化。考虑到船燃端的不确定性，未来新加坡市场走强的速度和幅度很大程度上取决于船燃需求的恢复情况。因此我们仍需要重点关注和跟踪航运指数以及新加坡船供油量、船燃升水的走势，如果船燃需求能有明显起色的话，燃料油市场有望在二季度重现强势。

策略：谨慎看多，考虑FU1909-2001正套

风险：船舶脱硫塔（预定）安装数量超预期增长；临近FU交割时多头接货能力（意愿）不足导致内外盘月差结构背离

 

甲醇：伊朗复工打压美金，4月兑现库存下滑后续5-6月无明显驱动

港口市场：4.1降税背景下，港口维持正基差，关注4.1后仍然会流出现货市场，盘面提前交易期限负反馈；伊朗装置复工兑现，外盘美金承压；4月船期滞后下降从而出现港口季节性去库，5月再到港回升。然而港口库存去库非常缓慢

内地市场：春检背景下，西北持续挺价；苏北临沂安全大检查导致甲醛停车降负，内地处于内地春检及销区山东需求受压的博弈中。

展望平衡表3月累库收窄（边际改善），4月正式进入小幅去库，估值有望反弹。然而进入5-6月外购MTO正常生产后平衡表仍小幅累库，除非内地估值回落再度引发额外减产，否则无明显持续去库驱动，高库存问题整个5-6月仍难解决。

策略：（1）单边：观望。（2）跨品种：观望，等待内地估值回落再考虑左侧多MA9空LL9（3）跨期：空MA5多MA9（核心问题是5月交割前，目前期现冻结量能否解决，不能解决则给展期空间，关注3月底春检去库离场），等待4月中下继续介入空MA9多MA1

风险：外购MTO久泰及南京志诚提前至4月已顺利持续正常开车，而不单单只是试车

 

PVC：盘面交易减产预期，实际等待测试氯碱减产弹性

观点：（1）社会库存季节性库存拐点逐步露出，展望平衡表4-6月季节性去库幅度与18年相当，中期4-6月展望问题不大（7月累库至同比高位再出现压力）。（2）短期等待期现冻结解决，期现冻结库存转移至蹭税者手中等待4.1后重新流出冲击现货市场，有打压氯碱估值需求。（3）估值下压后，电石推涨及烧碱回落背景下，已到氯碱减产线附近，关注外购电石PVC春检是否加量，测试减产弹性。

策略：（1）单边：观望。（2）跨品种：目前V估值已下压至氯碱成本附近，观察外购电石法氯碱是否额外减产再介入多V9空LL9机会（3）跨期：社会库存拐点已出现，多V9空V1

风险：15年至今未碰过氯碱成本线，需要实际测试减产弹性，未知是否硬约束点

 

聚烯烃：二季度供需两弱，需求更弱，关注新产能释放和非标走势

观点：进入二季度后，供给端，内外盘检修增多，但因部分新增产能使供给缺损得以缓解，同时一季度内外新增产能多在3月，其产能压力二季度才开始释放；而需求端，PE地膜需求将从4月中上旬起见顶后逐步回落，PP终端制品汽车白电产销等，虽然处于上半年偏强位置，但环比3月将会逐步走弱。故二季度我们或将面临一个供需双弱，需求更弱的局面，且这个矛盾会随着二季度的进程略微增大，叠加当前中上游库存压力，故总的来说二季度思路偏空。不过目前仍有较多利多的不确定因素需要持续跟踪：首先，聚烯烃装置临停经常发生，比如去年三季度虽然计划内检修不多，但因临停导致的总产能损失并不亚于二季度检修；再者，中美贸易战进展好转后，是否会带动塑料制品出口，从而促进需求；还有，非标的强势是否进一步带动转产，从而缓解标品的压力。套利方面，PE季节性相对PP较强，需求端PP较强，但供给端多空交织，二季度新增产能PP为主，但PP外盘装置检修亦偏多，故考虑LP价差大体持稳，在新增产能完全兑现前，仍有上抬升空间。

策略方面：

单边：震荡偏弱。套利：LP价差先抬升，后回落，但大体持稳为主

风险：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦；MA大幅波动；非标强弱；上中游库存表现；新增产能投产进度；各类临停

PTA与EG:TA供需驱动继续向上 EG止跌需要出现集中减产

报告要点：TA供需与库存：二季度总体负荷高位回落是大概率、总产量预计在1060-1070万吨附近；TA供需大概率将显著去化，若检修执行程度较高5-6月全社会总库存或降至100万吨以下，届时货源易出现较为紧张局面，之后则倾向于会在相当长时间内维持很低库存的货源偏紧状态。

