宏观&大类资产

宏观大类：美元强势未结束

美元尽管有波动，但是延续着去年4月以来的上行方向暂未变。美国经济的暂未受到冲击和非美地区经济预期的悲观带来美元的强势——后周期的强势预期。如果说12月中国增持美债的动作稳定了“美元区”内的美元流动性循环，那么随着3月1日中美贸易磋商的可能乐观预期落地，对于欧洲等“非美元区”的美元循环将进入到修复期间——一方面从美欧贸易角度，欧洲价格在2019年存在10%左右的上行压力；另一方面，随着特金会可能结果乐观降低亚太区压力，欧洲面临的再调整风险增加，关注阶段性流动性状况的收紧风险。

策略：维持避险资产中性，风险资产减配

风险点：通胀预期快速上行

中国宏观：信托新规将推出

近期政策性利好持续呵护着宏观经济和资本市场，昨日为了对接资管新规，资金信托新规呼之欲出。由银保监会信托部制定的《信托公司资金信托管理办法》进一步梳理并明确了具体业务的监管规则，较低的认购起点有助于未来进一步为市场提供增量资金。而中国央行在会议上提出全面深化民营企业小微企业金融服务，改善货币政策传导机制，加大信贷投入力度，发挥债券融资支持作用，进一步强化了对实体经济的扶持。政策暖风下，权益市场近期涨幅较大，不过虽然利好性政策仍在推出，但我们也注意到昨日市场主力资金净流出创2016年12月13日以来新高，市场短期的调整风险正在加大。

策略：权益市场中性 

风险点：宏观刺激政策超预期

贵金属：领先指数的乐观，关注预期修正的风险

美国2月领先指数再次回升，显示出前期金融市场波动在这一阶段对于美国经济负面影响产生钝化。美联储主席鲍威尔在国会证词中继续指出美国当前经济的相对健康和风险主要来自于外部的判断，对于中性的利率将继续维持“耐心”，而对于储备资产而言将维持1万亿美元以上。对于美联储的货币政策而言，尽管年初至今持续释放着：1）“耐心”等待加息的节奏；和2）可能年内宣布结束缩表的计划，但是从美联储实际的货币政策操作而言，美联储的资产负债表在“缩表”巡航模式下延续着按计划收缩的过程，对于市场的流动性继续产生收紧的影响。但是去年四季度金融波动之后近期的经济数据受到的影响暂未见到，关注对于金银价格的压力。

策略：中性

风险点：油价上涨过快

金融期货

国债期货：期债延续弱势

伴随着外部贸易风险的缓和以及托底政策的继续深化，市场中的风险偏好继续向权益类资产倾斜，股债跷跷板效应下期债继续出现较为明显的下跌。短周期来说，由于目前的风险偏好并未转向，股强债弱的局面或仍将持续，但若股市出现快速反弹后的冲高回落，利率债也有望在快速下跌后形成托力。中期来说，伴随着国内经济的继续放缓，以及海外央行态度的边际性转鸽，我们认为利率仍有方向上的利好，但是目前的宽信用托底政策对利率存在下行空间的削弱作用，预计利率债或处于牛市的尾部。

策略：中性

风险点：经济环比反弹

股指期货：政策预期

在强势反弹后三大期指昨日出现小幅回调，前期大涨的逻辑主要来源于流动性的宽松、资本市场的改革预期以及外部贸易风险的缓和。短周期来说，由于近期是许多经济数据以及公司业绩的空窗期，在两会之前这种政策预期或仍将继续刺激市场中的多头神经，但是值得留意的是，目前的市场预期走的太快，在没有盈利的支撑下，单单靠着放水或是宽信用引导的资产上涨（估值端的修复性上涨）或都将在后期面临冲高回落的风险，博弈反弹的多头资金需留一份谨慎。

策略：中性

风险点：盈利提前触底反弹

能源化工

原油：API原油总库存下滑，库欣累库

现阶段来看，我们认为当前的石油基本面处于供需两弱的格局当中，从原油端来看，供给端OPEC减产需求端炼厂春检，当前部分油种的升水走势偏强，显示当原油供给比需求下降的更快，库存也比季节性降幅略大，而在成品端也呈现供需两弱，供给端炼厂检修，终端需求也进入淡季，成品油裂差以及现货升水较此前有一定修复，尤其是汽油，今年3、4月份全球炼厂检修影响的一次原油加工量大致在600~700万桶/日，炼厂检修对于当前产业链矛盾起到了一定缓和作用，但在检修完成之后，或许会呈现出“原油紧，成品油松”的局面。

策略：中性

沥青：沥青淡季趋势逐步显现

在现货端周一小幅上调价格后，期货端主力由于油价在OPEC+坚定减产的决心下利多反弹的影响也有所走强。但后期来看，随着社会库存逐步走高，特别是近期大范围的持续雨雪天气放缓了需求的恢复，在执行完前期冬储合同后，山东炼厂累库速度增加。市场变化的关键或将出现在山东炼厂库存大幅上行的时点。

