主要观点：2026年7月债市行情呈现明显的两段式走势。月初受季末流动性收紧、海外美联储紧缩预期升温影响，债市持续承压回调，震荡中枢整体下移。月中市场流动性小幅收敛，DR001持续在1.4%附近窄幅波动，债市进入窄幅盘整阶段，静待政策与消息面催化，权益市场波动也未对债市形成明显避险提振。月末市场迎来关键突破，多地城农商行下调存款利率，引发市场降息预期升温，叠加7月政治局会议宽松政策信号、海外议息预期等多重利好共振，债市彻底打破震荡格局，重启上行通道。超长端国债表现尤为亮眼，30年期主力合约突破250日均线，创下2025年11月以来新高。资金层面，私募、宏观及固收交易盘集中增配债券，叠加科技板块波动引发的大类资产调仓，多头提前布局12月合约、规避移仓损耗，推动跨期价差大幅收窄，同时DR001回落至1.4%下方，流动性环境进一步友好。

　　后市来看，偏弱的经济基本面对债市形成持续支撑，政策宽松预期延续，超长端利率债估值具备较强韧性。但需警惕8月政府债集中供给带来的阶段性冲击。央行“收短放长”的精准调控思路持续落地，中长期流动性足额投放，有效对冲债券缴款压力，使得长端T、TL合约表现显著优于中短端TS、TF合约。当前市场利率曲线延续平坦化趋势，10年期国债收益率大概率维持1.7%-1.8%区间震荡，30Y-10Y期限利差回落至47bp左右仍有下行空间，后续需重点把握利率平坦化行情机会，同时警惕三季度政府债放量带来的阶段性扰动。

　　7月债市行情分为上下两个阶段，月初由于季末资金面、流动性偏紧，以及海外美联储紧缩预期等因素的影响，债市连续受压回调，震荡中枢下移，随后的半个月中，流动性轻微收敛，债市保持偏强窄幅震荡格局，盘整等待消息面或政策面的进一步催化，DR001在1.4%附近小幅震荡。进入下半月之后，权益市场波动加大，但前期股市的调整并没有明显推升债市的做多情绪。临近月末受消息面影响，浙江省城农商行下调存款利率引发市场对于后续更大范围存款利率调降预期，叠加政治局会议、美联储议息会议预期等综合作用下，债市向上突破，30年期国债独立走强创下2025年11月以来的高点，日度k线突破250日均线，与此同时，在消息面的催化之下，私募、宏观、固收交易资金也称为核心推升力量，科技板块波动抬升驱动大类资产调仓增配债券，部分资金为了规避集中移仓损耗直接布局12月合约，多头提前移仓，跨期价差大幅收窄，而DR001也重回1.4%以下，至此债市打破了前期偏强震荡的格局，再次开启上行通道。

　　二、国债期货市场行情

　　截至7月31日，成交量方面，7月各期限国债期货日均成交量环比普遍回落。30年期国债期货7月日均成交93,694手，较6月减少15,153手10年期国债期货7月日均成交89,690手，较6月减少8,605手5年期国债期货7月日均成交68,511手，较6月减少11,754手2年期国债期货7月日均成交41,285手，较6月减少2,980手。持仓量方面，7月全期限国债期货持仓规模环比全线抬升。30年期国债期货月末持仓242,484手，较6月增加46,775手10年期国债期货月末持仓413,704手，较6月增加18,088手5年期国债期货月末持仓243,821手，较6月增加20,604手2年期国债期货月末持仓95,205手，较6月增加6,943手。临近月末，TL出现明显增仓，成交也明显放量，市场做多情绪出现明显升温。权益资产波动的抬升驱动金融机构纷纷增配债券，与此同时，部分资金为规避集中移仓损耗选择提前移仓布局12月合约。而中短期限合约持仓量并没有同步上行，可能与前期做陡曲线头寸离场有关。

　　三、国债期货指标

　　2026年7月，2年期、5年期、10年期及30年期国债期货基差整体维持震荡格局，利率期限结构有走平的趋势。30年期国债跨期价差出现明显收窄，一方面与保险机构可配置需求上升有关，一方面由于市场对后续绝对活跃券尚未形成一致预期有关。主力合约CTD对应IRR分别为1.34%、1.48%、1.38%、0.29%，除TL之外，其余合约IRR均较7月底出现不同程度上行，TL合约IRR振幅相对较大。跨品种价差方面当前30Y-10Y录得47.19bp，机构行为推动之下震荡中枢较前期出现明显回落。

