9月18日，国债期货集体收涨。其中，30年期主力合约涨0.89%，10年期主力合约涨0.15%，均创新高。现货市场方面，30年期国债到期收益率最低达到2.1575%，10年期国债到期收益率盘中一度下行至2.03%。

　　有分析人士认为，8月，通胀、金融以及经济数据均偏弱，市场对于基本面弱修复的预期延续，在风险偏好较低的环境下，债市走强存在支撑。不过，市场进入高位之后，债市整体情绪比较敏感，后续债市波动可能显著增大。

　　多因素推动债市走强

　　节前密集发布的一些宏观数据，可能是近期债券市场持续走强的核心驱动力。

　　国家统计局9月9日公布的数据显示，8月，受高温多雨天气等因素影响，中国居民消费价格指数（CPI）同比涨幅扩大至0.4%，环比季节性上涨。

　　9月13日，央行公布的数据显示，8月新增人民币贷款9000亿元，同比少增4600亿元；8月新增社会融资规模为30298亿元，同比少增981亿元。8月末，广义货币（M_[2]）同比增长6.3%，增速与上月末持平；狭义货币（M_[1]）同比下降7.3%，降幅较上月末扩大0.7个百分点，M_[2]-M_[1]剪刀差走阔至13.6%，创1996年6月以来新高。8月，M_[1]同比增速为-7.3%，录得有统计以来新低，且已连续5个月为负。

　　“M_[1]、M_[2]同比均受到叫停‘手工贴息’存款以及信贷扩张偏弱的影响。整体来看，企业和居民信贷均持续低位，实体融资意愿仍然偏弱，中期来看货币政策仍需继续宽松。”华鑫证券分析师罗云峰表示。

　　中信证券首席经济学家明明在接受证券时报记者采访时表示：“8月，通胀、金融以及经济数据发布后，市场对于基本面弱修复的预期延续，在风险偏好较低的环境下，债市走强存在支撑。”

　　东方金诚研究发展部部门总监冯琳也对证券时报记者表示，8月当月新增人民币贷款同比少增幅度显著扩大，1~8月新增人民币贷款同比少增逾3万亿元，这会增加银行配债需求，并对市场预期产生重要影响。

　　“经济处于修复期，各项经济数据有待整固，基本面决定债市趋势得以延续；而在对短期财政扩张政策的担忧短暂解除后，债市利多因素相对占优，在突破前期监管调控点位后未受到打压，进一步引发市场走强。”华金证券研究所固收高级分析师牛逸表示。

　　看多情绪仍然旺盛

　　整体而言，债市做多的情绪仍然旺盛。对于后市，交易员和分析师都保持比较乐观的一致预期。

　　“从交易的角度而言，音乐停止之前，我们不会放弃跳舞。大多数机构对于债券特别是长债的需求仍然强烈，我们也认为收益率下行具备基本面的支持。”上海一家投资机构的固定收益业务负责人对证券时报记者表示。

　　明明认为，往后看，经济基本面数据修复斜率抬升可能需要更多稳增长政策信号，而政策成效体现在数据上需要更多的时间，债市基本面环境或长期较好。情绪上，股债“跷跷板”对近期的行情存在一定提振，但并非债市走强的主线，考虑到权益市场走势相对顺周期，未来行情反转引起债市回调的空间可能相对有限。

　　政策面上，央行维持斜向上收益率曲线的目标短期并未变化，结合这一轮干预措施对市场利率引导的成效，新的调控手段可能在酝酿中；长期来看，支持性货币政策立场尚未改变，支持实体经济需要实际利率的进一步下行，长债利率中枢下行的方向仍然较为明确。

　　冯琳也认为，目前市场对于基本面偏弱的预期较为一致，同时货币政策将延续稳增长取向，继续支撑降准降息预期。只要基本面预期偏弱、货币政策维持宽松、广谱利率趋于下行等因素不发生逆转，长端利率走势的趋势性转向风险就不大。

　　也有一些观点比较谨慎。牛逸就表示，从基本面出发，今年以来经济数据整体仍在历史波动范围内。当前，长短端利率对于政策空间的定价较为充分，支撑经济高质量发展的要素条件在不断累积增多，如果后续政策不及预期，债市可能会出现回调。

　　不过，他也表示，经济内生性的趋势短期内很难逆转，加上监管对于市场稳定性的调控手段进一步细化，即使出现回调，幅度可能也较为有限。

　　债市情绪更加敏感

　　“从交易的角度来说，市场预期比较一致的时候，风险也可能会比较高。”前述投资机构的固定收益业务负责人坦言，当前债市确实进入了比较复杂的阶段，市场各方情绪都比较敏感，“如果只一心想着做多，风险会很大”。

　　“就短期来看，债市也面临一些风险因素，主要是在长债利率创下新低后，后续央行对长债利率的调控以及机构止盈可能会引发债市回调，这意味着后期债市波动风险正在加大。”冯琳表示。

　　她认为，在市场已提前定价宽松预期的情况下，若后续降准降息落地，债市可能会出现比较大的止盈压力。另外，尽管9月人大常委会未提及财政工具，债市对财政政策加码的担忧暂缓，但内需不足对财政政策加力的诉求较强，后续增量政策出台也会对债市造成一定扰动。

　　牛逸也表示，当前的债券利率和经济基本面并不完全匹配，同时长端利率过低缺乏正向激励。部分机构资产和负债端存在不匹配，一旦利率波动较大会出现大幅亏损，其中既包括中小银行一类自营机构，也包括理财产品净值化后的个人投资者。当市场参与者一致预期过于一致，一旦市场趋势形成反转，交易过于拥挤就会产生踩踏，发生“债券折价－净值下跌－赎回”的负反馈。

　　事实上，上个月市场已经给投资者提了醒。8月初，在大行卖债等一系列因素影响下，债券市场整体回调，随后引发机构预防性赎回，债市出现了一波短暂的“赎回潮”，带动信用债抛售，导致8月信用债持续调整。仅8月12日，债基就大幅净赎回59.66亿元，在随后的两周多内累计净赎回规模近200亿元。

　　“回顾8月末债市经历的一轮小‘赎回潮’，不难发现当前债市情绪相对脆弱。”明明表示，一方面，需要关注后续基本面数据，在市场预期普遍偏差的环境下，若出现超预期改善的情况，利率也可能经历较大的调整；另一方面，央行干预措施暂缓并不意味着放弃对于收益率曲线形态的干预，需要关注后续潜在的新政策工具落地的可能性。