本期观点：

　　供需方面：2025年产能继续扩张，但是持续性减弱，有可能在 利润的引导下出现产能的缩减周期，更多的还是需要观察落后产 能去化的节奏；需求方面，我们认为刚需支撑犹在，而其他蛋白 和蔬菜侵扰带来的替代作用将进一步减弱，供需将会在上半年出 现转换。

　　成本利润：2025年，原料端存在一定的不确定性，更多的是豆 粕方面，而玉米也将迎来产能端的转换的支撑，成本端或将进入 震荡区，或许对悲观的远月形成一定的支撑，预计2025年在蛋 价重心的不断下移和修复下，利润也将出现高位的回落。

　　整体看，2025年，我们预计对原料端的不确定性和供应的修复， 认为可能会出现一定的震荡概率，在消费替代修复的情况下，蛋 价有望重心继续下移，产能也会在惯性的支撑下继续扩张，整体 供应大于需求在上半年会集中体现，更多的关注下半年带来的低 价投资机会。

　　一、2024年行情回顾

　　1.1 鸡蛋期货：前半程先扬后抑，后半程基差修复

　　2024 年，整体期货价格重心下移，维持在3500-4000元/500kg区间波动，今年上半年在成 本不断下降，利润高位运行的背景下，存栏不断增加，预期不断转弱，2季度后整体盘面严重贴 水，在3季度现货季节性走强的支撑下，盘面开始在现货“强现实”支撑下，四季度现货并未 兑现高存栏带来的压力，期货盘面基差修复为主。

　　1.2 鸡蛋现货：相对中性，季节性趋势明显

　　2024 年，鸡蛋现货整体变现中性，并未在低成本，高利润，高存栏的预期下，走出不断逼 近养殖成本价格运行趋势，反而以相对正常的积极性趋势走出了中性的价格运行轨迹，整体价 格在3-5元/斤区间运行。按照2024年整体的成本和存栏趋势，现货价格应在按照2017或2020 年的相似年份运行，究其原因，一个是整体存栏量上低于这两个年份，能效释放不够彻底，叠 加刚需支撑，现货走出了一个与期货盘面“弱预期”对应的“强现实”。

　　二、鸡蛋供应端情况分析

　　2.1 雏鸡补栏：利润前低后高，补栏同比增加

　　2024 年，继续2023年成本下降趋势，利润前低后高，整体利润较去年平均增加月5%，2024 年卓创数据样本企业整体补栏约5.28亿只，同比增加约5%，补栏增长主要集中在下半年利润偏 好期。按照目前对原料端的趋势判断，明年一季度前，整体仍旧维持低成本，养殖利润仍将吸 引新的补栏介入，考虑到目前低估值的盘面预期，可能到时见现货的回落会侵蚀掉利润带来的 驱动，毕竟目前蛋鸡存栏从量上已经逼近2017年和2020年的高峰值。

　　2.2 淘汰鸡：延迟淘汰，去化后移

　　2024 年，整体淘汰鸡价格高位运行，在低成本和高利润的支撑下，整体延迟淘汰明显，从 淘汰鸡日龄可以看出，下半年整体淘汰日龄不断走高，市场延迟淘汰明显，整体去化后移，整 体将于未来新增产能形成共振，对明年一季度形成供应压力。

　　2.3蛋鸡存栏量：产能恢复周期，惯性增加延续

　　综合以上情况，在低成本的持续加持下，虽然高存栏带来了价格压力，但是利润仍旧处于 比较好的区间运行，除非出现蛋价向成本端的不断趋同，这个可能更多的是在期货上体现，按 照目前的趋势，预计在2025年3季度，产能预计峰值超过13亿只，同比2016年和2020年13.5 亿高峰相差无几，预计明年供应压力仍旧偏大，可能会在利润由增转减的变化下开始去产能周 期，价格方面，现货兑现的时间可能相对缓慢，更多的是在期货上的提前兑现。

　　三、需求端情况分析

　　3.1 鸡蛋消费：刚需支撑，替代有望转弱

　　从宏观数据看，受生猪去化明显，价格上半年回暖影响，2024年，整体CPI食品同比上涨 为主，好于去年，波动明显放缓，而鸡蛋在CPI中贡献呈现趋同性，但是贡献力度一般。

　　从户外消费餐饮收入月度同比数据看，整体差于2023年，呈现出低波动，缓下降的特点， 消费降级的剧烈波动期暂时过去，更多的是刚需支撑底部效应。另外，从第三方月度销区数据 看，上半年表现一般，下半年同比去年增加明显，一方面印证了刚需的支撑犹在，另一方面也 是今年猪肉价格走强，天气引发蔬菜价格高位运行带来的消费替代。但是，2025年经济疲软带 来的消费继续低迷或将延续，天气改善和猪肉价格回落带来的消费替代的或将缺失，这种消费 的支撑在2025年可能会出现一定的走弱。

　　四、养殖成本和养殖利润

　　4.1 养殖成本：高位大幅回落，明年震荡筑底

　　2024 年全年，整体养殖两大原料下降趋势为主，1季度下降明显，2季度出现一定稳定， 3 季度开始下行，其中用量占比60%以上的玉米价格出现明显的下滑，其中豆粕价格从3900 元/吨下跌至2900元/吨，跌幅26%；玉米价格从2550元/吨下跌至2000元/吨，跌幅22%，整体全年养殖饲料成本不断下降，从2.86元/斤跌至2.26元/斤，跌幅21%，预计全年综合平 均养殖成本3.63元/斤，预计明显蛋鸡平均成本在3.6-4元/斤区间运作合理。

　　4.2 养殖利润：养殖利润丰厚，明年有望回落

　　2024 年，整体养殖利润丰厚，更多的原因是成本的不断下降，蛋价在刚需和替代需求支撑 下维持正常水平，并未出现预期下跌。目前看全年每斤鸡蛋利润为0.52元/斤，毛利润率为15.1%， 同比去年增幅21.4%，这个在产能增加的周期内能够出现利润大幅的增长，尤其特定的原因，但 是可持续性有待考证，在明年产能继续扩张，成本企稳，蛋价重心下移的预期下，养殖利润有 望回落。

　　五、2025 年行情展望

　　整体看，2024年是成本大幅下降，产能持续增加，受消费端刚需和替代支撑，蛋价走出了 正常年份运行，导致全年平均利润丰厚，2024年的期货与现货走出了弱预期和强现实的膨胀， 盘面先走出年度低价预期，后续不断在基差修复，对于2025年，我们预计对原料端的不确定性 和供应的修复，认为可能会出现一定的震荡概率，在消费替代修复的情况下，蛋价有望重心继 续下移，产能也会在惯性的支撑下继续扩张，整体供应大于需求在上半年会集中体现，更多的 关注下半年带来的低价投资机会。