EG供需与库存：二季度供需有望由累库转入去库，但供应端若无持续性的显著减产库存的去化力度会很有限，超高库存带来的货源充裕甚至泛滥的压力将难有实质性的改善。后期供需与价格利润平衡的演变目标，将较可能是促使EG供应群体的大幅减产，甚至不排除个别高成本装置面临长期关停的困境（拉长时间而言这几乎是必然的演变结果）。未来供需与价格利润的演变路径倾向于有两种较大可能，一是价格及利润的进一步下挫，让石脑油或合成气制EG多数出现严重亏损促使显著减产的出现；另一种路径是在目前新的亏损程度及价格低位区域重新整理、不过这一路径效率还是不高，通过增加时间令供应群体面临更加艰难的经营利润环境，从而逐步提升达成集体减产的默契可能性。

价格观点：

TA方面，随着二季度库存的显著去化，大厂实现较高利润过程中所需付出的力量资源成本会显著下降，龙头企业对TA利润的影响力度较可能进一步提升、后期不排除阶段性超高加工费的出现。价格走势而言，远期虽然有成本重心趋于下移的负面拖累，但我们倾向于认为成本端下移部分将更多让利供需趋紧的TA端；对于现货及近端合约价格而言，较依赖大厂的策略行为，6500附近弹性很大、一般投资者参与的风险较高；09及07，我们倾向于看好，策略上关注建多机会为主，07、09参考5900-6000、5700-5800附近。

EG方面，未来供应端若无具有持续性的显著减产，EG价格及利润的明显回升均较难看到。对二季度EG走势行情，倾向于认为只有这波价格跌透了，后期才会有较好的阶段性做多机会；二季度价格走势或分为两段，先可能是价格及利润下跌、逼迫供应端开始集中减产，然后再相应走出一波中期性反弹；策略上先以反弹抛空思路对待，待出现明显的减产迹象再考虑阶段性偏多思路。

策略建议：

单边：TA中期谨慎看多，关注07、09建多机会，参考5900-6000、5700-5800附近；EG中短期谨慎偏空、中期先抑后扬，先以反弹抛空思路对待，出现集中减产再考虑短多思路。

跨期：TA等到价差收窄进行正套，关注7-9、9-11、1-9，参考50-100、50-100、100-150附近；EG关注6-9反套、入场参考0附近。套保：下游可考虑远期合约买保锁利策略。 

风险：TA-需求端大幅低于预期，EG-重大意外冲击供应端。

天然橡胶：二季度重点关注产区割胶进度及天气

4月国内云南产区已经全面开割，泰国北部也已经开割，宋干节之后，泰国南部也将迎来开割，季节性来看，由于开割初期，4月产量处于年内偏低位置。5、6月份产量将逐步恢复。而全面开割之前，原料价格对于胶农开割积极性亦有较大影响。同时产区天气也要密切关注，受厄尔尼诺气候的影响，目前泰国等东南亚产区偏干，尚属正常范围。

受产区天气偏干以及阶段性供应减少影响，国外原料价格坚挺。泰国胶水及杯胶价格在去年11月下旬见底之后，价格持续上扬。如果原料价格能维持，则对期价产生支撑，但因开割来临，天气没有明显异常的前提下，供应将逐渐增加，原料价格或难维持强势。

据最新了解，当前国内库存高达160-180万吨左右，创历史新高，后期库存去化将等待消费回升。

二季度呈现供需两旺格局，但供应端存在一定的不确定性，产区天气以及全面开割前，产区原料价格水平将影响到二季度产量的释放。但从微观供需层面看，基差低位，上游加工厂利润面临亏损，以及东南亚国家4月份开始限制出口等因素，都会使得当前期价继续下行空间受限。而当前国外产区原料价格水平有利于开割，将限制反弹空间，预计二季度走势区间震荡为主，基于当前期价低位，在有利好因素的配合下，可考虑逢低试多。

策略：谨慎看多

风险：国内外经济大幅下行；开割积极性提振带来供应大幅释放；库存累库明显；下游需求旺季不旺，继续示弱。

有色金属

铜： 供应支撑力量仍在，二季度铜价仍可逢低买入

铜品种：报告关键逻辑

1.需求逻辑展望：

从中长期的情况来看，由于全球铜需求存在一定的增长点，因此，未来5年，全球铜需求预期是以2%左右的温和幅度增加。

从一季度现实市场来看，下游需求比较低迷，另外，从铜主要需求领域来看，也缺乏比较好的展望，整体需求若无政策刺激，则整体以平淡为主。

2.供应逻辑展望：

中长期供应来看，智利和秘鲁未来产能增加并不是特别多，未来十年智利铜供应增加也仅仅在110万吨左右，而秘鲁2021年之前的供应增量也仅在65万吨左右。另外，智利和秘鲁矿业政策不断摇摆，以及智利国家铜业矿山老旧需要较多投资，因此，需要较大的利润支撑，中长期供应将较大的支撑铜价格。 

从近期情况来看，由于铜精矿供应弹性比较小，矿紧张的局面已经开始凸显，这将制约精炼铜的整体产量供给。

3.供需逻辑结果：    

长周期的展望来看，未来10年铜供应增量平均依然有限，而需求长周期展望依然温和增长，因此，长周期铜价格依然看好。

需求较为平淡，不过，供应方面依然存在支撑，特别是铜精矿紧张导致铜精矿加工费大幅下行，目前已经低于部分企业盈亏平衡点，不排除后期冶炼产量受到干扰情况，因此，若以供应的逻辑来看，未来一个季度，铜价格较难下跌。

