7月至今铜价在国内政策发力刺激预期下短暂冲高后回落，外部来看7月份非农业部门新增就业人数为18.7万，低于市场预期。美国7月CPI同比涨幅从6月的3%加速至3.2%，但低于预期的3.3%； 7月核心CPI同比上涨4.7%，符合预期，低于前值4.8%；加息的节奏趋缓，降息预期推迟到了明年；美国经济软着陆概率大，且强于其他经济体，美元强势压制铜价上升。

　　国内政策频频刺激预期释放之后处于真空期，利多落地后价格回落。

　　基本面上，铜价供应的确定性较强，非洲铜进口短期由于运输问题有波折，但进口增加确定性仍强。需求端高位回落。库存方面，目前不再降库，预计后市低位缓慢累库。

　　一、高利润促使产量增长，增长还略超预期

　　1．铜精矿供应紧张仍将趋向缓解

　　铜精矿TC触底回升，最新8月进口铜精矿TC为94.03美元/干吨，处于5年来的最高位；表明铜精矿预期仍然偏宽松。

　　2.高利润促使产量高速增长

　　对于国内冶炼商来讲，利润最重要的是TC/RC和硫酸副产品的价格。因此在TC价格高企之下，利润大部分时间处于1000-2900相当可观的数字区间；7月底冶炼利润为1451元，仍有充足动能进行扩产。

　　高利润是企业加足马力生产的主要动能，其他影响产量增加的因素在减弱，如硫酸胀库，粗铜供应紧张，高温限电，这些因素正在消失。

　　3.产量持续增加，检修影响短期小于预期。

　　7月SMM中国电解铜产量为92.59万吨，环比增加0.8万吨，增幅为0.9%，同比增加10.2%；且较预期的90.21万吨增加2.38万吨。产量高于预期的主要原因是粗铜加工费上涨，原料供应比较充裕；且生产利润较好，山东某新投产的冶炼厂持续放量。

　　8月本来就只预期1家检修，且这1家取消了检修计划。检修影响近期变小，利润持续高企下新投产和复产不断放量，预计8月国内电解铜产量为98.61万吨，创下历史新高，环比大增6.02万吨增幅为6.50%，同比上升15.1%。长期检修影响显示8月0吨；9月3万吨，10月2万吨，影响量低于预期。但是年底11-12月西南某厂搬迁存不确定性，最新消息是年底前必须关停，预计明年三季度末四季度新厂建成，全部关停每月影响产量约4万吨；刨去该地区其他某厂复产，约每月影响2万吨，值得关注。

　　进口方面流入速度慢于预期；铜从刚果金运抵中国所需时间在两个月左右，时间比预期长，流入量比预期少；8月1万多吨，9月预计是1.5-2万吨左右。原计划年内流入量级在8-9万吨。

　　图1铜冶炼厂开工率

　　图2 国内精炼铜月度产量

　　数据来源:SMM、国海良时期货研究所

　　数据来源：SMM、国海良时期货研究所

　　二、需求综述：下游开工率高于预期，但仍弱于往年

　　1.下游开工率总述

　　据SMM发布7月铜材行业整体开工率为72.19%，环比下降 0.36个百分点，同比下滑1.62个百分点。略有下降主要是受铜价大幅反弹企业新下单量减少。从各铜材来看，铜管行业和铜板带行业均高于预期，各行业景气度如下：铜管行业（80.66）>铜板带行业（72.17）>电解铜杆行业（70.47）。

　　图3铜下游总体开工率

　　图4精铜杆开工率

　　数据来源:SMM、国海良时期货研究所

　　数据来源：SMM、国海良时期货研究所

　　2.分行业概述

　　分行业看，7月份精铜制杆企业开工率为 70.47%，环比减少0.46%，同比减少3.9%。主因是铜价大幅上涨后直接抑制下游需求，且随着价格上涨，精废价差再度扩大，废铜杆再度对精铜杆形成替代。铜杆涉及的行业非常多，如地产、汽车、基建、家电等。预计8月铜杆企业开工率为69.9%，环比下降0.57%。主要是消费淡季来临。

　　图3铜板带开工率

　　图4 铜管开工率

　　数据来源:SMM、国海良时期货研究所

　　数据来源：SMM、国海良时期货研究所

　　据SMM统计，7月中国36家铜板带样本企业铜板带产量16.1万吨，开工率为72.17%，环比增加2.39个百分点，同比增加0.21个百分点。7月份铜板带企业开工率超出原先预计的开工率2.14个百分点。其需求发力点在于电气行业的引线框架、电子元器件、电力金具和成套母线材等，以及新能源行业的插片、连接片、转接片和软硬排。预计8月份中国36家铜板带样本企业开工率为73.42%，环比增加1.25个百分点。

　　SMM调研数据显示，7月份铜管企业开工率为80.66%，环比增加1.09%，同比增加9.42%，较预期值77.02%高3.64%。铜管所对应的行业主要是家电如空调，地产工程建设。7月中下旬后空调排产逐渐回落，空调生产逐步进入淡季，且今年库存处于历年高位，下半年以去库为主，直到11-12月再度开工。预计8月铜管预计开工率为77.66%，环比减少3%，同比增加7.05%。

　　三、也要警惕低库存的持续发酵

　　什么情况下库存会对价格产生强烈的支撑作用呢？我们经过长期的研究发现，LME+COMEX+上期所库存往18万吨靠近，长期低于18万吨或者一直在那附近徘徊，这些情况都值得警惕，容易引起超级大行情，目前三大交易所库存仍在这个警戒水平附近。

　　库存低的原因：一是国内大户炼厂控货，没有全部流通到市场；二是需求好于预期；从国内社会库存总数来说，6月底已经出现了低位回升态势，但整个7月仍在最低位附近徘徊，主要是非洲进口铜到货慢于预期。海外需求下半年下滑，LME和COMEX库存总体会止跌回升；非洲进口铜也会缓慢流入。预计库存走势：8月低位震荡小幅累库；9-10月旺季，检修加大力度去库；但也不会跌到比目前更低的水平，更多的方向是低位徘徊往累库的方向去的，总体库存走势类似2022年。

　　综上所述：宏观利好因素落地，一系列经济数据动摇了国内复苏的信心，铜价上方空间有限，重心下移。供应增加，需求也好于预期。操作上，短期低库存仍然支撑期价，沪铜加权在67000-70800之间区间运行，跌破67000后支撑在65000，中期略微偏空，因需求不能支撑起更大的上涨。