黑色系自2024年1月开启新一轮下跌行情，成材原料持续下探。螺纹钢跌超500点，跌幅近13%，热卷跌近11%，铁矿石跌超20%，双焦本轮下跌要早于其他品种，自12月高点回落，跌幅双双超过20%。一方面，“金三银四”旺季不旺的预期提前释放；另一方面，节后终端需求不佳，导致钢厂增产和原料补库动力不足，形成负反馈。基于当前市场进入需求证伪阶段，库存消化偏慢，本轮下跌行情并未结束，钢价继续探底。

　　一、海外押注6月降息，国内关注宏观数据表现

　　本周公布的美国2月CPI同比增长3.2%，创去年12月以来新高，高于市场预期的3.1%。核心CPI同比增长3.8%，连续第二个月高于预期，但较1月的3.9%进一步回落，仍是2021年5月以来的最低水平。整体来看，当前通胀数据再超预期，也加大了美联储谨慎降息的预期。不过，此次通胀略高的原因主要在于房租和能源价格的反弹，若剔除这一因素，通胀环比增速仍有回落。此外，拜登本周一公布的2025财年预算提案显示，白宫最新预计，2024年美国经济将显著降温，且大幅上调了对美债利率的预期。目前从市场和商品的表现来看，上半年已无降息的可能，多数仍押注美联储6月降息。根据CME“美联储观察”预计，到5月维持利率不变的概率为88.6%，到6月维持利率不变的概率为33.4%，累计降息25个基点的概率为61.1%。中期来看，临近降息时点，对于金融属性较强的商品支撑表现或更加坚挺，对黑色系也将带来一定扰动。

　　国内方面，今年地产“小阳春”相对清淡，或将影响2月信贷数据表现。目前市场机构多数预计2月信贷将有所放缓，约增1.6万亿左右，而1月新增贷款为4.5万亿，新增社融或在2.6万亿元，1月为6.5万亿。一方面，考虑到2023年年末以及2024年年初信贷投放规模，2月环比下降符合正常季节性规律；另一方面，春节错位以及节后开复工偏缓，均会对信贷造成拖累。关注近期社融数据公布情况。此外，从已经公布的通胀指标来看，2月居民消费价格CPI同比转涨，PPI延续下降趋势，或能反映出2月消费领域的相对乐观，而地产投资等方面短时仍难有明显起色。关注3月18日宏观数据公布对市场的扰动。

　　二、节后复工低于近三年水平，消费不足压制螺纹价格

　　按照季节性规律，春节之后下游集中复工复产，一个月左右的时间复工率平均达到八九成，这也成为“金三银四”传统施工旺季的重要支撑。但从今年数据表现来看，根据百年建筑最新统计，截止3月13日即农历二月初三，全国10094个工地开复工率仅75.4%，农历同比减少10.7个百分点，处于近三年的最低水平。同时，劳务上工率仅72.4%，较去年同期下降11.5个百分点。此外，年前资金回款不畅，节后施工单位资金到位率整体偏低，不足五成，也进一步限制了项目开复工的速度。叠加部分高负债地区，对新项目审批管控趋严，新项目开工总量整体偏低。下游施工节奏放缓，导致节后终端补库意愿不足，影响螺纹钢库存去化。

　　根据钢联库存数据，本周五大材产需双增，总库存延续累库。螺纹钢产减需增，周度产量下降1.93万吨，但表观需求增幅明显放缓，仅较上周环比回升33.50万吨至212.38万吨，仍处于历史同期的相对低位，较去年农历同期下降81.3万吨，降幅28%。且总库存延续累库，环比增加6.15万吨至1324.8万吨，其中厂库累库明显，环比增加17.9万吨，反映钢厂向贸易商库存转移放缓，中端市场补库谨慎；社库转降11.75万吨，与下游阶段性低价补库需求释放有关。但总库存仍较去年农历同期高出6%。此外，从库销比来看，2024年春节期间螺纹钢的库销比值最高达到36，明显高出往年平均水平，创下2020年疫情以来的次新高，且年后去库速度较慢，截止本周，库销比依旧处于6.24，较去年农历同期高出46%。因此，若终端需求持续不足，降库速度将进一步趋缓，贸易商和钢厂出货意愿不断增强，钢价将持续承压。

　　三、负反馈继续拖累成材价格

　　此轮黑色系下跌，原料端跌幅明显大于成材。一方面，铁矿石等原料估值相对偏高，前期价格涨幅大于螺纹钢等钢材价格；另一方面，钢厂节后压缩产量，以出货去库为主，令铁水日产持续收缩，原料端补库动力不足。基本面来看，原料端供需依然存在环比转弱的压力。铁矿石方面，随着海外天气转好，对发运扰动降低，澳巴铁矿石发运连续两周回升，截止3月8日，澳巴19港口周度发运量2522.4万吨，已经创出近五年同期的历史新高，且二季度处于传统发运旺季，仍有继续回升的空间，将带来后续到港压力。疏港方面，3月8日当周45港口铁矿石疏港量295.08万吨，环比增加2.01万吨，仍处于相对偏低水平。港口库存持续累库，3月8日当周港口库存总量1.415亿吨，环比增加257.86万吨，较年初增加16%。关注后续铁水日产变动。

　　综上，节后随着开复工趋缓，终端需求释放不足，令市场整体承压，贸易商心态持续转弱，出现恐慌式下跌行情。目前钢厂冬储货权多数已转移至贸易商手中，基于当前价格仍处于下行趋势，近期地方联合挺价，呼吁减产控产以及降低市场投放的行为增多。这也意味着接下来市场将依靠减产去库，逐步令供需达到新的平衡点，在此期间，原料端依旧承压，且仍有持续负反馈的风险。成本端下移也将进一步拖累成材螺纹钢的走势，直至新一轮集中补库到来。不过，从空间上来看，当前螺纹钢持续下跌已释放部分风险，下方空间逐步收窄，继续突破去年低点的可能性不大，因此后续追空需谨慎。

　　研究助理|林娜

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