【20251017】原油：TACO，再来？

　　核心观点：中性偏弱 TACO交易再现，宏观重回risk off，原油等风险资产继续承压，金油比进一步新高。波动率方面，受美国政府停摆影响，

　　大类资产价格呈现“无序调整”，主要资产的波动率及VIX均阶段性走高。基本面继续承压，原油继续偏弱看待。

　　美国政府停摆延续，相关宏观数据停止发布，市场锚定社会机构数据来进行指引，阶段性扰动的倾向有放大的倾向，就市场表现来看，降息预期持续拉涨，市场对美国消费数据乏力的担忧延续，市场开始加码对年内三次降息的押注（之前是两次）。特朗普重新使用关税举措，市场TACO交易再现，但较4月份更为脱敏，关注后续APEC峰会中美领导人会谈结果。

　　地缘端进一步收敛，但当下偏右的全球政治环境可能蕴含着新的地缘风险变量。基本面继续承压，海运发货量高企，OPEC中东出口有边际增量，主要还是受下游炼厂检修所致，月差端已经体现集中到岸的预期。美国对中国港口加大制裁，阶段性有冲击影响，但中期看影响有限。

　　欧佩克产量：偏空 OPEC中东持续增产，中东燃烧旺季后，部分燃烧需求走弱兑现到出口增量，阶段性出口的显性数据有走阔的趋势。

　　宏观：偏空 TACO交易再起，大类资产风险偏好回吐。

　　SPR：中性 特朗普表态低油价下将开启收储进程，美国中国稳步推进SPR收储进程。

　　地缘&制裁：偏空 巴以和谈、特朗普示好伊朗，风险溢价转弱。

　　下游需求：中性 汽油柴油裂解价差逆季节性走强带动炼厂利润好转，现货贴水有走强倾向。

　　页岩油：中性 上周产量为1350万桶/日，钻机数持平依旧为424台，阶段性而言钻机数有下行趋势，逐步提现到产量端的减少。

　　供需平衡表

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　宏观地缘加持，盘面压制明显

　　宏观冲击再现

　　TACO冲击再现，10月10日特朗普再次发文声称重启关税相关举措，随后中方发表对等声明，特朗普对10月底的APEC峰会的中美领导人会晤反复其词，对应的宏观冲击也出现反复。

　　对比4月份来看，市场对于TACO的模式更加脱敏，宏观冲击较前期有所减弱。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　地缘风险溢价回吐

　　地缘风险溢价边际转弱，拉长周期看，当下整体地缘风险指数回归2022年以来低点，既有的地缘问题均出现了不同程度的缓和迹象。

　　全球政治右转的大的时代背景下，当下地缘风险的回落可能是在孕育新地缘事件发生，地缘问题是政治问题的表象，政治问题是经济问题的延续，我们认为后续风险溢价回归仍有一定可能，2026年地缘问题反复与否的关键点在于特朗普的中期选举支持率受外交相关政策的变化。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　美国的制裁？又来？

　　美国对中国的制裁梳理

　　近期特朗普政府宣布自2025年11月1日起对中国商品加征100%关税，中方采取稀土出口管制、船舶特别港务费等反制措施，中美贸易摩擦再度升级。

　　原油和炼化行业来看，美国对中国的制裁梳理内容如下，2025年以来制裁力度明显升级。

　　数据来源：美国财政部，紫金天风期货研究所

　　国内炼厂边际有降负倾向

　　由于近期被制裁的日照港的物流连接着长江沿线的诸多炼厂，部分对日照港依赖程度高的炼厂由于短期不好找替代的影响，有明显的降负倾向，其他区域的炼厂也有些加大开工去弥补部分产量缺口，叠加当下也接近炼厂秋季检修，部分炼厂有停产检修的需求。

　　因此边际上来看，阶段性虽然有所冲击，整体依旧较为平稳，地炼端边际冲击更大。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　基本面压力的加大

　　水上库存的高企

　　从近期的库存结构来看，全球库存出现逆季节性走强，其中主要体现到水上库存，以在途库存增幅最为明显。

　　受到岸预期的影响，年底基本面端的压力仍较大，月差和绝对价格均将不同程度承压，当下的月差已经有部分表达未来预期。

　　若以高频数据关注可参考右图进行跟踪，其对市场价格反映更为敏感。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　OPEC国家出口边际上扬

　　拆分国家来看，主要还是OPEC国家发运增长所致。

　　敏感国家如俄罗斯和伊朗等并未出现大幅变动，以阿联酋为代表的增产主力国出口的量级有较为明显的抬升。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　价差&持仓

　　月差端大幅走弱

　　截至10月17日，WTI近次月价差收于0.46美元/桶，1-6价差为0.38美元/桶；Brent近次月差收为0.27美元/桶，1-6价差收于0.12美元/桶；SC近次月价差收于-2.4元/桶。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　汽油裂解价差边际逆季节性走强

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　柴油裂解价差小幅回落

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　航煤裂解价差边际持稳

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　因美国政府停摆，CFTC持仓停止更新

　　受美国政府停摆影响，目前CFTC数据仅截止至9月23日当周。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　Brent基金净多减少

　　10月7日当周，Brent资金多头减少41260手，空头增加19560手，净多减少60820手。

　　数据来源：紫金天风期货研究所