铜品种：2019年二季度策略

1.2019年二季度大方向：谨慎偏多

2.2019年二季度建议：逢低买入

铜品种：2019年二季度策略风险

1.需求低迷

 

镍：二季度镍铁供应逐渐宽裕，镍中线供需转空

镍品种：报告关键逻辑

1.  精炼镍供应：2019年全球精炼镍产量持稳为主，全球精炼镍去库存进度持续，沪镍库存处于较低水平，低库存状态有利于提升精炼镍价格的上涨弹性。二季度精炼镍供应持稳为主。

2.  镍矿镍铁：菲律宾雨季结束后镍矿供应重回高位，镍矿供应较为宽裕。二季度中国与印尼镍铁新增产能集中投放，供应量将明显增加，二季度后中国镍铁供应或将逐渐宽裕，高镍铁高利润状态难以持续。

3.  不锈钢需求：2019年上半年300系不锈钢产能并无明显增量，三四月传统消费旺季可能为需求带来支撑。尽管三月份不锈钢需求表现平淡，但当前仍无法证伪需求，预计三四月份不锈钢产量维持高位，但五六月份之后不锈钢产量存在回落的可能，不锈钢高库存状态或成为风险因素。

4.  硫酸镍需求：2019年新能源汽车补贴政策退坡，其产量增速可能放缓，短期因基数太小对镍价影响有限。未来新能源汽车前景依然看好，但其对镍需求产生实质性影响的时间可能在2021年以后，且未来三元电池可能受到燃料电池的威胁。

不锈钢品种：报告关键逻辑

长远来看，2019-2020年中国与印尼不锈钢产能将快速增长，低成本产能的快速扩张加剧不锈钢产能过剩，在落后产能退出之前，不锈钢供应压力依然严峻，长期来看304不锈钢价格可能偏空。中国不锈钢反倾销措施或于7月份落地，当前不锈钢进口量已经处于较低水平，短期内可能难以继续下降。2019年二季度来看，三四月份不锈钢产量将维持历史高位，而三月份需求表现平淡，库存出现大幅累积。目前暂无法证伪二季度需求，四月份需求仍存在改善的可能，但是因供应处于高位、库存压力巨大，以及原料镍铁预期供应压力逐渐显现，二季度不锈钢价格可能并不乐观。

镍品种：2019年二季度策略

1.  2019年二季度整体看法：谨慎偏空。镍中线供需逐渐转空，但四月份需求暂无法证伪，且镍铁现实供应压力暂未显现，二季度镍价或表现为前高后低。

2.  2019年二季度整体策略：谨慎偏空。

镍品种：2019年二季度策略风险

1.  需求：四月份消费转好，不锈钢库存下滑。

2.  供应：沪镍仓单持续下滑引发担忧，镍铁新增产能的投产进度不及预期。

 

铝：铝供给呈上升趋势，需求端或提前透支

综合观点：虽然原料端仍有制约，但在利润的刺激下氧化铝厂仍维持高开工率，加剧氧化铝产能过剩格局。当前氧化铝价格下行趋势不变，高成本地区已经出现亏损，预计二季度更多地区氧化铝厂将转为亏损。从投产计划来看，二季度是全年投产较为集中的时间节点。我们根据静态的氧化铝增减产情况以及电解铝预计产量推算了二季度氧化铝供需平衡，预计二季度氧化铝供给将逐渐转向过剩。

整体看来，广西、内蒙古、陕西等地电解铝新产能仍将继续释放，山东魏桥采暖季限产产能也将在近期全部恢复，电解铝市场供应呈现上升趋势，二季度供给压力预计将明显增加。

库存方面，由于地产以及汽车同比增速都在下滑，今年3月企业普遍反映铝型材订单不及去年同期，但铝现货升水幅度已经却超过税差幅度，这表示下游为了增加进项税采购较为不理性，提前透支了4月份以后的原料需求，目前快速去库的趋势不能维持，预计二季度去库速度预计会明显放缓。

策略：

单边：中性，激进者可谨慎做空，价格区间13000-13500。

套利：根据当前国内外价差结构，现货企业可考虑内外反套（买SHFE铝1904抛LME铝3月）以赚取展期收益。

风险点：宏观风险，高成本地区炼厂由于亏损投产产能不及预期。

 

锌：锌冶炼瓶颈突破在即，下游订单或不及去年

综合观点：预计二季度锌锭产量或逐渐上升，高利润模式难以维持，此外随着冶炼产能的恢复，预计对原料价格有一定压力，我们预估矿石加工费拐点或出现在5-6月份。2月份国内进口亏损一路扩大，国内保税区锌锭库存较1月小幅下滑至8.92万吨，但4月1日以后，增值税税点下调至13%，后期进口窗口有望打开，预计保税区库存将逐渐清关并最终流入至国内，冲击国内现货市场，但由于全球库存增量有限，因此即便是进口窗口打开，短期暂不会有大批量锌锭流入国内。