策略:谨慎看空，布局1906和1912合约反套，多SC空BU

风险：委内瑞拉马瑞油出现断供；国际油价持续大幅回调

燃料油：供需压力下，380cst现货升水继续收窄

虽然前日特朗普抱怨油价过高的推特对原油价格产生扰动，但OPEC方随后表达出了坚定的减产决心，对原油市场产生一定支撑。就燃料油自身基本面而言，当前新加坡市场继续呈现出转弱的态势。无论是即将增加的套利船货供应还是当前低迷的船燃消费都给市场结构带来不小的压力。其中380cst燃料油现货升水在昨日继续收窄，并跌破1美元/吨的水平。目前我们仍需持续观察新加坡船用油消费的恢复情况。国内市场方面，当前上期所燃料油期货主力合约FU1905与新加坡380cst掉期1904合约的内外盘价差大概在15美元/吨；与此同时，FU1905-FU1909的跨期价差为45元/吨，相较之下新加坡380cst掉期1904-1908的月差为19.75美元/吨，经汇率换算后内盘月差相较外盘月差大概低87元/吨，近期FU相对外盘较弱，使得内外盘价差收窄，两地月差再度背离。

策略：中性，等待原油基本面进一步修复，等待新加坡地区船燃需求恢复

甲醇：久泰3月下开车计划，内地出货顺畅；1月甲醇进口超预期

观点：外购MTO久泰3.20投产消息，内地出货顺畅部分停售，煤头春检超量。短期到港暂缓，等待4月外盘春检复工。展望平衡表2月累库绝对幅度仍大；3月小幅累库，4月进入煤头春检（亏损或导致加量）去库。5-6月外购MTO顺利正常生产后进入供需平衡。

策略：（1）单边：观望。（2）跨期：空MA5多MA9（基差优势仍在，2月累库幅度减少但累库幅度仍大，关注3月底春检去库离场）（3）跨品种：观望，等待4月多MA9空PEPP9机会

风险：外购MTO久泰及南京志诚提前至3-4月已顺利持续开车

PVC：1月原料出口一般，地板胶出口持续高位下滑

观点：下游复工成交偏慢，期现冻结量仍有待解决，华南出现港口征收滞库费用。展望平衡表，2-3月展开季节性快速累库，等待估值回落压缩后，4-6月进入季节性去库再看估值回落后的多配机会

策略：（1）单边：中性操作。（2）跨品种：3-4月V累库幅度强于PE，LL/V偏强反弹；而5-6月V去库季节性快于PE，等待3月中社会库存拐点确认再介入多V9空LL9机会（3）跨期：观望，超季节性累库利于反套，然而基差未给予安全边际

风险：后续累库继续超预期，导致3月中社会库存季节性拐点出现时已历史高位

PE与PP:基本面依旧偏弱，逢高做空考虑择机入场

PE：昨日L震荡上行，现货方面，石化出厂持稳，上游库存去速已显著好转，但交投有限，刚需采购为主。本周新增检修不多，目前无论开工和供给均处高位；外盘方面，当前进口窗口因内盘走弱，显著收缩，导致卡塔尔、沙特等货源部分倒挂，而后期来看，2月末到港将逐渐增多，进口窗口在缩小后仍存再度打开可能，外盘货源对内盘无论是量或者价格上的压制依旧存在。需求端，当前下游已大面积复工，下游开工率环比显著好转，二月份为传统需求季节性淡季，但因当前下游利润良好，今年下游开工应好于去年同期，但从当前静态时间节点来看，恢复依旧一般。综合来看，上周随着下游的大面积复产以及中美贸易战的乐观预期，期货价格稳中有涨，而现货上行略微滞后于期价，导致基差收窄，部分套利商入场看多基差；今日来看，资金运作成分较大，部分空头见机平仓，不建议追涨；本周来看，随着到港货源逐步增多，且当前下游在高利润下开工并未显著好转，石化库存在上中游的压力犹在，期价周度来看难有上行动力，不过由于当前进口窗口不大，故外盘货源短期内不会对市场造成较大冲击，预计宽幅震荡中伴随小幅回落，当然如果下游库存消化力度好于预期，价格同样不排除小幅反弹，不过目前来看，这种可能很小。套利方面，当前PP成本端和替代品支撑显著较弱，PP相对较弱，不过随着2月末PE外盘货源的逐步到港，以及PP成本支撑和替代支撑的好转，LP价差逐步由稳中有涨转入稳中有跌。

策略：单边：宽幅震荡中略带回落，逢高做空

套利：LL5-9反套少量参与，但当前基差下收益不大；PP5-9反套少量参与，但当前基差下收益不大；LP价差逐步由稳中有涨转入稳中有跌

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，开工时间，补库力度，

PP：昨日PP震荡上行，石化库存压力犹在，不过邻近月末，报价维稳为主，现货市场刚需采购为主，成交偏弱。供给方面，前期临停逐步复产，供给过剩逐步加剧。共聚-拉丝价差开始走强，价差方面支撑走弱，粉料、丙烯走弱，成本端和替代品的支撑转弱。需求方面，PP需求端季节性弱于PE， BOPP新单成交不多，交接前期订单为主，同时共聚注塑类制品汽车白电产销不及预期，需求端未见明显起色，预计进入3月才会有明显好转。综合来看，上周随着下游的大面积复产以及中美贸易战的乐观预期，期货价格稳中有涨，而现货上行略微滞后于期价，导致基差收窄，部分套利商入场看多基差；今日来看，资金运作成分较大，部分空头见机平仓，不建议追涨；本周来看，随着到港货源逐步增多，且当前下游在高利润下开工并未显著好转，石化库存在上中游的压力犹在，叠加成本端和替代品支撑显著转弱，期价周度来看难有上行动力，不过由于当前进口窗口关闭，故外盘货源短期内不会对市场造成较大冲击，预计宽幅震荡中伴随小幅回落，当然如果下游库存消化力度好于预期，价格同样不排除小幅反弹，不过目前来看，这种可能很小。套利方面，当前PP成本端和替代品支撑显著较弱，PP相对较弱，不过随着2月末PE外盘货源的逐步到港，以及PP成本支撑和替代支撑的好转，LP价差逐步由稳中有涨转入稳中有跌。

