[ 半年度报告]

　　——焦煤/焦炭——

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　　供应扰动，成本支撑

　　★焦煤：供应减量确定，价格底部已现

　　焦煤下半年供应或有减量，虽然部分停减产煤矿正逐渐复产，但产量在短时间内预计难以恢复到停产前水平。第一，尽管煤矿复产进度明显加快，各煤矿安全检查延续，整体开工率难以有效提升。同时根据已经复产的煤矿产量来看，较事故前产量下降较为明显，民营煤矿尤其产能较小的矿井复产之后产量偏低。第二，因为停产区域问题，煤种分化加剧。第三，此次瓦斯事故涉及煤矿存在超产及隐蔽工作面行为，因此近期安全检查的重点将放在核查超产和隐蔽工作面问题上，这势必导致部分表外产量下降，实际供应减量将大于表内统计数据所反映的水平。

　　★焦炭：利润恢复，库存上升

　　焦炭今年3月以来，随着原油价格上行导致化工产品价格上涨，焦化副产品收益对利润形成一定补充，焦化开工增加。煤矿事故后，焦煤价格率先开始上涨，成本上升带动焦炭价格上涨，但焦煤涨幅较大，焦化利润迅速回落。因此，虽然上半年焦炭价格不断提涨，但多为成本推动型上涨，实际焦化利润只是阶段性好转，并未出现明显改善。因此，焦炭价格涨跌更多体现为跟随成本端焦煤波动的特征，自身缺乏独立的行情驱动逻辑。

　　★2026年双焦市场交易逻辑

　　综合来看，下半年煤矿事故所带来的国产供应减量效应仍将持续显现，相较于上半年供需整体偏宽松的节奏，下半年双焦市场或逐渐转向偏平衡格局，供应端收缩将在一定程度上对冲需求端的疲弱。投资节奏上，今年以来焦煤期货价格除受基本面因素影响外，亦受到宏观政策预期及资金情绪的阶段性驱动。在供应端有所收缩、而终端需求尚未出现显著改善的背景下，焦煤价格底部支撑有所增强，但考虑到钢厂利润持续承压，焦煤价格上方空间同样受限。与此同时，需注意焦煤JM2701合约部分交易规则有所变化，9-1月差运行逻辑或将不同于往年同期。后续建议持续关注煤矿复产节奏及下游需求变化。

　　★风险提示：

　　双焦价格趋势下行风险在于需求端超预期下行，以及政策变化。