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　　截至9月18日当周，投机者所持COMEX黄金期货和期权净空头寸增加2965手合约，至74390手合约，创2006年6月有数据记录以来的净空头最高位。

　　2月以来，黄金市场一直处于疲弱状态。尤其是4月中旬后，尽管地缘政 治、全球贸易摩擦和经济疲软等均引发市场避险情绪上升，但黄金并未获得市场青睐——美联储今年将加息四次的预期持续打压黄金市场，美元资产大受追捧，黄金被市场“遗弃”，市场看空氛围浓厚，7月COMEX市场黄金期货和期权净多持仓由正数转为负数。除此之外，ETF投资者也在不断抛售黄金，年初迄今，全球最大黄金ETF持仓已经下降94.09吨，目前仍未有停售迹象。

　　8月16日金价创出年内新低，伦敦现货黄金1160美元/盎司，沪金1812合约跌至262.7元/克，之后金价迅速反弹。当前市场看空氛围虽然并未扭转，但金价却呈现了筑底迹象。

　　9月美联储会议前夕美元指数下跌

　　最近几个月，全球贸易摩擦愈演愈烈，美元成为主要受益者之一。不过，“靴子”落地之后，市场对美元的避险需求减弱，美元指数于9月20日突然下破94整数关口，打破了短时关键支撑，后市预计仍将偏弱运行。

　　9月美联储货币政策会议即将来临，市场普遍预计美联储将升息25个基点，政策前景成为关注焦点。美联储主 席鲍威尔将在新闻发布会上讲话，FOMC的预测可能将比升息本身的影响更大，全球金融市场的波动性势必将由于此次会议的诸多不确定性而增强。

　　我们认为，当前的金价已经提前反应了加息四次的预期，而一旦9月不加息，金价势必会大幅反弹。美联储首次加息是在2015年12月，但加息直到最近才开始影响全球经济，近日新兴市场危机愈演愈烈，如果任其发展，影响传导到发达国家也只是时间问题，美联储官员已经开始关注美债收益率曲线走平这一现象，而这通常是作为经济衰退的指标。另一方面，美国经济数据总体表现良好，美联储一再强调渐进加息，2015、2016年加息一次，2017年增至三次，若今年加息四次，加息步伐显然加快，若按照这一节奏将快速达到美联储目标中性利率，显然，在全球经济不确定背景下，与美联储渐进加息的路径实际上并不一致。因此，我们认为9月美联储若放缓加息步伐也在情理之中，而即使加息，美联储新闻发布会的措辞也会偏鸽。总体看，美联储加息前，市场炒作预期打压金价，而一旦确定加息，金价会借机反弹。

　　从整体资产配置角度看，作为传统避险资产，目前的金价很难反映出全球政 治和经济的不确定性。另一方面，美元资产虽然被市场青睐，但市场对美股的担忧却越来越紧张，美股上涨周期随时面临深度回调。同时，10年期美债收益率持续围绕3%波动，市场担心市场利率持续走高会打压经济。

　　世界黄金协会近期公布的报告显示，全球各国央行增持黄金储备的趋势还在继续。今年上半年创下2015年以来最大的上半年增持量，总计买入193.3吨黄金，同比增长8%，这是自2015年以来，各国央行黄金增持量最大的一个上半年。其中，俄罗斯、土耳其和哈萨克斯坦央行占比达到86%，是最大的黄金买家。值得注意的是，除了这几个已经持续几年的黄金大买家，还有一些央行也开始增持黄金，比如埃及央行自1978年以来第一次增持黄金，还有印度、印尼、泰国和菲律宾央行也开始买入。

　　近期全球新兴经济体货币剧烈波动，增强了全球央行对自身货币的关注度，作为传统的货币锚，黄金储备有利于稳定市场预期，随着美元加息周期的推进，我们预计央行的这种主动购买行为会继续下去，将在中长期支撑黄金价格。

　　据瑞士海关管理局数据，其黄金出口在8月回升，出货量环比上涨30%至14个月高位150.5吨。数据显示，瑞士运往印度的黄金升至39.5吨，为2017年5月以来最多。全球第二大黄金消费国印度的黄金进口量在8月翻了一番，达到15个月以来的最高水平。根据GFMS编制的数据，今年印度前八个月的进口量同比下降12.9%至532.1吨，但由于政府采取措施提高农民收入，将提振农村购买力，预计今年剩余时间内的黄金需求将有所改善。8月瑞士出口至中国的黄金为44.3吨，为今年的第二高位。全球主要市场对于黄金的需求总体良好，有利于金价反弹。

　　黄金价格波动性逐步增大

　　未来需要关注以下几方面：第一，关注全球贸易争端。美国政府并不期望美元强势，毕竟美元走强会抑制出口，在经过了近几周的修正之后，市场对于美元是否会继续走强存在疑问。第二，关注黄金价格自身的波动率。虽然市场避险情绪浓厚，但是黄金波动率处于历史低位，市场关注度低，金价避险属性难以发挥。不过我们预计未来一段时间金价波动性将显著增大。第三，关注包括美国大选、英国脱欧、中东局势等影响全球政 治经济预期的事件。第四，为了应对已经进入加息进程的美联储，关注全球央行针对本国货币波动的应对性政策预期。第五，关注总体净空持仓情况。从最近几年看，过度看空的持续时间都不会很长，市场随时存在转向的可能，而这个时间窗口可能是9月美联储议息会议。市场看空氛围逆转的参考指标是ETF持仓不再流出，且连续增持。