策略：单边：宽幅震荡中略带回落，逢高做空

套利：LL5-9反套少量参与，但当前基差下收益不大；PP5-9反套少量参与，但当前基差下收益不大；LP价差逐步由稳中有涨转入稳中有跌

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，开工时间，补库力度

PTA与EG:静待需求端的恢复

观点：上一交易日TA05震荡调整，EG06低开后回升明显。下游聚酯负荷及库存维持双升状态、较往年节后同期来看目前演变均处正常状态，短期需求端的季节性平淡抑制市场信心；TA方面，目前供需累库进入尾声、3月中上旬或转入去库状态，倾向于认为3月以后供需偏紧预期将逐步加重；EG方面，利润持续疲弱已令全球供应开始收缩、但力度仍显不足，短期库存在超高位仍有攀升、现货压力的明显改善仍需一定时间。价格而言，暂对TA05维持中性观点，中长期供需依旧乐观、对05等远期合约持谨慎看多观点、或在震荡调整后显著走高，维持回调分批布局多单策略；而EG06维持中性观点、走势或震荡筑底为主，供需向下驱动虽已减弱、但短期库存超高压力抑制现货可回升空间，中期倾向于认为呈现先抑后扬走势，较大的反弹机会或需国内EG集中检修的出现。

策略：TA短期中性、中期谨慎看多，维持回调分批布局多单策略；EG06维持中性观点、观望为主。跨期，TA正套策略思路为主，关注5-7、5-9、7-9，参考位置50-100、150、50附近，3月以后基差则有望逐步走强。套保，回调阶段仍是下游买入保值锁定利润策略的较好时机（侧重TA端）；TA工厂而言，有检修计划工厂可考虑买保策略（调整产出与利润分布为主）；EG关注06合约反弹阶段的期现正套机会、参考300元/吨附近。

主要风险点：宏观系统性风险。

天然橡胶：关注需求端变动，期价回调为主

26日，沪胶主力收盘12400（-45）元/吨，混合胶报价11550元/吨（-75），主力合约期现价差450元/吨（+130）；前二十主力多头持仓83450（-2434），空头持仓110326（-1046），净空持仓26876（+1388）。

截至上周末：交易所总库存437876（+855），交易所仓单417630（-10）。

原料：生胶片45.15（-0.10），杯胶37.50（0），胶水44(0)，烟片48.20（0）。

截至2018年10月15日，青岛保税区总库存11.22万吨（-5.04）。

截止2月25日，国内全钢胎开工率为69.33%（+12.41%），国内半钢胎开工率为65.8%(+8.35%）。

观点：昨天期价继续调整，宏观以及供应端炒作在盘面反应完之后，价格回归现实。后续上行动力要等待需求的支持。昨天现货价格跟随调整，其中混合胶下跌75元/吨，全乳胶下跌175元/吨，基差有小幅扩大，当前期现价差依然较小，尚不不能对盘面产生明显压力。从持仓来看，昨天多空双方均继续减持，前二十净空单有所增加，目前价格正进入调整阶段，后续需观察下游需求的变化。就当前来看，下游复工依然不理想，受天气等的影响，有调研显示当前的下游复工水平同比去年同期要差，决定期价短期上行动力较弱。3月份泰国南部将步入停割期，加工厂会在停割之前采购原料备货，该举动对原料价格产生支撑，我们看到最近泰国原料价格维持坚挺，昨天原料价格维持不变。但从国内区外库存来看，库存压力依然较大，现货价格依然有压力。须重点关注后期下游复工速度以及下游补库需求包括市场对于年后开工后的需求恢复预期，或是后期行情的关键点。目前看，尚无实质推动因素，价格震荡整理为主。

策略：中性

风险：无

有色金属

铜：整体供应潜力受限，铜价格回升格局未变

26日，现货市场升贴水较上个交易日有所好转，特别是湿法铜，由于下游企业入市采购增加，以及持续的进口亏损导致进口供应受限，因此，湿法铜成交较好，贴水快速收窄，各个品牌之间的价差收窄。

上期所仓单26日延续回升，增量有所扩大，但基本上在正常范围内，国内库存延续积累，不过，随着下游的入市，消费季节回升，库存或有所好转。

26日，精炼铜现货进口亏损幅度较上个交易日再度扩大，另外，洋山铜升水报价26日再度下降，主要是进口亏损导致进口意愿下降。

26日,LME库存整体有所回升，美洲仓库继续下降，但欧洲仓库回升使得整个库存小幅增加，但因欧洲不具备增仓基础，因此LME去库存预期不变。另外，COMEX库存延续继续下降，整体库存比较低。

消息面上，据安泰科统计，2019年1月，国内铜原料进口强劲，进口铜精矿（实物量）189.5万吨，同比大幅增加29.57%；进口粗铜8.6万吨，同比增加22.3%。整体上，无论是铜精矿还是精炼铜及铜材，1月进口环比均大幅增加。不过，2019年1月中国进口废铜（实物量）17.69万吨，而2018年12月进口量为26.75万吨，废旧进口环比减少也十分明显，因此尽管近期精废价差有所扩大，但并不具备替代基础，价差扩大的原因主要在于下游实际消费的季节低迷。

