20年股市牛短熊长

1990-1992

“8·10”舞弊案重创新生股市

1990年12月19日，上海证券交易所成立，最初挂牌股票仅有豫园商场、凤凰化工等八只股票，人称“老八股”。当时股票交易前先手工填写委托单，被编到号的人才有资格拿到委托单，能买到股票等于中了头彩。

当时交易制度实施1%涨跌停板（后改为0.5%）限制，股指从96.05点开始，历时两年半的持续上扬，在1992年5月21日取消涨跌停板的刺激下，狂飙到1266.49点，单日涨幅达105%。但好景不长，三天后就开始下跌，沪指很快跌回到386点。

一日暴富的神话被广为传播，培育了市场对股票的极大需求。1992年8月9日（周日）和8月10日（周一），“1992股票认购证”第四次摇号。当时预发认购表500万张，每人凭身份证可购表一张。各售表门前提前三天就有人排队，据说有人以每天50元的报酬，从新疆雇1500人赶来排队；其中一人的包裹被打开后，发现2800张身份证。

8月9日一早，120万人的长龙在深圳排队购表。上千万张、成捆的身份证，特快邮至深圳，深圳银行存、汇款就有30亿元。排队者不分男女老少，前心贴后背地紧紧拥抱在一起长达十小时。尽管16时下起倾盆大雨，但人们仍坚守到21时，500万张新股认购抽签表全部发行完毕。发售网点前炒卖认购表猖獗，100元一张表已炒到300元至500元。营私舞弊、暗中套购认购表的行为也被发现。

8月10日23时，深圳市长助理出面，宣布市政府的五项通告，决定再增发500万张认购表以缓解购买压力。8月11日14时，新增发的500万张新股认购抽签表兑换券开始发售，次日全部售完。

“8·10”风波中股票舞弊案历时四个月清查水落石出：到12月10日止，查出内部截留私买的抽签表达105399张，涉及金融系统干部、职工4180人。其中，金融系统内部职工私买近6.5万张，执勤、监管人员私买2万多张，给关系户购买近2万张。

“8·10”风波后，深圳股市一度受到重创，股价指数从8月10日的310点猛跌到8月14日的285点，跌幅8.1%。元气大伤的深指从此一直猛跌到11月23日的164点才止跌反弹。受“8·10”风波影响，上证指数从8月10日的964点暴跌到8月12日的781点，跌幅达19%。

由此，证券市场监管的必要性展现无遗。1992年10月底，“8·10”风波发生两个月后，国务院证券委员会成立，这是最早监管证券市场的国家机关。

1992-1995

南巡谈话开启政策牛市

1992年，邓小平南巡谈话时针对证券市场提出，“允许看，但要坚决地试”，破除了思想和理论障碍的这一表态，推动资本市场发展迈出关键性步伐。

1992年11月17日，天宸股份上市，沪指完成最后一跌，第二轮牛市启动：三个月内快速上涨，涨幅达301%。

1993年至1994年，中国宏观经济偏热，引发紧缩性宏观调控，同时A股实现了一次大规模的扩容，人们开始反感新股融资、上市公司配股、再融资等无限制地抽资却缺乏必要回报的局面，大盘一蹶不振、持续探底，证券市场一片萧条，至1994年7月29日创下325.89点的最低点。

1994年7月30日（星期六），相关部门出台三大利好政策救市，一是停发新股，二是试办中外合资基金管理公司，三是有选择地对资信和管理好的证券机构进行融资。1994年8月1日沪指跳空高开，第三次牛市启动，井喷行情随即展开，市场在不到30个交易日的时间上涨至1052.94点。

1993年至1995年，中国开设国债期货市场立即吸引几乎90%的市场资金，股市则持续下跌。1995年2月，机构违规操作导致的“327”国债期货恶性事件发生，5月17日，中国证监会暂停国债期货交易，在期货市场上呼风唤雨的短线资金大规模杀入股票市场，掀起股市一次短线暴涨，即第四次牛市。不过，这次牛市仅持续了三个交易日，是A股史上最短的一次，股指从582.89点涨到926.41点后，一蹶不振。

1996-1998

十二道金牌浇不灭股市之火

1996年初，中国股市走熊三年，最低点已探至512点，许多股票已跌到低谷。当时的深发展每股仅6元多，四川长虹7元多。新股再次发行困难，管理层被迫停发新股。春节后，股市连连跳空高开，宏观政策也利好不断。

3月30日，央行宣布4月1日起停办新的保值储蓄业务。4月1日，国务院批示要“稳步发展，适当加快”。两个交易所暗暗较劲，深沪大盘全线飘红，从1996年4月1日到12月12日，上证综指涨幅达124％，深成指涨幅达346％，涨幅5倍以上的股票超过百种，第五次牛市启动，行情火爆非同寻常，且开始崇尚绩优。两只领头羊：深发展从6元起步，到12月12日达到20.5元/股，四川长虹到12月上旬涨到27.45元/股。

市场如此火热令监管当局担心。10月起，管理层接连发布了后来被称为“十二道金牌”的规定，包括《关于规范上市公司行为若干问题的通知》《证券交易所管理办法》《关于坚决制止股票发行中透支行为的通知》等。但未能阻止大盘的升势。

12月13日，国务院下发《关于进一步加强证券市场监督管理工作的通知》。通知指出，国务院决定进一步加强证券市场的风险宣传；增加市场供给；摘要公布《国务院批转中国人民银行关于进一步整顿金融秩序严格控制货币投放的紧急通知》；从严查处证券违法违规案件；建立涨跌停板制度和市场禁入制度，进一步规范市场行为。

