近期宏观数据显示，国内基本面修复斜率平缓，但资金面维持偏紧态势，对期债做多情绪形成一定压制，中短期限品种表现更弱。

　　国内经济修复斜率平缓

　　本月公布的10月宏观金融、经济数据不乏亮点。10月制造业生产、投资保持较高增速，同比分别增长5.1%和6.2%。随着财政支出的加速，基建投资对基本面也有托底作用，广义基建投资同比增速为5.6%。同时，居民消费也延续回暖趋势，社零单月同比增速扩大至7.6%。不过，房地产行业相关数据改善有限，且从社零两年复合同比以及季调后的环比增速来看，居民消费弹性还有提升空间，居民部门资产负债表修复仍需政策面的支持。

　　10月金融数据在信贷、社融总量上好于预期。政府债券融资支撑下，社融规模达到1.85万亿元，同比增加9108亿元。不过，居民部门贷款再度收缩，企业部门贷款“票据冲量”现象也较为明显，均指向当前信贷结构仍偏弱。此外，M1增速继续回落，同比仅为1.9%，M2与M1剪刀差重新走扩至8.4%，表明当前实际利率偏高的情况下，存款定期化趋势缓解有限，货币流通速度偏慢制约了政策的传导效率。

　　房地产行业相关政策继续优化。需求端，部分一线城市下调二套房首付比例，并放宽对普通住宅的认定标准。投资端，消息颇多，包括监管部门正在起草房地产企业“白名单”，并加强对其信贷、债券和股权融资等方面的支持。此外，央行三季度货币政策执行报告再度强调，将“加大对城中村改造、‘平急两用’公共基础设施建设、保障性住房建设等金融支持力度”。后续央行是否会利用结构性货币政策工具为“三大工程”项目提供资金支持，值得关注。

　　资金面维持偏平衡状态

　　11月以来，市场资金面整体维持紧平衡状态。其中“长钱”方面，同业存单利率高位运行，截至11月27日，1年期国有和股份制银行同业存单二级成交已上行至2.67%附近。

　　11月中旬，央行MLF续作1.45万亿元，规模创历史新高，净投放6000亿元中长期流动性，超出市场预期。不过，MLF大幅超量续作意味着短期内央行降准的必要性降低。而考虑到释放相同规模流动性的情况下，降准对拉低商业银行负债端成本的效用更大，我们认为虽然央行MLF续作显示出其对市场流动性的呵护态度不变，但降准预期的降温对资金面和债市而言偏利空。

　　与之相呼应的是，上周中国人大网发布了对金融工作情况报告的意见和建议，除强调金融向实体让利外，还提及M1和M2增速背离背后可能隐含的资金空转现象。重提抑制金融机构间资金空转，避免市场资金价格过度偏离政策利率中枢的政策倾向削弱了交易者对于资金面中短期显著改善的预期。

　　年内增量国债供给压力尚存，高层会议重提防止资金空转，叠加月末、年末等季节性因素的影响，资金面大概率维持紧平衡态势。另外，房地产领域的政策也在持续优化中。不过，10月宏观经济、金融数据以及近期高频数据均指向国内经济修复斜率平缓，加之最新公布的央行三季度货币政策执行报告强调“更多关注存量贷款的持续效用”，压低了后续信贷增速预期。此外，目前10年期国债到期收益率高出1年期MLF利率约20BP，相较于政策利率，债市估值并不算高。综合考虑，期债盘面偏弱格局难改，但下行空间有限。(作者单位：银河期货)