由于今年环保检查趋弱镀锌企业在采暖季减产力度远不及去年同期，叠加降税下游为赚进项而提前囤原料，导致今年一季度垒库幅度不及去年同期，我们由此推测下游订单爆发或不及预期，二季度的去库速度或逐渐走弱。3月份为镀锌企业的传统旺季，消费逐渐恢复，而另一方面冶炼厂瓶颈突破仍需时间，短期看锌锭库存或难以大幅累积。内外库存皆处于历史低位，LME崭露挤仓现象，LME(0-3)back扩大，从期限结构来看，现货供给仍较为紧张，因此一季度价格维持强势。中线看（4月中旬或5月以后）预计随着冶炼厂开工率的回升以及海外锌锭流入预期加强，未来国内库存低位难以维持。

策略：

单边：视库存累计情况，择机抛空。

套利：观望。 

风险点：基建需求超预期反弹，冶炼厂投产不及预期。

 

锡：供应收缩初步验证，需求变量较大

锡品种：报告关键逻辑

1.精炼锡供应受到限制：

从供应方面来看，2018年四季度以来，锡矿进口已经有所收缩，缅甸锡矿供应偏紧的格局得到初步验证，另外国内矿山事故也会使得国内未来几个月的供应受到影响，供应方面支撑锡价格。

2.短期需求偏弱：

从需求展望来看，短期市场需求受电子行业锡需求低迷影响，不过，中美贸易谈判展望目前来看预期较好，一旦贸易协议达成，有望快速的推动电子行业锡需求，因此需求领域存在展望。

而市场逻辑方面，来自缅甸的锡矿进口量环比大幅度的下降，再度验证供应收缩的预期，加上国内矿山受事故影响，总体锡矿供应较紧张，最终会传递至精炼锡的供应，不过在当前锡需求不理想的情况下，尚未形成较大的矛盾，不过，一旦贸易谈判有定性的突破，则需求领域比较容易出现变量，锡价格易涨难跌。

锡品种：二季度锡策略

1.锡价观点：震荡

2.锡价关键价格： 150000元/吨

3.操作建议:逢低做多

锡品种：策略风险

1.进口锡矿增量超出预期

2.需求出现风险

黑色建材

钢材：供求矛盾有待累积，钢价区间盘整

摘要：

1、行情回顾： 

2019年一季度钢材期价低位反弹，矿难导致钢材成本上升，后因钢材库存累积超预期而有所回落。随着消费逐步启动，成本支撑有所体现。加之国家政策对实体基建支持，虽然钢材供应逐步上升，但供求矛盾暂不明显，钢材期价春节过后区间震荡。

2、供求方面：

预期二季度钢材供应在利润尚可、环保限产结束情况下继续回升。政策方面影响逐步降低，利润下降才能推动钢企自发检修，表现在高炉添加废钢与电炉开工率下降，废钢价格向铁水靠拢。

目前地产、基建、工程机械、出口数据尚可，对钢材消费有所支撑；汽车、船舶、家电等方面对钢材消费则已转弱。二季度预期基建、工程机械仍将向好，地产消费转弱时间和程度则分歧较大，出口因国内价高暂难有起色，其余分项继续形成拖累。

钢材库存偏高但主要在贸易商，钢企压力不大挺价能力较强。成本下降空间相对有限，而且基差已反应部分利空预期。二季度钢材供应有望继续上升，除非利润压缩较大。消费分歧主要在房地产转弱时间与程度方面，由于2018年下半年堆积的大量新开工房建项目，加上基建项目的集中开工，二季度份钢材消费降幅应有限。综合各方因素，钢材总体供求矛盾并不突出，消费分歧等待数据印证，钢价维持高炉成本至电炉成本之间较为合理。

3、二季度策略：

1）钢材区间震荡，电炉成本上方抛空，高炉成本下方买入。

2）钢材跨期，正套思路为主。

4、关注及风险点：

贸易摩擦、地产企业状况

 

铁矿石：供给收缩初显现，库存下降力度大

2018年钢材价格受供给侧改革推动上行，2019年一季度，铁矿价格也是受供应短缺预期的驱动。到了二季度，巴西溃坝事故导致的供应减量开始体现，而国内正值取暖季限产取消、钢材消费旺盛之际，铁矿石的需求环比及同比都会增加。这对矿石库存消耗来说比较有利，二季度港口库存将会有较为明显的库存下降。

再次梳理矿石基本面，我们看到较为确定的是供应减少，需求增加，这种情况下多头思路对待是胜率较高的选择。当然做多也有风险，风险在于淡水河谷矿区复产的反复，以及国内不定期的限产政策。落实到交易合约上，1905合约即将结束，单边时间不够，因此多头合约可改为1909。