总体上，产业链方面，在中国新增冶炼产能未投放之前，现货市场仍然以偏紧为主，另外，由于国外精炼铜产能的干扰，中国周边精炼铜短期供应依然偏紧；未来展望来看，国内中铝东南等冶炼厂已经逐步进入达产通道，但因印度冶炼厂复产在最高法院受阻，意味中国周边冶炼紧张的格局不变，加上印尼铜矿收缩，供应或继续受到限制；目前虽然国内发生库存累积，但国外库存继续下降，整体库存累积程度并不严重，但短期下游消费力量依然偏弱，这将限制铜价格回升，但中国政策预期，和美国基建预期仍然没有变，未来需求未被证伪，因此，铜价格回升格局尚未改变，但周度铜价格走势或有所反复。

策略：谨慎回升

风险：库存累积超预期、需求未能好转

不锈钢：镍系不锈钢产业链上游偏强、终端偏弱

304不锈钢品种： 

现货：今日上午304不锈钢市场主流成交价继续上涨：佛山热轧主流成交价上涨50元/吨，无锡热轧主流成交价上涨50元/吨；佛山冷轧主流成交价不变，无锡冷轧主流成交价上涨50元/吨。近期不锈钢原料镍铁与高碳铬铁价格持续上涨，市场情绪转暖不锈钢价格亦受到提振，但不锈钢冷轧实际成交乏力，库存连续攀升，后期若需求迟迟未能启动则供应压力可能较大。春节前下游备货量不多，春节后因价格涨幅过快，下游补货较少库存偏低，后期可能依然存在一定补库需求。

原料：镍铁——节后中镍矿价格小幅上涨，镍铁价格持续上涨，中线预期镍铁供应压力较大，但当前市场上镍铁现货供应并不宽裕，即期原料计算镍铁利润较高。春节过后不锈钢厂镍铁招标价普遍上涨，镍铁价格表现坚挺。目前印尼镍铁新增产能投产进度偏慢，印尼镍铁集中投产时间或在3月份甚至二季度；国内山东鑫海第四个矿热炉正在烘炉，前四个炉进度有所加快，但后四个矿热炉投产时间可能延后到二、三季度。中线供应压力依然巨大，2019年印尼镍铁产能增幅可能高达13-15万镍吨/年。铬铁——海外铬矿主产区南非实施限电政策，部分国外铬矿山封盘，铬矿价格坚挺。节后多数高碳铬铁工厂复工，供应恢复的同时需求也在逐渐回暖，但受限电影响开工率提升有限，且后期内蒙古铬铁主产区限电政策升级可能影响高碳铬铁产量，高碳铬铁价格表现偏强。

观点：近期宏观氛围偏暖，虽然镍铁中线供应压力依然存在，但短期镍铁现货供应偏紧，镍铁厂挺价惜售，加之不锈钢厂亦持续上调镍铁招标价价格，镍铁价格表现较强。上周不锈钢库存继续攀升，主要因近期涨价幅度过大，下游复工后补库积极性不高，多处于观望状态，从而库存增幅明显。但春节前下游备货不多，随着三月份传统旺季临近，宏观环境转暖，后期不锈钢下游依然存在一定的补库需求，只是短期库存压力将对价格形成压制。后期不锈钢价格可能谨慎偏多，但短期涨幅或暂缓等待需求回升，价格核心决定因素在于三月传统旺季能否兑现、库存压力是否能被消化。

策略：中性。

风险点：不锈钢旺季需求不及预期，库存持续累积。

锌铝：伦敦锌或重燃逼仓行情，宏观利好弱化铝价回落

锌：LME锌库存近日大幅下滑，锌库存处于历史低位，谨防外盘逼仓风险。供给端炼厂供给瓶颈（搬厂、环保以及设备问题）等待突破，节后库存释放明显大于此前预期，因此市场开始提前炒作炼厂在高利润下的增产预期，因此预计随着外围利好逐渐消化，锌价或仍将承压下行。中线看，供给端锌矿TC高位震荡，矿山供给宽松预期逐渐得到验证，锌冶炼利润高企，预计高利润模式难以维持，因此待市场因素如环保、搬厂等问题解决（时间节点或出现在19年一季度以后），预计炼厂开工难以长期维持低位(待观察)，锌矿供给的增加将逐渐传导至锭端，金属端供给增量也将上升，届时进口窗口打开预期仍存，锌锭供给料将增加，预计后续逼仓风险将逐渐降低。整体看中期沪锌仍存下行空间。

策略：单边：中性，观望。套利：观望。

风险点：宏观风险。

铝：宏观利好逐渐消化，沪铝冲高回落。电解铝供给压力仍大加之成本进一步塌陷，库存仍处于高位且电解铝成本（如氧化铝、阳极碳素等）重心持续下移，后市成本端供给压力也较大，因此成本下行预期不变，预计电解铝减产规模难以扩大以及新增产能将如期释放，因此预计铝价反弹高度有限。考虑到19年仍有大量产能待投，预计产能仍将不断释放，预计国内铝价2019年一季度之前铝价表现或相对疲软。风险点在于亏损因素或导致电解铝企业减产大幅增加，则铝价可能会出现反弹，但反弹力度仍需看后市减产规模。

