近两个月来，连盘豆油主力合约一直在5750—5950元/吨窄幅振荡，上周尝试冲击6000元/吨整数关口，但未能形成突破，回落整理。笔者认为，国内豆油短期基本面仍差，6000—6100元/吨压力位难以逾越，但中期可尝试逢低建多，抓年尾波段上涨行情。

　　美豆阻力明显

　　目前美豆、棕榈油自身难保，油脂大环境弱势未改。一方面，受10月供需报告小幅调低新季美豆产量和库存、过多降雨影响收割进度偏慢、G20峰会中美和谈预期等因素的影响，近期美豆延续反弹态势。不过，新季美豆库销比创纪录的格局并未发生实质性改变，短期收割偏慢及和谈都尚属概念炒作阶段，若无后续进展，美豆在900美分/蒲式耳的阻力明显。

　　另一方面，棕榈油是压制全球油脂市场的“千斤顶”，在原油走强大幅拉动生物柴油消费和出口的情况下，棕榈油库存仍继续增加，可见其产量压力之大。因此，在棕榈油供应压力改善之前，全球油脂市场都难言趋势性上涨，只能关注个别品种的阶段性机会。

　　库存刷新高点

　　8月中下旬以来，油厂一直维持稳定且有较高的榨利水平，开机率受此驱动持续处于近年来高位，直接导致国内豆油库存不断刷新高点。在刚刚过去的中秋、国庆双节消费小高峰阶段，油厂库存仍在增长之中。天下粮仓数据显示，截至10月12日当周，国内豆油商业库存总量为174.45万吨，较去年同期增长18.75万吨，5年同期均值为137.05万吨。同时，预计未来两周油厂开机率将进一步恢复至超高水平，豆油供应量继续增长。

　　消费端无亮点

　　从豆油季节性消费特征而言，中秋、国庆双节小高峰已经过去，距离元旦、春节消费高峰还有近两个月时间，豆油需求短期进入平稳阶段。在看到豆油库存真实下降之前，难以激发贸易商和终端消费者的额外采购需求，更不会追高。从当前的油脂间价差结构来看，现货豆油和棕榈油价差扩至1000元/吨的超高水平，现货菜油和豆油价差回落至800元/吨以下，使得棕榈油、菜油继续挤占豆油份额，抑制豆油需求。

　　豆油价格短期若继续上行，则意味着进口窗口随时可能打开，继续增加国内供应。目前阿根廷12月船期毛豆油进口成本在6000元/吨浮动，豆油进口利润小幅亏损，若内盘豆油突破6000元/吨甚至6100元/吨关口，将迅速产生进口利润，同时增加豆油进口量与盘面抛压。

　　关注进口情况

　　如果贸易摩擦持续，12月至明年2月，进口大豆供应预计短缺。据统计，当前我国进口大豆主要供应国巴西，10月大豆期初库存已降至不足1900万吨，同比下降超过400万吨，四季度可供对华出口数量最多为800万—900万吨，仅相当于我国2017年四季度一个月的月均进口量。在新季巴西大豆明年3月供应国内之前，若不采购美豆，将很难满足国内的大豆压榨需求。

　　接下来的时间，重点关注11月以后的油厂开机率变化，以及豆油库存数据是否转降。在目前库存创纪录、消费平稳的格局下，豆油供应缩减才是库存去化的最佳推动因素。检验进口大豆是否真的开始短缺，最直接的数据表现为油厂开机率是否明显下降，再结合消费情况反应到快速下降的豆油库存数据之中，这才能成为豆油年末阶段性上涨的真正驱动。

　　合约价差变数大

　　本周连盘豆油5月合约明显较1月合约抗跌，豆油1—5月合约价差骤缩100点。主要原因，一是豆油现货库存继续攀升，迟迟看不到去库存迹象，从而拖累近月合约；二是对于11月底中美和谈预期的扰动也压制1月合约的豆油、豆粕期价。笔者认为，后期影响豆油1—5月合约价差的主要因素仍是进口大豆供应短缺与否。因此，该月间差走势的不确定性很大，若和谈无实质性进展，1—5月合约价差将重新走扩；若年末豆油去库存得以兑现，明年年初国内豆油供应压力将明显减轻。

　　整体来看，目前豆油库存仍不断刷新高点，而需求进入平稳期，短期基本面难以支持豆油价格持续上涨。中期行情的关键在于，12月至明年2月国内进口大豆供应短缺的预期能否兑现，进口大豆供应不足将促使豆油快速去库存，从而带来年末阶段的豆油上涨行情。操作上，建议短期不追高，中期逢低试多，重点关注中美贸易摩擦缓和的风险因素。

　　（作者单位：国海良时期货）

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