套利方面，跨期套利推荐买i1909卖i2001 正套，以及跨品种套利推荐买铁矿卖热卷，钢厂产量增加利多原料利空成材，而二季度将迎螺纹消费旺季，故可考虑将热卷作为空头配置。

二季度策略：

综合研判，看多，重点关注07、09、01合约低位建多单机会；

套利：铁矿的连续奇数合约正套机会；买铁矿卖热卷跨品种机会；

期权：可买入铁矿看涨期权；

现货：现货商可考虑卖现货买盘面，做缩05基差；

关注及风险点：

一季度巴西和澳大利亚发运是否超预期、唐山等河北地区烧结限产是否继续执行、钢材价格是否超预期的虚弱。

焦炭与焦煤：库存高位压制，煤焦价格持续走弱

行情回顾：春节前期，在环保力度暂时趋弱的情况下，焦企加快生产，焦炭库存快速累积，且年初矿难频发，在焦煤供应紧缩预期下，焦企大量囤积焦煤。春节之后，受空气质量转差影响，产地焦企小幅限产，但限产范围有限，焦企高开工并未受到有效压制，随着2月中旬焦炭小幅提涨，贸易商加快囤货，港口库存接近历史高位。3月份以来，焦炭呈现供过于求的格局，部分焦企陷入亏损，但产能利用率仍居高不下，焦价持续下跌。另一方面，焦企也开始打压焦煤价格，短期煤焦价格均维持相对弱势，缺乏有力上涨驱动。

后市展望：焦炭方面，目前焦炭供过于求，高库存压制焦价，焦化利润大幅收缩，但盘面基本反应2-3轮下跌预期且部分焦企出现亏损，成本支撑较强。未来焦炭或将伴随增值税政策落地第三轮提降，待库存去化后价格企稳。

焦煤方面，近期国内外矿山事故多发，煤矿安检力度的加强奠定了2019年焦煤将迎来“安监年”这个大前提。澳煤进口短期难有起色，优质低硫主焦煤供应紧缺，在焦化利润收缩下，焦企将打压煤价，偏弱运行。

二季度策略：

焦炭方面：中性，焦炭供过于求，高库存压制焦价；焦煤方面：炼焦利润滑落，焦企打压煤价，短期焦煤震荡偏弱。

套利方面：焦煤5-9反套。

风险点：

煤矿安全检查力度减弱；焦炭库存去化不及预期。

动力煤：用电淡季开启，煤价涨幅有限

行情回顾：2019年1月受神木重大煤矿事故影响，多数煤矿停产，煤炭供应缩减。产地价格持续上涨，港口报价倒挂，动煤价格中枢上移，而沿海煤炭运价在供需双弱下走跌。随后煤价走势分化，节后发运成本倒挂，在内蒙古矿山运输事故以及四川省荣县地震的刺激下，北方港口报价上涨。进入三月，煤炭供给紧缩预期透支，且两会后煤矿逐步复产供应逐渐回暖，坑口价格快速下跌，叠加供暖季结束，电厂供暖需求回落，对高煤价抵触情绪较大。目前坑口库存较低，而港口及电厂高库存的库存结构导致煤价不具备大幅波动的条件。后期在大秦铁路检修的预期下，电厂或将进行小幅补库。

观点：一季度煤矿事故较多，导致产地煤矿安检力度较大，动力煤供应较为紧缺。但随着两会结束煤矿逐步复产，动煤供应将逐渐宽松。二季度迎来下游需求淡季，供暖季结束以及水电替代效应的增加将促使燃煤电厂发电量下降，用煤量降低。后期大秦铁路开启25天集中检修，电厂受此影响小幅补库，煤价有企稳反弹趋势，但水泥、冶金等行业需求释放难以支撑煤价，用电淡季导致煤价反弹幅度有限。综合来看，二季度煤价将呈现高低高的走势，在二季度末电厂集中补库迎接夏季用电高峰，但煤价整体在6月前将依旧维持弱势

策略：中性，煤矿复产，动力煤供应逐渐回暖，下游需求较弱，等待6月电厂集中补库节点。

风险：煤矿安全检查力度减弱。 

农产品

白糖 ：巴西乙醇生产或强于预期，价格中枢或有抬升

观点：北半球前两大产糖国是印度和泰国，印度开榨时间一般为10月-11月，收榨时间为3月-5月，泰国一般开榨时间为11月-12月，收榨时间为4月-5月，预计二季度北半球将结束2018/19压榨工作，进入去库存阶段。本榨季泰国糖厂开榨时间普遍较上榨季提前10天左右，但截至3月17日，泰国尚无糖厂收榨，根据我们的测算，若3月底仍无糖厂收榨，泰国本榨季减产幅度或低于100万吨，甚至接近上榨季水平；而印度增产的部分基本由马邦和卡邦造成，乐观情况下，马邦较上榨季减产10%（约120万吨），而当前卡邦已增产70万吨，预计本榨季印度全国减产在50万吨以内。若测算正确，北半球本榨季产量问题或对原糖二季度走势影响偏小，而印度库存依然是关键影响因素，原糖价格仍然受到印度出口成本压制。

