云南水电具有明显的季节性特征，每年6月进入丰水期，电价低廉；每年11月进入枯水期，成本随着电价抬升，上涨幅度能达到1500元/吨，且电力短缺可能造成当地限电限产，产能存下降预期。枯水期内来水的不确定性或为价格的转折埋下伏笔。由于这部分减产量难以准确预计，再加上四川地区具体减产措施还待公布，届时供应端突然的缺失将成为盘面向上的主要驱动，而向上高度取决于枯水期接下来这段时间的减产力度。

　　减产力度决定向上高度

　　1.云南生产情况

　　当前硅价表现较为犹豫，一方面是9月以来，波浪形态的高点逐渐降低，上方空间受限，而下方支撑线60日移动平均线逐步抬升，底部重心升高，基本面与技术面都在等待新的交易逻辑出现。展望年内，在其他主产区未有限电限产的背景下，供应端最大的变量来自西南产区的枯水期季节性减产，减产幅度与力度是价格向上高度的关键。因此，我们前往云南，与当地硅厂就生产工艺、生产周期、原料来源、下游需求以及企业心态等方面进行了深入交流，共同展望后市价格走势与行业高质量发展的未来。

　　云南是水电硅第一大主产区，同时是全国第二大工业硅主产区，占全国总产量19%。得益于高品位硅石这一资源禀赋，云南硅厂生产出来的工业硅牌号大多以3301#、3303#、421#（广州期货交易所给予该牌号在基准交割品553#以上2000元/吨的升水）、441#为主，炉况较好时甚至能生产出2字头的牌号，产成品整体低磷、低硼，受下游认可度高。云南水电具有明显的季节性特征，每年6月进入丰水期，电价低廉；每年11月进入枯水期，成本随着电价抬升，上涨幅度能达到1500元/吨，且电力短缺可能造成当地限电限产，产能存下降预期。工业硅厂主要分布在德宏州、保山、怒江等地。其中，德宏州产能占比最大，保山次之，怒江产能占比最小。我们此次走访了德宏州与保山地区，并与当地硅厂共同展望行业前景。

　　生产工艺方面，云南当地有12500KVA与33000KVA两种矿热炉。其中，大部分厂商依旧是12500KVA的小炉子，设备较为老旧，分布具有“既小又多且散”的特点。德宏州当地硅企小炉子产量在25吨/日左右，少数能到30吨/日，而保山地区拥有12500KVA小炉子的硅厂单台产量基本都能超过30吨/日，部分拥有33000KVA大炉子的硅厂产量接近60吨/日。

　　生产周期方面，德宏州地区的硅厂有固定生产周期，一般延续半年左右，利润较好及电力充足的时候甚至会超过8个月。3—4月，丰水期来临之前工厂会预先囤料，保证3—6个月的生产时间；5月囤料结束后，矿热炉结束检修开始点火，点火到生产需6—7天爬坡才能达到满产；其间有死炉风险，即点火失败，无法形成坩埚（丧失储存硅水的条件），需重新挖炉，待到重新启动矿热炉仍需10天；矿热炉顺利满产后，从下料开始计算，每3天一个周期可以产出硅水进行销售，一直延续到11月或者元旦前后停止生产，随即进入检修状态。目前，梁河当地的限产文件已经发布，11月5日开始停14台炉，到月底整个梁河合计停炉30台以上，影响产能折合32.85万吨/年，等同于全国工业硅一个月的产量。而保山地区硅厂一般全年生产，预计5月（即丰水期来临之前）会进入检修，预先囤积一个月的原料，目前暂未听闻有限产计划。

　　原料来源方面，德宏州地区硅厂的电力主要采购自西南电网，进入11月后电价0.4元/度以上，预计接近0.5元/度，每个月第10天电网会进行当月电价定价；硅石来自性价比相对更高的云南昭通（昭通硅石批量大、品位稳定）、广西、湖北（硅石品位较高）等地，一般含硅量在97%—98%。但最近昭通硅石采购困难，也有部分企业开始试用缅甸硅石；石油焦主要使用低硫类，中国台湾焦居多，但基本不考虑沙特焦、美国焦、俄罗斯焦等；煤炭采购来自新疆煤，宁夏（含硫量低）、山西的水洗精煤；木块选用当地周边木材厂的边角料；木炭可选范围较广，贵州、缅甸、陕西、湖北等地均可使用，成本在2800—2900元/吨之间。而保山地区硅厂电费已上涨0.1元/度，目前逼近0.5元/度，后续电价还将逐步攀升，每年2—4月迎来电价最高点，预计会超过0.5元/度；硅石此前来自昭通，但是最近出货较少、难以购买，当地工厂使用品位稍低的贵州硅石进行代替（生产441#问题不大，但生产421#较为困难），硅石品质下降后，出炉硅水中421#产量占比有所下滑；煤炭主要来自新疆煤与宁夏煤（新疆煤价格高出宁夏400—500元/吨，宁夏运费400元，新疆运费900元）；木炭主要来自缅甸，价格在3100元/吨。保山市龙陵县当地硅企的枯水期综合成本在15500元/吨，随着企业管理水平差异而上下浮动。