策略：单边：中性，观望。套利：现货商等待价差扩大择机期现正套；跨市反套（买SHFE1904抛LME3月。

风险点：宏观波动。

镍：终端力量偏弱，镍价格预期转弱

26日，进口镍对金川镍贴水收窄至250元/吨，进口镍对电子盘小幅升水50元/吨，金川镍升水持平至300元/吨。

26日镍仓单回升120吨，仓单量总量至0.974万吨，现货市场成交尚可，但较此前一个交易日明显转弱，原料价格上涨进一步吞噬下游利润。

26日，现货精炼镍进口亏损幅度较前一个交易日有所扩大，亏损幅度仍然偏大，现货进口仍然受到一定的限制。

26日，LME库存下降882吨，总量下降至19.80万吨，整体上， LME去库存方向延续不变。

镍铁镍矿方面，26日，镍矿CIF报价持平，镍铁价格26日上调7.5元/镍，据SMM调研了解，本周南方某不锈钢厂高镍生铁采购价格为1050-1060元/镍点，到厂含税，较上周成交价格上涨30元/镍点。

不锈钢市场方面，26日不锈钢现货市场价格普遍上调50元/吨，现货市场成交一般，钢厂较为惜售，主要是当前原料价格比较高，不过，电子盘交收数据大增，显示出此前套保的钢厂通过电子盘走货，这也佐证现货市场成交较弱。另外，下游钢厂目前尝试扩展原料来源，或减少对原生镍的需求。

产业链上，当前最终端需求市场依然未能有效恢复，钢厂环节的补充原料力量我们认为已经被价格消化，而贸易协议能否达成将成为终端需求关注的焦点。原料方面，镍铁利润已经重新恢复，虽然短期供应依然偏紧，但利润的驱动或加速供应的到来，镍铁方面潜在隐忧凸显；精炼镍方面，由于绝对库存的持续下降，中期的支撑能力依然较强，但短期市场而言，目前库存下降速度不够支撑镍价格继续快速拉涨，另外，进口结构带来的交割问题或难以持久。但精炼镍库存下降问题目前没有很好的解决途径，镍价大幅下探也不现实，整体镍价格或高位震荡。但下游钢厂目前尝试扩展原料来源，或减少对原生镍的需求，镍价格预期转弱。

策略：中性

风险：镍铁不锈钢、湿法镍

黑色建材

钢材：节后钢材成交量逐渐放大，钢材消费如期增加

观点：国内稳经济政策频发，中美贸易摩擦得以缓解，市场悲观情绪得到缓解，风险偏好增强。节后钢材成交逐渐释放，钢材消费证伪进行时，节前铁矿因矿难而价格大涨，钢材成本重心上移。从库存来看，钢材库存接近去年同期水平，短期钢价上涨空间有限。总体来看，库存、产量数据利空，但宏观及消费预期利多，钢材呈震荡上行趋势。分品种看，热卷产量高但库存累计幅度小，显示消费向好，在近期钢材整体库存压力较大的情况下，热卷表现料好于螺纹。此外，热卷利润在前期下跌过程中已跌至往年低位，通常钢厂利润在一季度后半段开始攀升，建议做多热卷利润。

策略：中性。

套利：热卷正套，多卷空螺做扩卷螺差，热卷扩利润可阶段性止盈，择低位再入场做扩。

风险：限产政策变化、下游需求大幅下跌、贸易战谈判变化

铁矿：黑色系全线回调，短期铁矿回调压力较大

观点：近期钢材消费虽逐渐提升，但钢厂对于铁矿高价格存续性仍存疑虑，补库积极性不高，观望情绪较浓，铁矿期货主力价格以震荡为主。但钢厂库存有限，料未来一段时间铁矿价格会围绕钢厂补库节奏展开。方向上仍然以多头思路对待，可逢回调买入。基差方面，随着5月合约临近，1905现货-期货基差有望逐步归零，有利于做空基差或买入套保。

策略：中性，可回调买入

套利：正套持有

风险：人民币大幅波动、限产政策变化

焦炭、焦煤：部分煤矿复产延期，短期焦煤供应紧张

观点：昨日煤焦市场偏稳运行。焦炭方面，山西、江苏地区部分焦企提涨焦价50-100元/吨，钢厂暂未接受。目前临汾、长治等地区受限产影响，开工受限。焦企库存逐步向港口及钢厂转移，出货良好，港口焦炭库存较高。焦煤方面，长治、灵石等地部分煤种价格上调20-50元/吨，下游需求较高，焦煤供应较为紧张，部分煤矿库存较低。且部分原计划月底复产煤矿推迟复产。综合来看，短期焦炭供需较为平衡，呈震荡格局；煤矿尚未完全复产且受内蒙矿山事故影响，短期焦煤供应紧张。

策略：焦炭方面：中性，限产力度大幅不及预期，供需呈紧平衡格局，等待三月需求兑现，结合成材走势逢低做多。焦煤方面：谨慎看多，山西部分煤矿仍停产等待检验，且近期进口煤政策及澳洲煤矿事故缩减焦煤供应预期，且内蒙矿山事故加强煤矿安全检查预期，短期焦煤供应偏紧，逢低做多。套利方面：关注焦炭5-9正套机会，逢低做多。

