今天，一行三会联合下发了《关于支持钢铁煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》。文件中值得注意的是：明确要求差别化“有扶有控”的原则支持煤炭、钢铁企业；明确提出多种方式并举支持有竞争力的钢铁、煤炭企业，相比于前期坚决处置僵尸企业的观点显著放松，有序推进产能出清的意图进一步明确。预计，或将推进钢铁、煤炭行业的资本运作提速，龙头央企或将更为明显受益，有利于短期稳增长。但有可能导致产能过剩行业的杠杆率高位上行，延长金融周期下半场的调整。

“意见”通过加快放松信贷和创新融资机制，多种方式并举支持煤炭、钢铁企业发展。“意见”主要观点包括：（1）对技术设备先进、产品有竞争能力、有市场、虽暂遇困难但经过深化改革和加强内部管理仍能恢复市场竞争力的优质骨干企业继续加大信贷支持。（2）多种方式并举支持钢铁、煤炭企业，主要方式包括：以采矿权、应收账款等方式做抵押进行融资，创新中长期信贷产品进行融资，扩大通过股票、债券（企业债券和绿色债券）、资产证券化产品等直接融资方式进行融资，加快股债结合、贷债结合等创新融资工具进行融资，支持企业债务重组（调整贷款期限和还款方式）、兼并重组（鼓励证券公司、资产管理公司、股权投资基金以及投资基金参与兼并重组）。（3）防范由此引发该的系统性金融风险。

“意见”对2015年12月召开的国务院常务会议提出的坚决处置“僵尸企业”的政策论调明显放松，是对2015年2月“八部委文件联合文件”所提政策的延续和细化。2015年12月19日，国务院常委会提出“要加强分类指导，对不符合国家能耗、环保、质量、安全等标准和长期亏损的产能过剩行业企业实行关停并转或剥离重组，对持续亏损3年以上且不符合结构调整方向的企业采取资产重组、产权转让、关闭破产等方式予以“出清”，清理处置“僵尸企业”，到2017年末实现经营性亏损企业亏损额显著下降”。我们认为“意见”对前期提出的坚决处置僵尸企业的论调明显放松，与2016年2月16日人民银行等八部委联合印发了《关于金融支持工业稳增长调结构增效的若干意见》有异曲同工之处，是对其所提政策的延续和细化。

钢铁、煤炭行业的资本运作料将提速，龙头央企将明显受益。通过98年那种急速产能出清的方式解决钢铁、煤炭行业的问题已经不具备条件，有序出清是现实的选择。这种有序出清主要有以下两种方式：一是，龙头企业、优势企业兼并重组或者强强联合，这样有助于提高行业集中度，企业市场势力的提升本身就能发挥“窖藏”产能的作用；二是，推动高杠杆企业债务重组，为后续结构性改革赢得空间。现实中预计更多的是两种方式的结合，但无论是哪一种都少不了资本市场的配合。此外，由于央企的先天优势，在行业内普遍具备“技术设备先进、产品有竞争力、有市场、虽然暂遇困难但经过深化改革和加强内部管理仍能恢复市场竞争力的优质骨干企业”等特点。因此，此次发文等于明确了要加大对这些龙头央企的金融支持，这些央企在行业低潮期的资本运作或将驶上快车道。

过剩产能有序出清利于短期稳增长，但是产能过剩行业的杠杆率或高位上行，延长调整周期。此次发文基本上可以算是终结了关于产能快速出清的猜测，相关行业将趋以更有序的方式进行结构性改革。由于快速出清将会导致相关生产断崖式下降，失业人口大量增加，债务无序重组，因此难免在短期内从投资、消费等方面对GDP产生较大冲击。确定产能有序出清的策略，基本上可以消除供产能过剩行业给侧改革将会冲击短期稳增长的担忧。但从以往的经验来看，一旦金融支持的开了口子，受大宗价格近期暴涨的激励，各地方政府一定是希望自己下辖企业多争取金融支持、别的地方化解产能过剩，在这种囚徒博弈的背景下，明确要求金融服务支持产能过剩行业脱困发展，有演变成产能过剩行业的全行业加杠杆的风险，这将进一步延缓金融周期下半场的调整，支持优势企业脱困发展的初衷或沦为“以时间换空间”的应对之策。