不论是海外还是国内市场，我们发现近期资金对风险的敏感度似乎正在上升。在7月17日的海外周报《经济低波动下的跨境资金新变化》中，我们讨论了在此背景下全球资本市场出现的一些变化。在本周的国内周报中，我们继续讨论国内市场对风险关注度的上升，以及由此带来的市场变化。

　　1)“追逐高收益”曾是资本过剩年代里资金的唯一目标；

　　2)而一些边际变化似乎正在发生，风险的关注度出现提升：

　　a)债券信用利差的分化今年快速拉大；

　　b)债券市场推迟发行和取消发行金额大幅上升；

　　c)股票关注也从“炒预期”转向“炒业绩”，回避不确定性；

　　d)保本型基金规模快速上升，也反映出投资者更关注风险。

　　3)风险定价的完善有利于经济转型的推进。

　　在过去，资本过剩年代资金一味追逐高收益

　　一方面，过去投资者的风险意识相对较弱。这是因为自1998年以来，中国经济的市场出清机制表现并不完善：在经济方面，表现为产能过剩行业的少部分企业沦为僵尸企业，从而导致经济僵化；在债券方面，表现为信用违约的信息缺失导致风险定价无效。

　　另一方面，收益率的错配下资本天然有追逐高收益的动机。我们在2015年8月的报告《资本过剩的年代：认识本轮周期的三个问题》中提出，在实体经济回报率下行而预期收益率相对较高的情况下，负债端的高成本倒逼过剩资本追逐高收益资产，造成了信托、股票等泡沫。

　　因此，在过去很长一段时期中，对于投资者而言，追逐高收益成为首要甚至唯一的目标，而风险意识相对缺乏。在这个阶段中，收益来自于加杠杆、来自于忽视潜在风险，这样的情况在目前仍然存在。

　　一些边际变化似乎正在发生

　　虽然与发达国家成熟市场相比，目前中国市场的风险意识可能仍然偏弱，但近年来一些现象显示，风险的关注度从2014年43号文以来正在逐渐上升，而今年的变化尤其明显，投资者似乎正在逐渐从“追逐高收益”的单目标模式，切换到到“风险与收益并重”的两维目标模式之中：

　　1)债券信用利差的分化今年快速拉大；

　　2)债券市场推迟发行和取消发行金额大幅上升；

　　3)股票关注也从“炒预期”转向“炒业绩”，回避不确定性；

　　4)保本型基金规模快速上升，也反映出投资者更关注风险。

　　风险定价的完善有利于经济转型的推进

　　短期来看，部分产能过剩行业仍将继续受冲击。但中长期来看，资质较差的企业难以获取融资，而优质企业则可以获取更低成本的资金，这将加速淘汰劣质企业。从宏观层面而言，风险定价的完善和发债规模的倾斜意味着市场发挥主导作用，资本配置将得到优化，有利于经济结构的转型。