　　四、宏观经济展望与政策跟踪

　　政策面方面，7月底召开了政治局会议，分析研究当前经济形势的同时对下半年经济工作进行部署。7月政治局政策信号整体较4月更加积极，定调经济“动能向新、结构向优”，直面总量放缓、结构分化现实。会议明确加大逆周期调节力度，提出谋划增量政策，财政、货币政策表述边际宽松。财政端要求提速专项债、特别国债资金投放，聚焦六大新型基建，货币维持适度宽松，“适时调整工具”意味着降准降息仍在政策工具箱。产业端推进“人工智能+”培育新动能，同时持续化解地产、地方债务风险。整体政策以盘活存量为主、增量谨慎托底，三季度财政集中发力有望温和托底经济，总量强刺激预期有限，对利率债形成区间震荡格局指引。对于政治局会议的表态，当日期债尾盘的直线拉升也给予了最直观的定价反馈，市场对于“适时调整货币政策工具”的解读整体偏向“中性略宽松”，30年期国债主力合约放量增仓上行，且连续突破2025年11月以来的高点，市场对年内进一步降准降息保持抱有一定预期。

　　PMI方面，7月制造业、非制造业与综合PMI同步回落至荣枯线下方，经济景气阶段性走弱。生产、新订单指数双双落入收缩区间，新订单回落幅度显著大于生产，供需缺口进一步走阔，在手订单持续收缩，内需不足是核心矛盾。新出口订单小幅回落但韧性相对更强，进口指数明显下行，反映国内终端需求偏弱。高温、降雨等季节性因素放大短期扰动，但难以完全解释需求端持续走弱。行业层面经济K型分化延续，高技术制造、AI相关产业链维持较高景气，地产链、传统制造业持续承压。8月天气扰动或将边际缓解，PMI存在修复可能，但反弹高度取决于内需企稳力度。结合7月政治局会议部署，下半年政策重心优先推动存量财政工具落地，加快专项债、政策性金融资金形成实物工作量，后续视经济情况择机推出增量政策。偏弱PMI数据印证经济现实压力，支撑债市基本面，但政策落地节奏、财政发力强度将持续制约国债期货上行空间，仍需跟踪稳增长举措推进成效。

　　2026年上半年国内GDP同比增长4.7%，二季度实际GDP同比回落至4.3%，经济整体呈现总量平稳运行、结构显著分化的特征。值得关注的是，二季度名义GDP同比回升至5.89%，GDP平减指数转正，终结连续12个季度负值区间。6月多项月度指标出现边际回暖，工业、消费读数同步修复，市场普遍判断二季度大概率为全年经济增速低点。下半年伴随财政资金加速投放、低基数效应支撑，经济有望温和修复，全年实际GDP增速或维持4.6%-4.7%区间。经济“外需强、内需弱、新动能走强、传统行业承压”的格局延续，持续构成国债期货的核心定价基础。

　　生产端来看，6月规上工业增加值同比上行至5.3%，回升动力主要来自出口高景气与AI产业链扩张。当月出口同比大涨27%，机电产品、AI硬件等高附加值商品出口形成强力支撑，高技术制造业增速达到14.1%，高端装备、新能源产业链延续高增态势。与之对照，化工、建材等传统行业表现偏弱，制造业整体产能利用率依旧偏低，国内供需失衡问题尚未明显缓解。工业领域K型分化意味着经济缺乏全面走强的动能，限制收益率上行空间，对长端国债期货形成支撑。

　　投资端整体持续偏弱，1-6月固定资产投资同比下降5.7%。制造业投资累计降幅进一步扩大，企业资本开支更多集中在存量设备更新，新建扩产意愿不足；基建增速由正转负，地方债务约束、财政资金优先倾斜化债领域，基建托底经济的能力阶段性减弱；房地产开发投资同比下滑18.0%，尽管销售回暖向更多城市扩散，但新开工持续走弱，地产链仍处于深度调整周期。后续随着专项债、政策性金融工具落地，“六张网”项目加快推进，固投存在低位企稳可能性，财政发力节奏将成为利率债重要观测变量。

　　消费端边际企稳，但内生修复动力仍然不足。受618促销、端午备货、补贴资金错位投放等因素带动，6月社零同比由负转正录得1.0%。数据结构性分化较为突出，通讯、文娱品类有所改善，地产后周期耐用品消费持续低迷。居民预防性储蓄意愿较强，收入向消费支出转化不畅，短期消费难以形成强力总需求拉动。

　　综合来看，经济弱修复、结构性分化仍是当前主线。名义GDP与平减指数修复会一定程度约束降息预期，但内需偏弱意味着总量强刺激政策出台概率有限。短期内国债期货大概率维持区间震荡格局，交易重心持续锚定三季度财政落地力度、出口景气持续性以及地产修复进展。

