核心结论：我们认为二季度是非常好的做多时间窗口，板块上重点看好金融和消费板块，金融和消费板块有望带领上证综指上攻3500  点。消费板块中，一是从供给端看，很多消费品行业经过过去几年的市场出清，当前竞争格局明显改善，进入到可以提价释放利润的阶段。二是从需求端看，预计从5  月份起商品房销面积累计增速将进入负增长，房地产对消费（结构上看特别是非耐用消费品）的挤出作用将大幅释放。金融板块中，一是信用扩张拐点有望看到，“去杠杆”政策总体方向不会变，但边际力度将有所趋缓，社融余额同比增速的拐点在三季度可能就能看到。二是在全球利率上行周期中，利率上行直接利好保险行业，且商业银行净息差有望进一步扩大。
        消费板块：竞争格局改善＋后地产周期挤出作用释放
        2018  年以来消费品板块整体表现较好，旅游、食品饮料、家电、纺织服装等行业在一级行业中涨幅榜排名领先。我们继续看好未来消费品板块的表现机会，特别是非耐用消费品（快速消费）行业。核心逻主要是两个，一是从供给端看，很多消费品行业经过过去几年的市场出清，当前竞争格局明显改善，进入到可以提价释放利润的阶段。二是从需求端看，此前从2016  年开始我们经历了一轮超长的房地产上行周期，而到2018  年4  月份，我们看到商品房销售面积累计同比增速下降至了1.3%，后续将有望进入到一轮真正意义上的地产销售负增长周期，房地产对消费（结构上看特别是非耐用消费品）的挤出作用将大幅释放。
        （1）很多消费品行业竞争格局改善进入景气周期
        我们认为本轮消费品行业的景气度提升核心逻辑在供给侧的集中度提升，而非需求总体的大幅回暖。实际上，从总量需求端来看，消费整体增速或许并没有太大向上的空间。从影响消费总量的核心指标居民收入来看，我们发现从2018  年开始居民收入增速此前短暂回升的势头已经结束，居民收入增速重新进入到了下行的阶段。这也反映在最新的宏观经济数据中，社会消费品零售总额增速4  月份出现了显著的回落。
        而从行业的角度来看，很多消费品行业经过过去几年的市场出清，当前竞争格局明显改善，进入到可以提价释放利润的阶段。2017  年以来市场看到了很多消费品都出现了涨价的情况，包括白酒、啤酒、酒店等等。除了价格以外，从产量和销量上也能看出，部分行业走出了见底回升的趋势。
        正是因为上述两种作用的合力，我们发现当前：（1）白酒啤酒等部分行业产销量增速回升，但消费整体增速仍在回落，（2）很多消费品在涨价，但CPI  始终没有起来，甚至是PPI  中的生活资料价格也一直没有起来。因此我们认为当前消费品行业的景气更多的是自下而上结构性的，而非自上而下总量性的。
        （2）后地产周期利好非耐用消费品
        关于房地产周期对于消费的影响，市场中一直有不同的看法。对于房地产如何影响消费的总量和结构，国信策略组此前有专门的深度报告进行讨论。我们认为，从总量上看房地产周期与居民消费水平没有明确的正向或者负向关系，房地产周期对于居民消费的影响主要体现在居民消费结构会产生显著变化。
        在房地产销售上行周期，居民耐用消费品的支出增速会有明显上升，而对应的非耐用消费品支出增速则有明显下降。相反，在房地产销售下行周期中，非耐用消费品的增速则会有明显上升，而耐用消费品支出增速则有明显下降。这个关系在美国和中国的历史数据中都反复出现。
        预计随着房地产销售面积增速的不断下降且进入负增长，之前压制非耐用消费品支出的因素会不断减弱。从这个角度来看，我们认为食品饮料、旅游、酒店、影视、奢侈品等非耐用消费品会有不错机会，国外的相关历史数据显示，旅游、奢侈品等可选消费品的弹性往往是最大的。
        （关于房地产对于消费结构影响的详细分析，可以参见我们此前的专题报告：《后周期时代消费投资机会：逻辑与经验-20170310》）
        金融板块：息差有望扩大＋信用扩张拐点将至
        我们认为在前期较大幅度调整后，当前时点下可以关注金融板块的超额收益机会，细分行业中更看好保险和银行。理由如下：第一，“去杠杆”边际影响在趋缓，信用扩张拐点或将到来，社融余额同比增速的拐点在三季度就有可能看到。对比沪深300  和标普500  上市公司资产负债率可以发现，当前金融地产外其他所有行业沪深300  整体资产负债率均低于标普500。第二，当前商业银行净息差处在底部位置，在美国十年国债破3.0%且美联储继续加息的背景下，预计未来净息差进一步走高的可能性更大。第三，国信证券“货币+信用”大类资产配置框架显示，在当前“宽货币+紧信用”的周期环境中，金融、TMT、消费板块历史上会有超额收益，且如果前述逻辑成立，未来周期环境将会进一步转化为“宽货币+宽信用”，这种环境中金融板块仍有超额收益，因此我们认为未来金融板块获得超额收益的确定性会更强。
        （1）“去杠杆”边际影响趋缓，信用扩张拐点或将到来
        2017  年以来，“去杠杆”的整体政策方向成为了金融机构资产规模扩张的一个重要制约，特别是从2017  年11  月以来，我们看到包括社会融资规模余额增速、M2  同比增速在内的主要社会信用指标出现了显著的下行，我们认为这或许是2  月份以来金融板块整体出现较大调整的一个重要原因。展望未来，我们认为，“去杠杆”政策总体方向不会变，但边际力度将有所趋缓，社融余额同比增速的拐点在三季度可能就能看到。
        对比A  股沪深300  和美股标普500  上市公司的资产负债率，可以发现一个更加惊讶的结果，那就是除了房地产和金融以外，当前所有行业中沪深300  上市公司的资产负债率都要低于美股标普500  公司的水平。因此，总体上我们认为通过过去几年“去杠杆”的努力，中国公司债务风险已经得到很大控制，除房地产以外多数非金融行业当前资产负债率已经处在了相对较低的水平，未来金融机构信用扩张增速的拐点或在不久即将到来。
        （2）全球利率上升周期中，息差有望扩大
        当前全球经济复苏并未终结，美国十年期国债利率已经突破3.0%，而伴随着全球原油价格持续走高，预计后续美联储仍会有进一步加息的措施。因此从全球角度来看，我们认为当前正处在一个全球利率不断上行的周期之中。利率上行一方面对保险行业形成直接的利好，另一方面利率上行周期中，银行的息差往往会扩大。从目前国内的情况来看，预计后续商业银行息差有望进一步扩大

温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。