近期国际各主流咨询机构与贸易公司陆续发布对巴西中南部最新预估值，总体而言，各机构对巴西中南部2019/20榨季甘蔗压榨量增减观点存在分歧，但均预计糖产量将有所增加。但应注意到，参考去年原油价格大幅下跌情况，由于下游对乙醇需求仍较强劲，巴西中南部乙醇价格得到支撑，当前乙醇折糖溢价仍处于高位，2019/20榨季巴西中南部甘蔗制乙醇比例或高于当前市场预期，对乙醇的强劲需求或许成为二季度利多原糖的意外因素。

国内二季度基本进入纯销售阶段，进口量与销量对郑糖影响较大。一方面，4月1日后白糖增值税下调3%，预计导致生产成本下降约119元/吨，进口成本约减少配额内77元/吨，配额外122元/吨；5月22日之后，配额外进口关税下调5%，约能够使得进口成本下降200元/吨。双税下调利空于郑糖，或导致价格中枢下移，但公告影响已提前在盘面兑现，预计二季度政策的执行对盘面影响较小。另一方面，从本榨季的产销情况看来，实际糖产量低于早期预期，而需求处于历史偏强水平，甚至出现淡季不淡现象，4月、5月为传统夏季消暑饮品原料备货季，在白糖—果葡糖浆价差较上年同期收窄的背景下，预计下游交投活跃，或对郑糖有所支撑。

策略建议：中性，布局1905合约与1909合约反套

策略风险：原油价格风险、天气风险、政策风险、汇率风险

棉花&棉纱：郑棉短期具支撑

观点：国际方面，美国、印度本年度大幅减产抬升国际棉价底部；而下一年度，若天气情况正常，预计美国、巴西、印度都将大幅增产，加大了全球棉花供给压力。目前，澳大利亚上一年度棉花出口基本结束，印度棉花产量减少限制其可供出口棉花数量，棉花主要来源将集中于美国和巴西。中美贸易战方面，三月底、四月初中美双方将进行第八、第九轮高级别贸易磋商，中国或将增加美棉进口量，带动了ICE美棉价格。国内方面，纺织厂开机情况较好，将面临原材料补库需要，预计短期棉花震荡偏强。之后，随着中国、美国等北半球国家开始播种，市场的关注点将重新到种植面积是否符合预期以及天气情况等方面。关注USDA近期发布的作物种植意向报告，此报告将作为5月USDA进行新一年度美棉平衡表预测的一个重要参考。

投资策略：4月，我们对郑棉持谨慎偏多的观点，但考虑到消费端尚无明显回暖，涨幅有限，投资者需注意风险防范。

风险：中美贸易战、新一年度储备棉轮出与轮入的相关安排、棉花进口配额政策、主产国天气情况

纸浆：二季度港口库存或缓慢消化，浆价预计缓慢回升

观点：全球来看，近几个月，全球纸浆库存天数从高位回落，针叶浆库存和阔叶浆库存天数都是近半年来首次下降；全球纸浆发货量自2018年10月份之后首次回升。2季度随着巴西大幅减少纸浆的发货量，全球纸浆的供需情况或有所改善。

北美和欧洲地区：两地区对于纸浆的需求依旧较为疲软，欧洲地区的纸浆港口库存再创新高，文化纸的发运量依旧同比为负，欧洲地区漂针浆的消费1月份同比减少，漂针将的库存继续上行，综合来看，纸浆仍面临较大供应压力；北美地区需求同样不容乐观，非涂布纸和非涂布机械纸产量依然同比递减，且二者年度产量逐年递减。

中国方面：虽然2月份中国纸制品进口量减少较多，但相对针叶浆来说，阔叶浆仍然有较大供给压力。目前国内需求较为疲软，纸和纸板的产量同比依然大幅减少，各种纸制品的开工率处在较低的位置。中国3月份纸浆港口库存自高位回落，虽然目前国内纸浆需求不乐观，但由于巴西纸浆出口数量的大幅减少，预计2季度中国纸浆供应偏紧，在目前需求疲软的情况下，或对浆价形成支撑。

投资策略：替代效应支撑，且预计4、5月份中国纸浆到港量或减少，利于港口库存消化，短期内浆价支撑较强，2季度对纸浆期货持谨慎偏多观点，但需防范纸制品产量持续月度同比下降的风险。

