摘要

　　1、市场回顾：

　　国债期货：本周价格小幅上涨，信用利差收窄，主要是数据不及预期，市场需求依然不足，但资金利率小幅上行，市场利率有所收敛。

　　人民币汇率：本周人民币兑美元汇率小幅贬值，重回7.2关口，接近前低附近。

　　2、行情分析：

　　（1）海外经济：美国7月未季调CPI同比上升3.2%，7月未季调核心CPI同比升4.7%，创2021年10月来新低，市场预期美联储9月维持利率不变概率逼近90%。

　　（2）国内经济：7月份CPI环比由降转涨，PPI同比降幅收窄，受企业新增信贷增幅放缓，居民新增信贷有所回落等影响，社融存量增速连续3个月回落，宽信用政策仍需加码。

　　（3）国内资金面：央行公开市场操作以净回笼为主，主要回购利率小幅上行，尽管资金面仍保持稳定，但边际收敛下，带动短端国债收益率小幅上行。

　　（4）基差结构：本周期货偏强的情况下现货并未同步走强，市场对债市分歧加大，受市场做多情绪偏强的影响，预计跨期价差仍有收窄的可能。

　　3、总结展望与策略机会

　　国债期货：随着宏观政策不断落地，在宽信用预期和地产政策持续优化的背景下，预计国债利率下行空间有限，关注后续落地的相关政策。

　　人民币汇率：近期美国就业等数据彰显经济韧性，国内市场对于政策预期逐渐偏向中性，我们更倾向于人民币汇率或将延续当前7.1-7.3的双向窄幅波动。

　　4、风险提示：海外衰退风险超预期；政策落地进度不及市场预期。

　　正文

　　01

　　市场回顾

　　1、国债期货

　　本周国债期货价格小幅上涨。TL2309合约上涨0.08%，T2309合约上涨0.11%，TF2309合约上涨0.03%，TS2309合约上涨0.00%，对应的30年期、10年期国债收益率下行0.6bp、0.04bp；5年期、2年期国债收益率分别上行0.4bp、2.81bp,长端利率下行，短端利率上行，长短端利差有所收窄，主要是数据不及预期，市场需求依然不足，但资金利率小幅上行，市场利率有所收敛。公司债信用利差收窄，2年期AAA高等级公司债信用利差收窄9.41bp，2年期AA低等级公司债信用利差收窄8.42bp。

　　2、人民币汇率

　　本周人民币兑美元汇率小幅贬值，重回7.2关口，接近前低附近。

　　02

　　行情分析

　　1、美国最新核心CPI如期下行，9月或不加息

　　美国劳工部公布最新通胀报告显示，受商品价格回落影响，美国7月未季调CPI同比上升3.2%，预期3.3%，前值3%；季调后CPI环比升0.2%，符合预期，与前值持平。7月未季调核心CPI同比升4.7%，创2021年10月来新低，预期及前值均为4.8%；核心CPI环比升0.2%，与预期及前值一致。联邦基金利率期货显示，美联储9月维持利率不变概率逼近90%。

　　2、物价金融数据不及预期，宽信用政策仍需加码

　　7月份，CPI环比由上月下降0.2%转为上涨0.2%。其中食品价格降幅扩大，但非食品价格由降转涨，尤其是服务价格上涨明显，受暑期出游大幅增加影响，飞机票、旅游和宾馆住宿价格均明显上涨，此外国际油价上行也带动工业消费品价格由降转涨。整体上居民消费需求持续恢复，但是受上年同期对比基数较高影响，CPI同比由上月持平转为下降0.3%。值得注意的是，核心CPI同比上涨0.8%，较上月同比上涨0.4%。PPI环比下降0.2%，降幅比上月收窄0.6个百分点。其中生活资料由降转涨，生产资料降幅显著收窄，加上去年同期基数较低影响，PPI同比下降4.4%，降幅比上月收窄1.0个百分点。

