事件：公司公布半年报，上半年收入299.3 亿，同比增长0.23%，归母净利32.1 亿，同比增长20.63%， EPS 为0.53 元，扣非净利润25.5 亿，同比增长2.92%；单二季度收入147亿，同比下降2.6%，归母净利16.6 亿，同比增长22%。我们之前对上半年的预测为3%/17%，公司收入略低于预测，利润增长高于预测。
　　投资评级与估值：维持盈利预测，预计2016-2018 年EPS 为0.88、1、1.11 元/股，同比增长16%、13%、11%，对应PE 为20、18、16 倍，维持买入评级。受宏观需求影响，乳制品行业整体增速放缓，但公司依靠品牌力、扎实的渠道力和产品创新能力，实现了液态奶5%增长，实属不易，尽管上半年整体收入和扣非后净利润增速不快，但我们依然看好行业和公司未来的改善空间：1、公司拥有快消品公司中极强的渠道深度、广度和掌控力，同时拥有突出的品牌力；2、团队稳定、扎实，核心高管持有公司股份，已实施两期员工持股，乳业公司中机制最好，利益一致；3、全球原奶价格处于筑底复苏时期，未来随着原奶价格稳步回升，竞争格局有望改善，上半年伊利蒙牛各增加销售费用约10 亿，可见低成本下行业竞争之激烈，但也说明未来格局改善后的弹性空间大；4、净利率仍将不断提升，一是通过整合全球上游资源降低成本，二是享受消费升级毛利率不断提升。
　　液体乳收入稳定增长，安慕希同比大增131.4%。受消费升级影响，公司产品增长出现结构性分化，总体略有增长。其中液体乳235 亿，同比增长4.78%，冷饮产品29.3 亿，下降1.98%，奶粉及奶制品25.3 亿，下降24%，混合饲料4 亿，下降22%。分地区情况，华北收入94.8 亿，增长1.26%,华南7.9 亿，增长0.15%，其他地区119.7 亿，下降0.22%。收入增长核心驱动力仍是明星单品，“安慕希”常温酸奶零售额同比增长 131.4%，市占份额比上年同期提升 3.3 个百分点，预计全年冲击70 亿；“金典”液体乳零售额同比增长10.4%，市占份额比上年同期提升 0.5 个百分点；“畅轻”低温酸奶零售额同比增长 21.7%，市占份额比上年同期提升 0.7 个百分点。其他新品也实现快速增长。奶粉受境外”海淘“或”跨境电商“影响，以及奶粉新政实施前小品牌清库存冲击，同比下降24%。总体看，公司各项业务巩固了行业龙头地位，据AC 尼尔森数据，公司乳制品市占率第一20%，常温液奶市占率第一31%，低温液奶市占率16.7%较去年提高1.1 个百分点，婴儿奶粉全渠道市占率4.9%。
　　乳产品毛利整体提升，销售费用管理费用上升，行业竞争激烈。受益成本下降和产品结构升级，整体毛利率38.96%，同比提高4.2 个百分点，液体乳毛利37.19%，增加4.53 个百分点，冷饮产品43.65%，增加5.60 个百分点，奶粉及奶制品58.54%，增加6.49 个百分点。上半年销售费用70.8 亿，同比增长17.64%，增加10 亿，其中广告营销费40.7 亿增加9 亿。此前蒙牛公布中报，蒙牛上半年销售及经销费用64.5 亿，增加近9 亿，广告费用28 亿增加5.4 亿。说明在成本红利下，乳业巨头大幅增加市场投入抢占份额，行业竞争激烈。管理费用15.6 亿，同比增长15.53%，主要是本期职工薪酬增加、新建项目投入运营以及资产改造导致修理折旧费增加所致。财务费用1834.6 万，下降91.41%，一是本期平均借款余额以及借款利率较去年同期下降导致本期利息支出减少；二是上期新西兰元兑美元汇率下降导致上期汇兑损失较大所致。本期政府补贴5.6 亿，同比增加4.3 亿，使得营业外收入大幅增加。上半年净利率10.67%，同比提升1.9 百分点，扣除营业外收入影响，营业利润率提升0.65 个百分点，主要是毛利率拉动。