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 月初奥密克戎变异株引发市场关注后，原油市场运行整体偏弱，其间波动主要受对新一轮疫情严峻性的预期以及海外封锁措施的调整所影响。本周以来，欧洲天然气价格继续大幅攀升连创新高，昨日油气价格联袂大涨，但我们认为其间逻辑或相对独立，主要因欧亚天然气价格在整个冬季持续高位的预期已在四季度初已交易得相对充分，从热值经济性角度看燃油在整个四季度都拥有绝对优势，气转油替代的边际量已主要受限于设备可行性而不是价格。

  一、欧气价格再创新高，核心矛盾暂难缓解

  今年冬季天然气市场除了持续暴涨以外，另一主要特点是各区域市场价差分化明显，这反映出本轮上涨中，物流瓶颈和政治外生性因素扮演了较主要的角色，使得失衡的市场始终难以实现再平衡。

  在10月市场因对北溪2难以开通和欧洲低库存背景下冬季会面临天然气紧缺而引发了第一轮全面暴涨后，随着旺季的逐步落实，北美出口达到极限，同时冬季气温偏暖，已经偏高的美气价格持续回落。但另一方面，这两个推涨因素并没有消退，反而持续发酵。首先是命途多舛的北溪2管道，在10月项目基本完工后，受制于各种政策压力，官方预计开始输气时间为2022年初，市场仍存猜测，认为在冬季高气价压力下，欧盟可能与俄罗斯通过协议，北溪2提前开始供气。

  但事与愿违，北溪2开通并无实质性进展，并且随着东欧政治摩擦而持续紧张；12月13日德国外长称“由于不符合欧盟能源法规，“北溪-2”天然气管道项目现在不可能获批”，俄罗斯向欧洲供气的亚马尔管道自上周六起输送量开始缩减，21日俄方宣布该管道供气由德国转向波兰，这些事件两次引爆欧气骤涨。另一方面，欧洲天然气库存稳步下滑，在俄气供应受制于政治压力短期无望后，西北欧LNG到岸量基本维持平稳，可再生能源和核电冬季也难有增量，欧洲天然气基本面在持续高价后到目前为止也未能出现明显好转，库容率的同比降幅维持平稳。

  综上，欧气近期的上涨和10月上涨的核心逻辑可以说几乎一样，两个核心因素的持续发酵使得居高难下的市场再创新高。同时随着季节性去库的持续，我们认为其基本面会更加脆弱，价格受事件冲击的影响会更大。后续首先是美国新液化码头预计在2022年1季度投产，使其出口能力从12000百万立方英尺/日上升到13500百万立方英尺/日左右，其次是亚太市场在之前进口量持续偏高后，一季度对LNG需求或有所缩减，因此在地缘博弈没有进一步升温的前提下，欧气一季度的压力会有所增加，整体维持高位宽幅震荡的格局。

  注：“俄气经白俄至欧洲“即亚马尔管道供气量

  二、疫情严峻性向封锁措施的传导有待观察，原油年内谨慎对待

  对于气转油的需求替代，一般来说主要集中在电厂燃料切换，2011-2014年期间的高油价促使大量传统燃油型电厂向天然气发电转型，全球推进的环保与低碳路线又进一步加速了这一进程，如果电厂在转型过程中保留了燃油燃料装置，在高气价时可以实现转换，但具有燃油与天然气双燃料系统的电厂目前并不多见，综合考虑高昂的碳排放价格等因素后转换的可操作性仍值得考量。从前期IEA报告的预估来看，该部分增量在30万桶/日以下且四季度初已完成。但在极端高电价背景下，汽油发电机、柴油发电机也可能被民用及小型工厂充分利用，从逻辑上看欧洲该部分增量目前或仍随天然气价格暴涨有一定提升空间，但体量较为有限，难以成为主导油价的逻辑。

  目前奥密克戎传染性高但重症率低已成为市场主流预期，疫苗防护效果较月初的预期也略偏向于乐观但仍面临较大挑战，在此背景下，海外主要经济体应对变异病毒的管控政策仍存较大不确定性，目前主要集中在针对奥密克戎感染严重国家的点对点入境限制，以及欧洲部分国家针对聚会人数、娱乐场所的局部限制。以英美为例，从截至12月18日的谷歌出行强度指数来看并未体现出变异病毒对陆上出行的显著影响。而从截至12月21日的全球在飞商业航班数看也没有出现明显下降，目前奥密克戎对油品终端需求的影响主要体现在弱预期阶段。

  综上，需求端持续修复对油价的利多驱动在 12 月以来大幅松动，月差运行尤其偏 弱，市场对明年一季度基本面相对悲观。目前海外疫情形势再度严峻，但封锁措施升级程 度相对有限。在此背景下，油价波动主要跟随宏观面避险情绪以及针对变异病毒相关封锁 措施的超预期变化，但在欧佩克+谨慎增产、紧盯需求的产量调节政策下，需求若大幅走 低大概率将引发供应下调，市场部分对 2022 年持续累库的预期主要也是基于欧佩克+40 万桶/日线性增产的假设，后期还需动态调整。目前相对确定的是短线驱动较为有限，新一 轮上涨或主要依靠需求端悲观情绪证伪或供应端负反馈证实。