　　下游需求方面，云南当地大都要求现货现款，也有部分会给予老客户10—15天账期。约70%的产量会供给固定下游，剩下421#份额由价高者得。近来成交火热，基本上不存在向中间贸易商发货的情况，有时会出现3303#（杂质含量更低）当作421#交货的现象，下游对铝杂质含量没有意见，但对碳杂质要求特别严格。此外，也有部分下游要求低钛，但云南当地含钛产品基本在万分之1000，硅厂正在与下游积极沟通中。另外，今年较为火热的多晶硅出现爆库，在下游采购意愿不强的前提下，硅厂更倾向于销售到期现公司，直接将硅锭发往昆明交割仓库，基本当天下午发货，次日早上就能送到库。

　　工厂心态方面，自工业硅期货上市以来，硅厂对于价格变动的敏感程度上升。9月期现公司进场收货推动硅价上涨，目前行业下游大趋势主要往期现端转化，但近来盘面价格低位运行，硅厂对于421#报价并不满意（期现商报价基本不超过16000元/吨），期现端成交较少。云南硅厂对后市价格均持较为乐观的预期，认为配合限电，价格高点或在12月出现，年内421#价格普遍看到17000元/吨，对应盘面价格15000元/吨。谨慎的厂商对于新疆地区同行的开炉情况较为关心，认为16500元/吨的价格已经适合出货，乐观者认为当前工业硅需求集中在多晶硅领域，后续依靠多晶硅需求带动，421#价格上升速度较快，继续向上可看到18000元/吨。

　　2.后续走势判断

　　年内来看，西南地区仍存减产预期（月内云南减产落实、四川地区等待文件），在新疆地区火电产能稳定的前提下，供应端未见增量，产量有下降预期，而需求端虽未有明显的季节性恢复，但总体成色尚可，未有明显疲软的下游拖累消费。唯一亮点多晶硅已有价格衰退的趋势，这部分需求仍在但增速下降将成为不争的事实，目前多晶硅已开始去库，但并不被视为需求爆发的象征，反而是贸易商寻求低价出库的佐证。供需面上暂未有明显驱动支撑价格继续向上，而当前36.1万吨的库存处于近3年最高位置，压力较大，配合期现商出货，短期内市场上多出的现货或给予价格进一步下探的动力。但下方空间极为有限，考虑到供应端亏损会出现主动收缩，当前价格或已试探出底部，13800—14000元/吨是较为有利的支撑。而西南地区在成本抬升预期下（云南成本15500元/吨，四川成本15800元/吨），工业硅下方空间不断收缩，支撑逻辑逐步走强，向上力度还需观察需求恢复情况，从目前来看高点依然给到15200—15500元/吨，仅季节性恢复难以再支撑向上突破，需配合去库或者超季节性的需求改善。

　　长期来看，工业硅的产能面临着过剩的局面，价格中枢或缓慢向下，2025年后或迎来行业转机。到2025年，行业内要求对12500KVA及以下型号的工业硅矿热炉进行淘汰，可通过产能置换升级改造成33000KVA的大炉型。行业内普遍预计产能淘汰政策会给予1—2年的过渡时间，执行时间节点可能会延至2025年后。

　　我国工业硅的前三大主产区分别为新疆、云南和四川，从今年产量来看，三大主产区占比分别为48%、19%以及11%。从最大工业硅生产区新疆的产能发展规划来看，疆内工业硅产能将严格控制在200万吨以内，新增产能需在疆内实行等量或者减量置换，产能主要分布在淮东与吐鲁番两个地区，较为集中。目前疆内炉型基本都在12500KVA以上，以25000KVA和33000KVA为主，甚至有部分炉型在33000KVA以上。作为第二大产区的云南，省内要求工业硅产能不得超过130万吨。近年来，云南省以硅光伏产业为主攻方向，协同推进全产业链发展，引入了隆基、通威、晶澳、宇泽、晶科、阳光等行业领军企业，截至今年6月，已有115万吨建成产能。而当地12500KVA及以下炉型占比超过80%，当地企业参与产能置换的意愿较强，但也存在部分小企业只有1台12500KVA矿热炉不能参与置换（2台12500KVA等量置换1台25000KVA炉子或按3台12500KVA减量置换1台33000KVA炉子的方式给与指标），从而选择停产的可能性。四川地区工业硅产能以小型炉为主、企业规模偏小、生产工艺类似（全煤工艺）、产能分布集中（乐山、凉山、阿坝州等）。与前两个主产区不同，川内下游有机硅企业为了避免多晶硅企业需求扩张而抢占订单，当地龙头有机硅企业频繁对工业硅工厂进行收购，以保证自身原料供应。

　　结合主产区情况来看，除了新疆地区受产能置换扰动较小、后续产能变化不大之外，云贵地区均可能出现一波洗牌，小型硅厂需要在关闭与置换之间进行选择，行业集中度将向大型企业倾斜，业内无需产能出清。按照其他高耗能行业经验，产能置换开始执行后，置换过程中会出现一段空窗期（即产能退出后进行申报与技改还需一定时限），我们认为这段空窗期将是改变工业硅价格长期趋势的关键，预计会在政策正式实行半年至一年内迎来，其引发的供需错配现象将推动社会库存去化，工业硅价格或迎来真正意义上的向上转折，或有机会重回20000元/吨。另外，多晶硅上半年整体需求占到工业硅41%以上，跟工业硅联动性很强，业内普遍期待多晶硅期货的上市。（作者单位：国海良时期货）

