如果说过去几年是大衰退期，未来几年是个什么经济走势呢？

目前对于短期的经济走势有不少争议，有很多人期待着出现U形甚至W形复苏，但是没有人认为会有V形反转，但是对于长期的经济走势依然存在着共识，也就是经济增速长期依然趋于回落，因为人口红利结束，城市化到了后期，外贸占全球比重也出现瓶颈，过去驱动中国经济的几个重要红利正在逐渐衰竭。

也就是说，虽然今年3月份经济数据出现了短期改善，但是持续性依然存疑，因为从09年以后的经济反弹来看，持续时间越来越短，09年的4万亿刺激之下经济也就反弹了1年，12年末也就是反弹了一个季度，我们估计本轮经济回升也很难超过半年。

但是另一方面，通胀的走势正在发生巨大的变化。今年3月份的CPI已经上升到2.3%，是过去1年半的高点，已经远高于15年的1.4%和14年的2%，而且考虑到今年CPI的权重被大幅调整，我们按照原有权重还原的3月份可比CPI已经在3%以上。从更广义的GDP平减指数来看，已经从去年4季度的-1%回升到0.4%。而且无论从货币高增，还是从食品和石油价格的的上涨来看，年内CPI的走势依然是易升难降。

所以从今年全年来看，很有可能经济依旧保持低迷，全年增速很难超过去年的6.9%，但是通胀水平会整体上一个台阶，也就是直接进入了滞胀期，把经济复苏和过热期全部跳过了。

而如果大家仔细把今年资产价格的涨幅进行排序，可以发现涨的最好的是商品，年内到目前为止铁矿石、螺纹钢涨幅接近40%、油价上涨20%，黄金和铝上涨17%，白银上涨24%，基本上正收益的全部在商品市场。而股市债市都在下跌，上证指数跌幅约16%，而10年期国债利率上行10bp，跌幅约1%。

所以今年的资产价格表现是商品最好，股债双杀，也与美林时钟里面滞胀期应该是现金>商品>债券>股票的排序太不一样。其实今年的表现也可以简化为实物资产优于金融资产，刚好是把过去5年的资产价格表现倒过来。

所以，不能说没有周期了，周期依然存在，只不过周期变得更加简单了，以前经济有四个周期，从衰退、复苏、过热到滞胀，而现在好像只有两个周期，衰退期和滞胀期。以前是经济增长和通胀两个指标在变，所以对应了4种变化，4种投资模式。而现在经济增长没有弹性了，只有通胀一个指标在变，所以对应了两种变化，两种投资模式。

简单来说，物价是最重要的投资指标。如果物价下跌，意味着实物资产受损，所以这时最佳选择是金融资产，因为债券有票息，股票有股息，所以在衰退期金融资产显著优于实物资产。如果物价上涨，意味着实物资产是最佳投资选择，而物价上升意味着利率上行，对债券直接形成打击，也对股市的估值不利，所以在滞胀期实物资产显著优于金融资产。

问题是，如何判断物价的方向呢？

有一句名言是“一切通胀都是货币现象”，如果大家看国内最常用的广义货币M2，在11年年初增速是17%，而到了15年2季度的时候增速最低只有11%，意味着过去5年的货币增速在持续下降。但是从15年3季度开始货币增速出现了明显的回升，到16年3月份M2增速已经回升到13.4%。

从历史经验来看，M2增速大概领先于物价走势半年左右，这其实意味着今年以来的物价回升是去年下半年以后货币增速回升的必然结果。

其实只要细心看一下今年的几个经济目标，就可以得出通胀上升的结论。首先我们的M2增速目标是13%，比去年上调了1%，意味着钱更多了。其次经济增速目标从去年的7%下调到6.5%-7%，意味着经济增速更低了。如果说花了更多的钱而经济增速还起不来，那么毫无疑问通胀最有可能起来。

而如果大家看一下历史，可以发现在很多经济体的转型期都曾经历过滞胀。最有名的是美国的70年代，其实当时美国也是工业化到了尾声，经济增速出现了明显下降，但是依然通过货币和财政去刺激增长，结果是经济增长没有起来，反而通胀起来了。后来在90年代韩国和台湾地区转型时也出现过类似的现象，经济增速下台阶而货币继续高增，结果也是通胀上升，出现类滞胀。

归根到底，经济增长与货币无关。日本是货币宽松的鼻祖，放水放了30年，也没见经济有啥像样的改善，而美国08年以后大放水，虽然对股市效果明显，但是经济增长始终步履蹒跚，后面能否持续也是祸福难料。

我们观察到几乎所有从工业向服务业成功转型的经济体，都经历了货币增速的明显下降。一方面因为经济增速下台阶之后并不需要那么多货币，另一方面是服务业主要靠人力资本驱动，不需要那么多货币驱动。但是如果一方面经济增速下降，但同时货币增速继续上升，都无一例外产生了各种资产泡沫，有的是房地产、有的是股市，有的是实物资产、也就是高通胀。

所以对于未来的资产配置，其实也是一道选择题。

如果货币增速继续上升，其实意味着滞胀风险增加，通胀风险升温，那么持有实物类资产可以抗通胀，而这也是今年以来房地产、黄金、商品等各种实物资产上涨的最根本逻辑。

而如果货币增速重新下降，意味着通缩风险重来，但也意味着利率下降，以及过剩产能去化，就应该重新持有股票和债券等金融资产。

问题是如果货币增速上升，可以保住房价等资产价格，可以保住债务链条不断裂，更重要的是可以给短期稳增长提供动力。而假如货币增速下降，那么房价有可能下跌，债务链条可能会断裂，经济增速下降可能会进一步引发各种风险。

到底会怎么选，谁也不知道，但是我们必须知道不同的选择下配置资产的方向有着天壤之别，所以我们必须认真思考，做出自己的最正确的资产配置选择。

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