风险点：煤矿安全检查力度减弱；中美贸易战预期转差；焦炭库存累积超预期；成材库存累积超预期。

动力煤：产地煤矿复产放缓，动煤期现共涨

市场要闻及重要数据：

期现货：昨日动煤主力05合约+2至590.4，5-9价差维持在11.4附近。产地受内蒙矿山事故影响，多数煤矿复产放缓，煤价小幅上涨，高卡煤需求较好。

消息面：内蒙古矿山事故后煤矿安检力度加大，目前鄂尔多斯地区煤矿暂时生产影响较小，下游工厂复工较多，高卡煤种需求较好。

港口：北方四港日均调入量-5.5至144万吨，日均吞吐量+21.3至147.7万吨，港存+3.5至1316万吨。其中，秦港铁路调进量54.6万吨，装船发运量50.6万吨，港存+4至542万吨；曹妃甸港-1.5至4465万吨，京唐港国投港区库存-1至192万吨。

电厂：沿海六大电力集团合计耗煤-5.01至60.55万吨，沿海电厂库存-19.43至1687.91万吨，存煤可用天数27.88天。

海运费：波罗的海干散货指数+3至637，中国沿海煤炭运价指数报578.53，较前一交易日下跌4.5 %。

观点：昨日动煤市场偏强运行。产地方面，鄂尔多斯地区煤矿生产影响较小，下游工厂复工较为积极，高卡煤需求较好；晋北煤矿出货缓慢，煤矿库存较少，生产积极性较差；陕西榆林地区受年前矿难影响复产较慢，煤矿产量缩减。港口方面，成交清单，观望情绪较浓。近期运价平稳，电厂日耗维持60万吨以上，但目前电厂库存较高，煤价短期涨幅有限，观望为主。

策略：中性，目前电厂库存较高，煤价短期涨幅有限，短线操作。

风险：煤矿安全检查力度缩减。

农产品

白糖：郑糖冲高回落

重要数据：2019年2月26日，白糖1905合约收盘价5214元/吨，较前一交易日上涨0.77%。现货方面，国内主产区白砂糖柳州均报价5240元/吨，较前一交易日持平。国际市场方面，ICE糖11号03合约收盘价为12.90美分/磅，较前一交易日下跌0.23美分/磅。郑交所白砂糖仓单数量为11826张，较前一交易日减少250张，有效预报的数量为1440张。

据文华财经信息，消息人士称，印度贸易商将在3月、4月向伊朗出口原糖，为五年来首次。在美国制裁的困围下，伊朗政府竭尽全力确保食品供应。伊朗买入印度原糖是为了花光卢比，这些卢比是向印度销售原油所得。消息人士称，贸易公司签订合约进口15万吨原糖，运抵日期为3月和4月，价格为每吨305-310美元，FOB基准。

行情分析：国际方面，印度马邦、卡邦糖厂收榨数逐渐增多，收榨时间较上榨季提前，前期干旱和虫灾的不利影响已逐渐显现，市场对于印度本榨季产量的观点将逐渐趋于一致，关注点转向巴西中南部2019/20榨季产量，受原油价格下跌拖累，原糖回调；国内方面，基差和价差结构逐渐改善，基本面持续好转，同时节后进入需求淡季，预计短期内震荡偏强，后期需要重点关注本年度配额外进口许可政策情况。长期来看，国际原糖价格长期维持低位，明年全球糖料种植面积或有所减少，在近期举办的迪拜糖会上，主流国际机构均预计供给过剩情况有所缓解，全球糖市供求状况有望向平衡点逼近。

策略：谨慎看多，布局1905和1909合约反套

风险点：政策变化、巴西汇率、原油价格、异常天气

棉花：郑棉小幅下跌

重要数据：2019年2月26日，郑棉1905合约收盘价15220元/吨，国内棉花现货CC Index 3128B报15513元/吨。棉纱1905合约收盘价24485元/吨，CY IndexC32S为23130元/吨。

郑商所一号棉花仓单和有效预报总数量为19590张，较前一日增加39张。

据张家港市棉花商会信息，截止2019年2月25日，张家港口岸保税棉花总库存26389吨，其中，澳棉和巴西棉库存大幅下降，美棉库存上升，其余国别棉花库存不变。

未来行情展望：中美贸易战方面，中美之间90天暂停互加关税的时间接近尾声，美国或将延后原定于3月1日对中国产品加征关税的措施，市场的悲观情绪有所缓和。国内方面，春节假期之后，纺织企业陆续开工，棉花市场买盘询价增加，预计棉花短期走势震荡偏强。长期来看，如果中美贸易战得到顺利解决，或将增加我国棉花需求，提振棉价。

策略：短期内，我们对郑棉持谨慎偏多观点，谨防贸易战风险。

风险点：政策风险、主产国天气风险、汇率风险、贸易战风险

豆菜粕：豆粕破位下跌

昨日CBOT收盘下跌，5月合约跌6.4美分报917.4美分/蒲。巴西收割进度迅速，且阿根廷产量恢复，均利空美豆。中美贸易谈判顺利，中国将再购买1000万吨美豆，不过USDA报告暂时并未确认这些出口，令市场感到失望。昨日USDA公布私人出口商向墨西哥销售12万吨大豆的报告。预计CBOT暂时还将维持震荡。