　　分析人士：基本面未有太大变化

　　记者 刘威魁

　　从盘面上来看，云南减产逻辑并未完全在盘面体现。11月16日，工业硅期货呈现振荡偏强态势，主力合约SI2401报收14175元/吨，上涨0.25%。

　　对于当前盘面走势振荡的原因，浙商期货新能源项目部负责人陆诗元认为，2023年多晶硅的产量增幅远大于工业硅，现阶段工业硅价格可能没有太多向下空间，但也很难找到上行驱动力，西南地区出现减产时才可能迎来价格拐点。

　　从基本面来看，据陆诗元介绍，去年整个原生工业硅的产量大概是350万吨。从今年的产量来看，如果不考虑枯水期停工情况，剩下2个月按照40万吨/月的产量去算，今年原生工业硅最大的总产量为385万吨，与去年相比只增加了35万吨。从需求端来看，去年多晶硅全年产量为82万吨，今年多晶硅的产量保守估计会在150万吨以上，多晶硅对于工业硅的需求增量起码在80万吨以上。这也意味着多晶硅的产量增幅远大于工业硅。

　　值得关注的是，随着2022—2023年多晶硅产能逐步释放，2023年多晶硅产量增加明显。据SMM数据统计，10月国内多晶硅总产量达到14.3万吨，环比增加5.9%，1—10月产量累计达120万吨，同比增长91.63%。预计11月产量继续增长，整体排产将上调至15.3万吨。广发期货分析师纪元菲分析认为，10月1万吨的产量增长主要来自两方面：一是新建产能的爬坡投产，如乐山三期、内蒙古新特、内蒙古协鑫等代表性产线爬产；二是来自内蒙古、新疆等部分事故、检修等产线的恢复。此外，内蒙古某企业二期因事故影响暂未恢复生产。

　　从现货方面来看，不同牌号产品报价开始出现分化。据SMM数据，11月16日，华东421#平均报价为15550元/吨，与上一交易日持平；华东通痒533#平均报价为14600元/吨，较上一交易日下降100元/吨。对于现货报价开始出现分化的原因，纪元菲认为，可能是由于仓单中421#的货物，陆续流入现货市场，挤占了市场份额，553#的货物价格因此下跌。

　　凯丰投资研究员王建认为，当前工业硅上游环节确实处于被动累库阶段，同时11月底将集中注销9月以前生产的“老货”仓单，其流出虽短期增加了现货市场的供给压力，但由于期现贸易商的“蓄水池”作用，实际上仓单流出对现货市场的冲击会被平抑。据SMM数据，11月10日工业硅全国社会库存（包含工业硅期货交割库库存）共计36.1万吨，较上周增加0.2万吨。截至11月15日，SI2311合约最后一个交易日，工业硅注册仓单37614手（合计18.81万吨），仓单净流出597手。

　　“盘面上看，11月合约和12月合约的价差一度高达1000元/吨，此时期现贸易商的接货意愿会比较强，接了仓单之后也并不急于出售。”王建解释，期现贸易商在高价差的情况下会采用非标套利的方式来化解仓单问题。在近1000元/吨的价差空间下，他们持有的“老货”仓单只要比现货市场价稍微便宜一些，还是比较容易出货的。此外，考虑到目前生产成本对现货价格的支撑性较强，期现贸易商并不急于出货。因此尽管仓单在流出，但对现货市场的冲击并没有大家原本预期的那么大。

　　展望后市，王建认为，目前工业硅现货价格的成本支撑较强，如果没有超预期的影响因素，预计工业硅现货价格将企稳振荡一段时间。“今年8—9月，工业硅现货价格在期现贸易商采购以及下游多晶硅等需求端的补库驱动下，已经在丰水期涨过一轮，当时现货价格已经给到非常好的枯水期生产利润。”王建表示，虽然近期工业硅现货价格有所回落，但是目前价格仍在西南地区主流生产成本线附近。如果没有超预期的季节性限电以及枯水期生产利润下降导致自发性停炉等因素影响，在目前的需求背景下，工业硅价格较难显著上涨。

　　国泰君安分析师张航认为，在当前多空双方博弈较为激烈的情形下，工业硅盘面呈现振荡格局。“工业硅仍处于较为漫长的磨底阶段，目前尚难看到明显矛盾点，高位库存将在很大程度上限制上方空间，而西南枯水期成本将会成为下方的边际支撑位，且现实层面硅料价格下跌的负反馈亦未到来。”张航表示，短期确实有可能看到盘面因为突发消息等导致的上涨，但预计幅度不大。进入 12 月，在西南枯水期减产以及硅料价格下跌负反馈的博弈之中，盘面或出现更为明确的方向，建议关注硅料价格下跌幅度及节奏、行业库存演变情况等。