　　7月份，企业和政府债券融资有所恢复，表外融资规模小幅增加，但受企业新增信贷增幅放缓，居民新增信贷有所回落等影响，社融增量比上年同期少增2703亿元，带动社融存量增速继续回落至8.9%，连续3个月回落，宽信用政策仍需加码。人民币存款减少1.12万亿元，同比多减1.16万亿元，其中，居民住户存款多减4713亿元，企业存款多减4900亿元，非银金融机构少增3915亿元，财政存款同比增加4215亿元。受存款减少影响，M2增速降至10.7%，比上月回落0.6个百分点。M1余额同比增速比上月末低0.8个百分点，整体市场对流动性强的资金需求减弱。

　　当前，国内市场需求依然不足，外部环境复杂严峻，经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。中央政治局会议指出要加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、提振信心、防范风险，不断推动经济运行持续好转。近期国务院、发改委、住建部等多部门和各地持续出台稳定消费、促进民营经济发展、调整优化房地产政策。预计在宏观政策不断落地的背景下，宽信用效果将继续显现，8月份之后社融存量增速将逐步回升，CPI将保持相对稳定，PPI降幅将继续收窄。

　　3、资金面边际收敛，但仍将保持合理充裕

　　月初，央行公开市场操作以净回笼为主，当周合计净回笼350亿元，主要回购利率小幅上行，DR007和SHIBOR:1周回升至1.7%上方，较上周回升均超过10bp，尽管资金面仍保持稳定，但边际收敛下，带动短端国债收益率小幅上行。

　　央行、外汇局下半年工作会议要求继续精准有力实施稳健的货币政策，持续改善和稳定市场预期，为实体经济稳定增长营造良好的货币金融环境。支持房地产市场平稳健康发展，因城施策精准实施差别化住房信贷政策，继续引导个人住房贷款利率和首付比例下行，更好满足居民刚性和改善性住房需求。指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率。央行货币政策司司长表示降准、公开市场操作、中期借贷便利，以及各类结构性货币政策工具都具有投放流动性的总量效应，需要统筹搭配、灵活运用，共同保持银行体系流动性合理充裕，综合评估存款准备金率政策，目标是保持银行体系流动性的合理充裕。预计央行将继续实施各类货币政策工具保持银行体系流动性的合理充裕。

　　4、期现市场出现分歧，跨期价差收窄

　　从基差上看，随着期债价格维持强势，市场做多情绪仍高，短期国债期货IRR同步回升，但长端国债期货IRR回落，长端期货偏强的情况下现货并未同步走强，市场对债市分歧加大。同时，本周跨期价差收窄，当前2309合约持仓已经逐步移仓至2312合约，受市场做多情绪偏强的影响，预计跨期价差仍有收窄的可能，操作上可以适当做空跨期价差走势，即做空近月合约，做多远月合约。

　　03

　　总结展望与策略机会

　　1、国债利率下行空间有限

　　尽管经济数据不及预期和避险情绪升温支撑债市，但是随着房地产市场政策发生重大变化，一二线城市陆续出台相关配套支持政策，预计将带动房地产市场销售和投资企稳回升。随着宏观政策不断落地，宽信用效果在不断显现，市场风险偏好提升。对于债市来说，2.6%也处于10年期国债收益率的历史低位，支撑位较强，继续做多性价比降低。总体上，在宽信用预期和地产政策持续优化的背景下，预计国债利率下行空间有限，关注后续落地的相关政策。

　　2、人民币汇率

　　后续人民币汇率或将延续双向波动。近期美国就业等数据彰显经济韧性，市场对于美联储经济“软着陆”预期有所加强。国内随着政治局会议后各类政策的发布及会议的吹风，市场对于政策预期逐渐偏向中性，同时政策对于经济的滞后性也使得盈利端短期难看到明显好转。因此，我们更倾向于人民币汇率或将延续当前7.1-7.3的双向窄幅波动。

　　04

　　风险提示

　　1、海外衰退风险超预期。

　　2、政策落地进度不及市场预期。