国内豆粕破位下跌，弱势继续维持。盘面榨利转差，不利远期买船。随着节日气氛渐散，上周油厂开机率回升至44.19%，未来两周开机率将继续上升。成交上，上周春节假期结束下游有所补库，但由于价格阴跌，买家观望情绪浓厚，油厂豆粕日均成交量下降至11万吨。昨日成交9.525万吨，多为现货成交，成交均价2558（-5）。截至2月22日油厂豆粕库存再度回升，由56.56万吨升至64.47万吨。

上周市场传言中国可能放开进口美国DDGS双反关税，此举对国内蛋白粕尤其是杂粕的利空影响明显。根据进口预报我国1-3月预计累计将有超过110万吨菜籽进口，另外还有约20万吨直接进口颗粒菜粕。截至2月22日当周，开机率回升至16%，相应的沿海菜籽库存下降至58.45万吨，菜粕库存增加至1.77万吨。消费上，上周日均成交量9360吨，昨日成交仅1400吨。后期走势，菜粕单边预计仍将以跟随豆粕为主，和豆粕的相对强弱关系更多受菜粕供给影响，密切关注政策变动。

策略：谨慎看空。不看好国内豆粕走势，但下跌空间取决于盘面榨利变化、非洲猪瘟疫情发展及中美贸易谈判结果等。

风险：南美天气，贸易战，中国采购美豆的数量，非洲猪瘟疫情发展等

油脂：维持弱势

美豆类期货昨日走低，美贸易谈判取得突破性进展，美国总统特朗普表示将推迟对中国商品加税。但巴西收割进度迅速，且阿根廷产量恢复利空美豆。马盘棕榈油昨日继续下跌，SPPOMA预估2月前20日产量环比下降8.36%。不过MPOA却预估前20日产量环比增加4.2%，2月产量恢复制约盘面。出口方面，各家机构均预期2月出口下滑。Amspec数据显示2月1-25日马来环比出口下滑6%，而SGS数据显示相比1月环比减少7%。内盘油脂昨日下跌。豆油贸易商买货意愿不强，短期工厂大面积恢复开机，但下游消费一般，终端买货意愿不强，提货速度较慢。非洲猪瘟继续威胁豆粕需求，买油卖粕套利交易继续支撑油价。棕油库存回升较大，棕油现阶段库存处在77.8万吨，由于近期棕榈油成交提货较差，棕榈油库存明显累积。全国各地棕油到港并未减少，2月预计24度到港仍将达35-40万吨，进口利润看，受人民币升值影响近期持续有回升，买船增加。

策略：短期棕油引领跌势后向下空间不会太大，谨慎偏空。豆棕扩大头寸，棕油反套继续持有

风险：贸易战发展  产地天气  汇率风险

玉米与淀粉：期价震荡略偏强

期现货跟踪：国内玉米现货价格继续普跌，淀粉现货价格继续弱势，部分厂家报价下调20元/吨。玉米与淀粉期价早盘反弹，随后震荡回落，全天略有反弹。

逻辑分析：对于玉米而言，目前现货供需博弈继续偏空，农户余粮特别是地趴粮仍有待消化，南北方港口库存继续上升，广西、山东和云南曝出非洲猪瘟疫情，饲料需求疲弱；再加上中美贸易谈判仍在进行之中，对玉米及其替代品进口增加的担忧仍然存在。短期继续留意现货供需博弈的走向，重点关注售粮进度和中下游补库心态，中长期则需要重点关注中美贸易谈判和非洲猪瘟疫情；对于淀粉而言，行业供需短期宽松，但对后期预期较为乐观，市场更多反映原料成本因素。

策略：整体中性，短期受现货带动或仍将继续弱势，但基于供需缺口及抛储政策预期认为期价或已经超跌，建议投资者观望为宜，等待中下游补库之后再行入场。

风险因素：国家收抛储政策、环保政策与进口政策

鸡蛋：现货价格小幅反弹

期现货跟踪：芝华数据显示，鸡蛋现货价格涨跌互现，整体略偏强，贸易监控显示，收货正常偏难，走货较慢，贸易状况小幅改善，贸易商正常偏低，贸易商预期转为弱势看多。鸡蛋期价近弱远强分化运行，以收盘价计， 1月合约上涨6元，5月合约下跌43元，9月合约下跌21元。

逻辑分析：现货价格前期反弹，更多源于春节后中下游的补库，随着库存回升，需求或短期回落，现货价格短期会继续弱势，由于近月期价仍有大幅升水，现货带动近月期价表现相对弱势；而远月更多源于非洲猪瘟影响，节后广西、山东及云南曝出病例，疫情影响有扩大之势，市场预期后期猪价有望大幅上涨，对应鸡蛋替代消费需求存在乐观预期，远月期价表现相对强势。

策略：谨慎看空，建议投资者继续观望为宜，后期升水扩大后激进投资者可以考虑入场轻仓做空。

风险因素：环保政策与禽流感疫情等

生猪：弱势稳定

猪易网数据显示，全国外三元均价为11.98元/公斤。东北三省猪价稳中有降，白条走货欠佳，屠企继续压价收猪，屠宰减量。河北地区受疫情影响，出栏加速，屠企低价收猪。山东市场猪价上涨0.2元/公斤，屠宰企业收购仍有难度，市场猪源供应紧俏，规模场价格提涨意向浓厚，养殖户出栏不积极。预计短时山东市场仍或上涨。河南主线稳定，出栏一般，屠企宰量基本平稳，大猪存栏稍增，小猪出栏占比重仍较大，猪价涨跌两难。西南、华南地区：稳定为主。两广价格稳定，养殖户正常出栏，猪源尚可，但市场需求不振，养殖户看好后市，抵触猪价再降，短期行情或走稳。四川猪价大致走稳，屠企结算稳定。屠企提量备货，近期生猪消化速度略有加快，但终端利好动力偏弱，猪价上行难度偏大。目前全国多数地区供需基本僵持，大场出栏情况尚可，市场压栏意向不强；但疫情影响导致生猪存栏量下滑，终端消费疲软依旧，供需两低，预计近期国内猪价或主线稳定。