　　6月通胀呈现明显结构性分化，CPI小幅走弱、PPI环比转跌。CPI同比回落至1%，主要来自于外部输入性因素的影响，国际油价、金价下行带来输入性压力，时令水果集中上市叠加消费淡季，食品价格整体偏弱。服务物价平稳，耐用品价格承压，受益于产业高景气，通信电子、AI产业链相关消费品价格逆势走强。受消费淡季影响，国内供大于求格局未改。进入8月之后，CPI大概率多数时间运行在1.0%下方，保持偏低的物价环境，给予相关举措充足的落地空间。而PPI方面，环比由涨转跌，同比上行更多依靠基数效应，本轮上涨动能趋于放缓。国际原油价格回落拖累石化、有色金属产业链价格下行，终端需求疲软导致上游成本向下游传导受阻，PPI-CPI剪刀差继续走阔。结构上，迎峰度夏刚需品类、AI智能硬件价格保持强势。6月或为本轮PPI同比阶段性高点，后续同比大概率逐步回落。整体偏低的通胀环境，为货币政策维持适度宽松创造空间，但内需不足制约物价持续修复。债市层面，通缩压力担忧提供基础支撑，仍需持续跟踪中东地缘扰动带来的原油价格波动，以及后续稳内需政策落地效果。

　　6月金融信贷数据，新增社融3.36万亿元、人民币贷款1.61万亿元，两项指标同比双双少增，存量增速同步下行，实体有效融资需求偏弱。结构层面分化特征突出，企业中长期贷款显著收缩，仅依靠票据融资季节性冲量。居民信贷持续走弱，反映居民主动降杠杆、楼市修复尚未传导至信贷端。融资渠道呈现“弃贷转债”特征，企业债券融资同比多增，一定程度对冲信贷疲软。政府债净发行同比放缓，资金投放重心逐步向存量债务置换倾斜。货币指标上，M1、M2增速同步回落，M2-M1剪刀差维持偏阔区间，资金淤积金融体系，实体资金活化程度不足。央行随后发布会明确，信贷增速放缓是经济提质增效的长期趋势，而非信用收紧，单一信贷总量指标难以衡量真实融资环境，金融资源持续向高端制造、新兴产业倾斜。当前信贷偏弱本质是传统产能出清、新旧动能切换的阶段性特征。政策维持适度宽松基调，更加侧重结构性工具精准滴灌，对信贷总量下行容忍度有所抬升，结合7月底政治局会议定调，年内结构性降准降息预期仍存，建议继续关注逆周期调节加码力度与增量稳增长政策安排。

　　五、资金面情况

　　2026年7月，资金面主要受到政府债券集中发行，买断式逆回购集中到期、跨季税期三重因素扰动，流动性供需压力有所抬升。央行整月采取“收短放长”调控思路，月初3M买断式回购实现净投放2000亿元，终结此前连续数月净回笼格局，月中续作14000亿元6M买断式回购，创下该工具创设以来单次操作规模新高，实现净投放5000亿元，为3月以来最大规模。叠加MLF操作，两期买断式逆回购与MLF合计向市场注入8000亿元中长期流动性，体现货币政策主动配合财政发力的取向。与此同时，短期逆回购保持净回笼，收回6月末阶段性释放的短期资金，避免短期资金过度淤积、防范资金空转。针对月末跨月压力，央行于7月24日提前公告开展2.1万亿元隔夜逆回购操作，通过前瞻式预期管理，平滑季节性流动性扰动。

　　从资金价格表现来看，央行引导短端资金利率窄幅运行，月内DR001及DR007均围绕政策利率上下波动，月中由于税期扰动推升DR001%至1.4%上方，央行无明显收紧流动性倾向，税期过后资金价格回落，波动幅度整体可控。而中长期负债端，资金价格较上月小幅上涨，反应机构对于后续持续供给压力进行定价，7月政府债券净融资1.11万亿元，较去年同期1.25万亿元有所回落2026，年1-7月政府债合计净融资7.75万亿元，较上年同期减少1.30万亿元，供给压力弱于去年同期。央行大规模投放中长期流动性，对冲政府债券缴款带来的流动性消耗，缓解市场对于供给冲击的担忧，一定程度上支撑长端利率债估值。

　　六、后市展望

　　展望后市，一方面，政策面角度来看，由于政治局会议带来的积极信号，债市尤其是超长端国债，在量能的支撑之下接连突破前高，促使多头提前移仓。当前基本面总量依旧偏弱，经济复苏趋势偏缓，市场对于后续政策的支持依旧持有预期。但另一方卖你，在加快财政支出和债券资金使用进度的要求之下，8月开始政府债供给或将迎来高峰，届时将阶段性对市场形成冲击，但考虑到当前央行采取 “收短放长”调控思路，央行引导短端资金利率窄幅运行，而中长期负债端则选择大规模投放中长期流动性，对冲政府债券缴款带来的流动性消耗，缓解市场对于供给冲击的担忧，一定程度上支撑长端利率债估值，因此T及TL合约相对TS及TF具有韧性。短债收益率持续下行的空间有限，10年期国债收益率主要关注1.7%-1.8%的波动区间，而超长端，受基本面短暂好转的影响较小，可以关注30Y-10Y利差，当前已经回落至47bp左右，下方空间仍存，当前利率期限结构预计继续走平，把握机会，注意三季度政府债券阶段性供给压力。

　　写作日期：2026年8月3日

　　分析师