太阳纸业(002078)

事件：

公司公告半年报，上半年实现营业收入65.6 亿元，同比增长26.3%；归母净利3.53 亿元，同比增长40.04%；基本每股收益为0.14 元。管理层预计1-9 月净利增长区间为30%~60%。

评论：

1、业绩符合预期，新增产能投产带动收入增长

中报盈利符合我们预期。上半年公司产品需求整体稳定，30 万吨轻型纸改扩建项目、35 万吨天然纤维素循环经济一体化项目等陆续投产，带动销售收入增长26.3%。毛利率19.81%，同比下降2.4 个pct，预计后续随着溶解浆涨价效应逐步体现，公司整体毛利率仍有提升空间。投资收益增加对公司利润增厚效应显着，若剔除投资收益影响，估计营业净利增速约为23%。二季度单季，公司收入、净利增速明显提升，分别至37%、53%。

2、16 年增长点在新增牛卡纸、溶解浆及生活用纸；17、18 年绒毛浆助力

除了新增产能形成公司16 年主要收入增长点之外，同时公司迅速布局快消品：3月与日本制纸Crecia 签署纸尿裤战略合作协议，Suyappy（舒芽奇）系列儿童纸尿裤将于近期正式推出中国市场，加上前期推出“幸福阳光”生活用纸产品，公司快消品产品线系列进一步完善。同时，公司拟在美国阿肯色州实施的绒毛浆项目，年生产能力70 万吨，总投资约13.6 亿美元，由于其产地松木价格为国内一半左右，成本占据优势，未来投产也将保障产品毛利率水平，投产后将成为企业17、18 年盈利增长点。

3、业绩持续有望超预期，维持“强烈推荐-A”评级

我们看好公司出“四三三”发展战略，即纸产品占40%、生物质新材料（溶解浆、绒毛浆、木糖等）占30%、快速消费品（生活用纸、纸尿裤等）占30%的利润格局。且今年铜版纸提价、溶解浆涨价、木浆价格下行，带来的公司毛利率水平提升效应将逐步显现，未来业绩有望持续超预期。预计公司EPS2016、2017、2018 年分别为0.40、0.47、0.55 元，业绩增长分别为51%、18%、18%。估值远低于可比公司，维持7.80～9.75 元目标价和“强烈推荐-A”评级。

风险提示：新建产能投产达产低于预期，经济环境恶化导致需求大幅削减