纸浆：木浆港口库存继续累加，浆价小幅回调

重要数据:2019年2月26日，纸浆1906合约收盘价格为5584元/吨，价格较前一日下降0.5%，当日成交量为39.7万手，持仓量为15.3万手。纸浆1909合约收盘价格为5584元/吨，价格较前一日下降0.18%，成交量为15382手，持仓量为30224手。1906和1909合约价差为0。

针叶浆方面：2019年2月26日，加拿大凯利普中国主港进口价为700美元/吨（2月净价），俄罗斯乌针、布针中国主港进口价格为680美元/吨（3月陆运净价），智利银星中国主港进口价格为710美元/吨（3月面价）。针叶浆山东地区价格方面，加拿大凯利普当日销售平均价格约为5875元/吨，俄罗斯乌针、布针当日销售平均价格约为5700元/吨，智利银星当日销售平均价格约为5750元/吨。 

 阔叶浆方面：2019年2月26日，智利明星中国主港进口价格为680美元/吨（3月面价），俄罗斯布阔和乌阔中国主港进口价格为650美元/吨（3月陆运净价）。国内阔叶浆市场价格方面，山东地区巴西鹦鹉当日销售平均价格约为5725元/吨，智利明星当日销售平均价格约为5675元/吨，印尼小叶硬杂当日销售平均价格约为5600元/吨。

2月下旬保定地区纸浆库存量960余车，较上月底下降15%，较春节后库存略有上升，较去年同期下降11%。其中满城仓库540车，132仓库420余车。针叶浆货源为主。常熟港木浆库存69.7万吨左右，较上月下旬上升18%，较去年同期增加55%。

欧洲地区木浆港口库存近日公布，2019年1月份库存数量为182.55万吨，较2018年12月份库存增加22.07万吨，再创历史新高。

未来行情展望：虽然欧洲地区木浆港口库存以及中国地区木浆库存均创阶段新高，但库存的高企主要是由于阔叶浆造成，国内2018年漂针浆供给比上年同比减少，针叶浆基本面好于阔叶浆，且目前国内针叶浆和欧洲针叶浆价差为历史高位，价差有回归动力；Suzano表示未来将会减少亚洲地区的纸浆供给，短期内针叶浆期货价格或较为坚挺，有继续上涨可能。但上涨过程中木浆港口库存压力仍存，2月份纸浆价格的走势重点关注3-5月份文化纸消费旺季是否最终到来，港口木浆去库存能否顺利进行。长期来看，2018年四季度经济增速最新公布，为6.4%，自2009年一季度以来再次跌破6.5%的区间；2018年GDP增速为6.6%，创下自1990年以来的新低。经济增速的放缓会影响木浆及下游纸制品的消费，目前尚未看到经济筑底企稳的迹象，长期我们对纸浆期货持谨慎偏空的观点。

策略：外盘美金报价调增，推动期价走高，但港口库存继续累加，终端需求仍有待验证，继续追高存在风险，对纸浆期货持中性观点，可逢高做空。

风险点：政策风险、汇率风险、贸易战风险、自然灾害风险

量化期权

商品市场流动性：煤焦钢矿减仓首位

品种流动性情况：

2019年02月26日，铁矿石减仓532451.67万元，环比减少5.37%，位于当日全品种减仓排名首位。热轧卷板增仓215,611.86万元，环比增长8.12%，位于当日全品种增仓排名首位；阴极铜5日、10日滚动增仓最多；中质含硫原油、冶金焦炭5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，螺纹钢、铁矿石和铜分别成交16282163.40万元、13883888.57万元和11346663.60万元（环比：7.57%、-11.96%、-14.50%），位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2019年02月26日，油脂油料板块位于增仓首位；煤焦钢矿板块位于减仓首位。成交量上煤焦钢矿、有色和化工三个板块分别成交4651.91亿元、3013.71亿元和2178.34亿元，位于当日板块成交金额排名前三；谷物、农副产品和非金属建材板块成交低迷。

期权：豆粕波动率走低，白糖振荡上行

近期中美贸易代表进行谈判，谈判结果将对豆粕价格具有显著的影响，因此带动豆粕隐含波动率近期维持高位，而在2月15日谈判结束后波动率有所回落，当前隐含波动率下行至16.73%附近，而豆粕的历史波动率则继续下行13.56%，此前建议的做空豆粕隐含波动率有所获利，建议继续持有。

5月白糖期权平值合约行权价移动至5200的位置，白糖当前60日历史波动率同步上行至15.12%，平值看涨期权隐含波动率在16.31%附近。白糖波动率小幅回落，不建议继续持有做空波动率组合。

近期铜价波动逐步放大，但仍处于箱体振荡空间中，平值看涨期权隐含波动率上升至13.43%。隐含波动率与历史波动率均已处于偏低位置，加之近期影响铜价的各类事件频发，可考虑逐步布置做多波动率的头寸。