【20240725】云评论 | 国债：超预期的MLF操作是何意？

　　对于MLF降息是在大家意料之中的，而今天超预期的地方主要在两方面，一方面是操作的时间节点与常规月中操作不同，另一方面则是降息幅度超预期，7天OMO和LPR均降10bp，而MLF下降20bp。

　　操作时间窗口调整主要体现出央行近期多次提到的货币政策传导机制的调整。打破之前MLF向LPR的传导机制，并且结合此次MLF操作安排在了LPR报价之后，进一步淡化了MLF作为中期政策利率的地位。另外，当前节点投放MLF或许与近期以来银行体系流动性持续偏紧有一定关联，不排除MLF后续作为流动性调节手段固定在每月25日操作。

　　在降息幅度方面央行意不在引导长端利率大幅下行，或许更多是被动补降，属于政策利率体系的联动调整。一方面近期银行同业存单到期收益率持续下行，AAA级1年期商业银行同业存单到期收益率已降至1.93%左右；另一方面存款利率也在陆续下调，5年期存款利率已至1.8%，MLF与同业存单及存款相比负债成本较高，下调幅度较大在于降低银行资金成本。

　　对于债市来说，在当前基本面较弱的现实下，政策利率接连下调，宽松的货币政策无疑对债市是利好的。而短端利率对于前期OMO降息的交易已经较为充分，而长端则受制于央行的干预交易较为克制，但此次MLF利率的下调或许为中长端带来小幅下行的空间。关注10年和30年国债是否会下破2.2%和2.4%的关键点位。

　　7月25日，央行公告，以利率招标方式开展2000亿元中期借贷便利（MLF）操作，利率2.30%，此前为2.50%。公告发出后，10年国债活跃券利率大幅下行至2.21%、30年国债活跃券收益率下行至2.435%。那么以往每月中操作MLF，而央行此次打破常规在月末超预期降息MLF操作是何意？

　　本月央行接连打出一套政策组合拳，在7月22日先后分别将公开市场7天逆回购利率下调10bp至1.70%、一年期和五年期贷款市场报价利率（LPR）下调10bp至3.35%和3.85%。因此对于MLF降息是在大家意料之中的，而今天超预期的地方主要在两方面，一方面是操作的时间节点与常规月中操作不同，另一方面则是降息幅度超预期，7天OMO和LPR均降10bp，而MLF下降20bp。

　　首先，操作时间窗口调整主要体现出央行近期多次提到的货币政策传导机制的调整。以往我国利率传导机制主要是由政策利率包括短期政策利率“7天逆回购利率”和中期政策利率“MLF利率”，分别向市场基准利率DR007和LPR传导，并对国债收益率产生影响。而从央行行长潘功胜在陆家嘴论坛表示，要淡化7天期逆回购操作以外其他工具的政策利率色彩，包括官方后续一系列针对完善货币政策传导机制的发声，都预示着为了满足金融更好的服务实体经济，以上利率传导机制需要进行改进完善。难么在7月15日MLF利率保持不变的前提下，22日LPR跟随7天逆回购利率等幅下调，表明后续LPR将锚定7天逆回购利率，这大幅提高7天期逆回购利率的重要性，明确将其作为主要政策利率。而这也打破之前MLF向LPR的传导机制，并且结合此次MLF操作安排在了LPR报价之后，进一步淡化了MLF作为中期政策利率的地位。另外，当前节点投放MLF或许与近期以来银行体系流动性持续偏紧有一定关联，不排除MLF后续作为流动性调节手段固定在每月25日操作。

　　数据来源：中国人民银行、紫金天风期货研究所

　　其次，在降息幅度方面央行意不在引导长端利率大幅下行，或许更多是被动补降，属于政策利率体系的联动调整。一方面近期银行同业存单到期收益率持续下行，AAA级1年期商业银行同业存单到期收益率已降至1.93%左右；另一方面存款利率也在陆续下调，5年期存款利率已至1.8%，MLF与同业存单及存款相比负债成本较高，下调幅度较大在于降低银行资金成本。

　　数据来源：紫金天风期货研究所

　　对于债市来说，在当前基本面较弱的现实下，政策利率接连下调，宽松的货币政策无疑对债市是利好的。而短端利率对于前期OMO降息的交易已经较为充分，而长端则受制于央行的干预交易较为克制，但此次MLF利率的下调或许为中长端带来小幅下行的空间。关注10年和30年国债是否会下破2.2%和2.4%的关键点位。