截至 7 月 9 日， 新兴市场延续走弱态势、发达市场企稳回升。在 MSCI 发达市场指数按周1.17% 升幅带动下， 全球股票指数回升 0.93%。相对而言， 新兴市场指数疲弱态势延续，按周下跌 0.89%。 中国在岸、离岸指数延续回调态势， 沪深 300、上证综指、恒生指数、国企指数一周分别下跌 4.15%、 3.52%、 2.21% 和 4.07%。 市场对恒生指数成分股盈利预期持续下调，市价对应即时市盈率、即时市净率分别约为 11.35、 1.28 倍，即历史均值水平。从中国经济基本面和资金条件来看，香港股票市场仍面临盈利预期、估值倍数下行的压力，虽然在短期有望获得一定估值支撑。

港股通延续净卖出的格局， 20 日日均净卖出约 8.9 亿港元。 20 日港股通平均成交额占港交所主板比重 11.8%。 从行业来看，周内公用事业防御能力显著， 按周收涨 0.58%，周期性行业则延续明显回调的格局。医疗保健行业受累于市场去风险及高估值，亦大幅回调，按周跌幅达到 7.03%。我们认为， 系统性调整结束后，医疗保健行业仍是资金再配置的首选。

外贸压力逐步显现，制约政策调控空间

7 月 2 日中国海关总署数据显示， 2018 年上半年对美货物贸易出口增速大幅下降。年内累计、 6 月对美出口增幅 5.4%、 3.8%， 增速分别低于去年同期 13.9 和 23.8 个百分点。从全口径贸易差额数据来看，截至 5 月末，年内累计顺差约 997 亿，同比收缩幅度达到26.8%。 此外，参考外汇创造情况，截至 2018 年 5 月末， 外汇占款总额约 21.5 万亿人民币，较上年同期下降了 378.5 亿元人民币。

我们认为， 美国对华产品提高关税及中国外贸顺差收窄将主要在两个方面对中国经济基本面产生明显影响，并对中国国内宏观政策产生显著制约。 一是， 指向明确的关税制裁将破坏中国境内参与全球分工的制造业产业链。 中国对美出口的主要产品类别集中于机械和电子设备， 而美国关税打击重点即在于工业和科技领域，这将直接增加体量巨大的外向型制造业在中国运营面临的成本压力。此外，由于美国在中美产业分工中往往具备一定地位优势，中国境内配套产业和终端消费在短期难以替代美国关键工业环节和市场需求，产业链外移的压力将进一步上升。 事实上， 相对于短期关税钳制对企业经营产生的压力，中期（三至五年） 的制造业外移对中国实体经济的打击可能更为深刻。二是，中国对外顺差缩窄将对人民币汇率形成较为直接的压力。这主要是因为人民币的基础货币管理工具仍不健全和主要基础资产仍是美元，在金融账户、服务贸易收入面临逆差压力仍将长期持续的背景下，货物贸易顺差缩窄或短期转负将改变国际收支层面的外汇跨境流动方向。同时，由于人民币在国际贸易中的接纳和使用水平仍较低，外汇流动方向的变化不利于中国在未来国际活动中的影响力。 进一个层次，在外部压力上升的条件下，宏观政策对国内经济的调控能力将必然下降。 这意味着，虽然面临较明显的经济金融压力，资本市场难以期待宏观政策的积极转向。