风险点：政策风险、汇率风险、贸易战风险、自然灾害风险

油脂：油脂分化运行 二季度维持震荡思路

一季度中国内油脂板块分化运行，豆棕油整体仍维持低位震荡，年前豆油走势偏强，市场过度交易猪瘟影响导致国内豆粕需求同比严重下降，因而豆油供应量及库存下降预期明显，豆油的去库引领连盘豆油单边及基差的反弹上行。不过步入三月后因豆油年后消费淡季，需求惨淡、饲料终端前期看太空导致的豆粕补库需求再起，导致豆油库存止降回升，边际改变较大的豆油三月中旬后瞬间成为油脂最弱品种。而棕油自始至终保持扶不起的阿斗姿态，产地库存这一问题近乎无解，尽管年前也曾因产地步入减产周期库存小幅回落过，但毕竟基数太大，产量总体也始终无法缓解，二季度起又步入增产增库存周期，虽说斋月前备货可能对出口有短暂提振，但与去年同期比庞大的库存压力是明摆着的，要说后期利好，可能厄尔尼诺现象有所抬头算是一个，近期在马来西亚尤其东马地区出现偏旱现象，不过真正对产量的影响也是8-9个月之后的事情，至少本年度产量还是不用担心的。国内进口模式决定了成为产地转移压力的好去处，二季度目前看进口量不少，后期库存只得有增无减。但相比于豆棕油的弱势，菜油1季度表现亮眼，由于菜油临储菜油抛储后供应将同比下降，菜油持续为油脂中的强势品种。3月后中加关系紧张，加拿大菜系商品进口限制，市场对菜油供应紧缺的担忧导致菜油单边价格及月差迅速拉涨，资金介入迅猛，但也因政策反复波动性较大。展望二季度，4月份进口大豆到港增加，国内进口大豆库存可能止降回升。非洲猪瘟疫情实际扩散程度可能远比市场想象的更为严重，粕类需求在下游补库完后难以持续坚挺，对豆油来讲算是相对利好，而棕油在跌破前低后也有修复需求，菜豆价差菜棕价差的持续扩大势必会引起终端更进一步的替代行为，换月完成后或有一波反弹，但终究油脂总体供给压力仍未消除，整体还是以震荡思路对待。

策略：单边二季度看震荡，豆棕油空单换月后可逐步平仓等待一次反弹。套利层面看，油粕比回调后可择机再度介入，豆棕价差逢低做扩为主。菜油单边在政策明朗前仍以逢低做多为主。

风险：政策性风险，极端天气影响

粕类：豆粕后市仍不乐观，关注进口菜籽政策

3月美豆总体偏弱震荡，主力5月合约波动区间为886-924.6美分/蒲，截至3月28日收盘报889.2美分/蒲。3月中美两国密集进行了数次经贸谈判，市场仍在等待两国达成贸易协议。旧作市场上变化不大；新作年度，由于美国中部地区发生洪涝灾害，春播临近，农民可能因此被迫转种更多大豆。3月29日USDA将公布种植意向报告，市场平均预估大豆播种面积为8620万英亩。南美方面，巴西收割进入尾声，阿根廷也开始收获，两国丰产叠加巴西雷亚尔贬值均不利未来美国出口前景。预计CBOT仍将继续保持弱势运行。

3月连豆粕的主基调是下游补库带动的反弹行情，不过在28-29日最后两个交易日豆粕再度大幅下跌。由于3月大豆到港量不高，国内原料库存下降，下游在低位成交放量，使得油厂豆粕库存下降。天气回暖，豆菜粕小价差也使得豆粕在水产饲料中替代菜粕用量增加。截至3月29日下午收盘，M1905收盘报2489元/吨，M1909收盘报2572元/吨。不过我们对远期豆粕走势仍不看好。4月份进口大豆到港增加，国内进口大豆库存可能止降回升。而下游明显存在买涨不买跌心态，非洲猪瘟疫情实际扩散程度可能远比报道的更为严重，水产和禽类虽然能够弥补一部分由于生猪存栏下降而导致的豆粕需求下降，但我们认为比例有限，且从时间节点来看无法体现在5月合约上。

由于中国进口商全面停止从加拿大进口菜籽，3月以后我国菜籽菜粕供给将十分紧张，促使豆菜粕价差达到历史低水平，菜粕在饲料中添加下降。后市影响菜粕的主要因素仍是中加关系及国内进口菜籽政策变化。

策略：谨慎看空。下游补库带动豆粕反弹，不过4月起进口大豆明显增加，国内非洲猪瘟影响下的存栏下降不利全年豆粕消费，中期我们仍不看好国内豆粕单边及基差走势。

风险：中美贸易谈判，非洲猪瘟疫情发展等

玉米：中游与下游的博弈

在3月间地储和国储一次性轮入之后，农户余粮转移至产区烘干塔和贸易商，但往下游需求企业的传导不畅，这体现在南北方港口库存上。在这种博弈格局之下，我们较为担心，由于非洲猪瘟疫情和中美贸易谈判的影响，下游需求企业补库意愿疲弱，甚至可能维持低库存运行，这可能导致中游成本支撑作用趋弱，甚至可能出现倒逼中游被动降库存的情况。回顾过去三年期现货价格走势可以看出，期现货价格上涨更多源于中下游贸易与需求企业的补库。考虑到目前尚无迹象表明中下游贸易和需求企业已经进入补库存阶段，对应我们认为期货做多时机尚未来临。至于能否继续下跌，我们认为主要关注两个方面，其一是中下游博弈的走向，其二是政策预期的变化；