12月16日《人民日报》刊登了特约评论员的文章《正确认识当前股票市场》，文章指出造成股价暴涨的原因：机构大户操纵市场，银行违规资金入市，证券机构违规透支，新闻媒体推波助澜，误导误信股民跟风等因素。文章表示，“有涨必有跌”，当前的股票市场存在极大风险。

评论员发表文章的当天（12月16日，星期一），沪深两市跳空低开，绝大部分股票收在跌停板。但随即，股市再度走牛。直到1997年5月10日（星期六），印花税由3‰上调至5‰。

1997年3月1日，时任国务院总理李鹏在八届全国人大五次会议上所作的政府工作报告中指出：“规范证券、期货市场，增强风险意识”。由此，1997年被中国证监会确定为“证券期货市场防范风险年”。

1998年4月，时任中国证监会主席周正庆指出，当前证券工作要抓好两件大事：一是贯彻全国金融工作会议精神，抓好证券监管体制的改革和证券市场的清理整顿；二是发挥证券市场功能为国有企业改革和三年解困服务。股市正式成为国企改革的重要资金阵地。

1999-2004

“5·19”井喷到庄家天堂

1999年的第六次牛市俗称“5·19”行情。管理层允许三类企业入市，当年5月19日人民日报发表社论指出，中国股市会有很大发展。投资者踊跃入市。在网络科技股热潮的带动下，中国股市走出了一波凌厉的飚升走势。

在不到两个月的时间里，上证综指从1100点之下开始，最高到1725点，涨幅超过50%。期间涌现出了无数网络新贵，其中的龙头亿安科技、海虹控股、四川湖山等股价更是被炒到了非理性的高价。次年春节，沪深股市在充分消化“5·19”行情的获利筹码之后重拾升势。

2000年2月13日，证监会决定试行向二级市场配售新股，更吸引资金入市，推动沪指于2001年6月14日创下2245.44的历史最高点。

1999年后的两年里，“庄家”们“你方唱罢我登场”。如吕梁与朱焕良联手坐庄中科创业，先后与国内20多个省的120家证券营业部达成融资关系，融资近54亿元，被业内认为是中国第一个真正运用循环融资链条圈来打造的庄股事例。此后，吕梁奇迹般亡命天涯，操盘琼民源的王寒冰、坐庄亿安科技的罗成等，据说都遁形海外。

同时代的庄家之首当属“德隆系”。唐家老四唐万新为德隆集团的灵魂人物，号称“中国第一投行家”，采用产业收购加高度控盘等方式做庄。最终因为内部“老鼠仓”加大运作成本、资金链断裂而轰然倒塌。最终唐万新因涉嫌变相吸收公众存款和操纵证券交易价格非法获利，2004年被逮捕并判刑。

与庄家们同时倒台的还有操作手法类似的券商们，证券市场进入证券公司综合治理阶段，一批老牌券商纷纷被清理整顿。

这期间，公募基金因其恶劣的市场表现被市场唾弃。2000年10月初，《财经》杂志发表《基金黑幕》，基于上交所交易数据分析报告的这篇报道认为，“基金稳定市场”只是一个美丽的假设，基金在证券交易中大量存在对倒、倒仓甚至关联交易等违规并损害投资者和基金持有者利益的行为。

2001年1月，经济学家吴敬琏在中央电视台发表“赌场论”，五大经济学家公开回应，开始了中国股市大讨论。

在长达两年的大牛市后，随后的熊市之旅长达四年。

2005-2007

6124点的大牛市

中国最波澜壮阔的一次牛市是从2005年6月6日上证指数998点开始的，历经两年零四个月，于2007年10月16日达到6124点的巅峰。

这次的牛市有三大基础：流动性极度宽松、股权分置改革、企业基本面。

2005年7月20日，中国开启人民币汇率改革，人民币进入渐进升值的轨道。这吸引了大量外资流入，外汇储备极速增加，外汇占款也迅速增加。在汇率改革中，流动性丰裕必将导致股市大涨，QFII对这样的历史早有所知，因此2005年带头“做多”。

2005年股权分置改革启动，国家股和法人股补贴流通股“换得流通权”，解决了中国股市70%以上股份不能流通的结构性问题。

2005年，中国房地产业处在空前大发展的半途之中，拉动了钢铁、水泥、电解铝、铜、玻璃、石灰、家具、装修、建筑业等几十个产业。诸多因素作用下，2005年至2007年，中国GDP分别以10.4%、12.7%、14.2%的高速增长，为牛市提供了基本面的依据。

股市攀上6000点后，政府担心“泡沫经济”在破灭后报复性下跌导致巨大风险及伤害，决定从流动性上先拧水龙头，实施“适度从紧”的货币政策。至此，股市开始调整，99.9%的股票从天上跌入海底。

2008年，上证综指跌至1664点一带时，欧美金融危机爆发。中国政府提前应对，货币政策再放宽，中央“4万亿”刺激计划出炉，并下令各地方政府投入配套资金，救市资金高达10.7万亿元；股市中，新股发行启动，印花税大幅下调，股市又翻身向上，至2009年8月4日达到3478点。

此时，中国的房地产价格继续高涨，高处不胜寒。2010年10月开始，中国政府采取了提高贷款首付和利率、限购等史上极为罕见的楼市调控政策，银行存款准备金率亦上升到21%的世界罕见高度，并开始着手处理地方融资平台和地方政府债务。过去的超高速增长无法再持续，中国经济开始进入新常态，至2014年9月，上证综指历经一波波下沉，在2000点以下徘徊。