玉米淀粉：华北成本支撑可能趋弱

与去年同期比较可以看出，华北玉米和淀粉现货价格均低于去年同期，但淀粉期价却大幅高于去年同期，除去淀粉副产品价格下跌的因素之外，应该还反映两个方面的乐观预期。其一是供需改善的预期，3月期间虽淀粉行业库存未有显著下滑，但淀粉-玉米价差未有显著变化；其二是原料成本上涨的预期，这可能源于市场预期华北地区仍存在供需缺口，后期玉米收购价可能大幅上涨。接下来需要特别留意着两个方面表现不及预期的可能性，前者关注现货生产利润和行业开机率；后期重点关注华北-东北玉米价差走势。

交易建议：谨慎看空，建议激进投资者继续持有单边空单（如有的话），谨慎投资者可以考虑做空淀粉-玉米价差。

风险因素：国家进口政策、临储拍卖政策和非洲猪瘟疫情。

鸡蛋：近月基差大幅收窄

对于近月合约而言，考虑到3月期间现货价格大幅上涨可能部分源于补库需求，再加上养殖利润改善和市场强烈看涨预期可能导致养殖户延迟淘汰，这会抑制后期鸡蛋现货价格继续上涨空间，但与此同时，近月期价升水已经大幅收窄，统计数据亦显示目前期价尚未完全反映2014年的极端波动情况，后期现货价格有可能在端午节备货需求的带动下继续上涨，这又有可能抑制期价下跌的空间，在这种情况下，我们预计近月期价或区间波动为主，难有趋势性行情。对于远月而言，3月期间9-5价差和1-9价差均有显著回落，表明市场对远期乐观预期有所弱化，这主要源于供应增加的预期，即在养殖利润的驱动下，养殖户会积极补栏，带动蛋鸡存栏持续增加。在这种情况下，鸡蛋有望呈现供需两旺的格局，由于供需增幅难以确定，远期不确定性加大。

交易建议：转为中性，建议投资者观望为宜，后期可以考虑基于季节性规律做多9月合约，或参考2014年情况介入买9抛1套利。

风险因素： 环保政策与非洲猪瘟疫情等。

 

生猪：北方减产严重，南北猪价倒挂

一季度尚处消费淡季，然而猪价表现淡季不淡，3月末猪价比之1月初上涨13.76%，较春节后开市上涨23.23%。农业农村部2月份存栏数据显示，能繁母猪存栏同比下19.10%，环比下降5.00%；生猪存栏同比下降-16.60%，环比下降5.4%。生猪及能繁母猪存栏降幅已创近十年新低。非洲猪瘟带来的产能降幅之大，速度之快超出之前市场预期，也预示着后市猪价有望再创新高。

4月份出栏生猪对应为去年10月份出生仔猪，而非洲猪瘟疫情始于去年8月份，9、10月份正是东北、苏浙皖等地疫病高发期，加剧了生猪出栏及母猪的淘汰，因此站在目前的节点来看，4月份之后的生猪出栏量是急剧减少的，这种供给的减少导致猪价的上涨应率先始于东北，随后河南、江苏、山东等地预期也将陆续上演。因此我们判断4月份猪价上涨通道将正式开启，二季度猪价有望突破历史新高。

风险提示：非洲猪瘟疫情、国家政策、自然灾害

量化期权

商品市场流动性：贵金属板块减仓首位

品种流动性情况：

2019年03月29日，螺纹钢减仓1008076.74万元，环比减少7.60%，位于当日全品种减仓排名首位。铁矿石增仓591,991.87万元，环比增长6.18%，位于当日全品种增仓排名首位；锌5日、10日滚动增仓最多；冶金焦炭、黄金5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，铁矿石、螺纹钢和黄金分别成交16738603.23万元、15813943.90万元和12357957.37万元（环比：74.12%、2.57%、58.58%），位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2019年03月29日，谷物板块位于增仓首位；贵金属板块位于减仓首位。成交量上煤焦钢矿、有色和化工三个板块分别成交4671.92亿元、2735.66亿元和2521.88亿元，位于当日板块成交金额排名前三；非金属建材、谷物和农副产品板块成交低迷。

期权：豆粕持续下跌，铜波动率维持低位

中美重启谈判之后，国内已经逐步开启对美豆的进口，市场对于贸易摩擦的预期普遍偏乐观，加上南美大豆产区天气较为良好，带动国内豆粕05合约价格承压。伴随着豆粕价格自底部小幅回升，豆粕隐含波动率回落至13.53%，可考虑布置卖出虚值看涨期权头寸。

5月白糖期权平值合约行权价移动至5000的位置，而白糖当前60日历史波动率为15.35%，而平值看涨期权隐含波动率回落在12.21%附近。白糖隐含波动率相对历史波动率偏低，不建议继续持有做空波动率组合。

铜期货60日历史波动率在9.70%左右，铜期权主力平值期权隐含波动率同步下行至10.93%。铜价近期位置低位振荡的格局，但考虑到当前铜波动率已经处于历史低位，可考虑逐步在5月合约上布置做多铜期权的波动率。

温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。