一、行情观点

在一片看多的声音中，上周内外糖价却双双回落，ICE原糖周五收于19.49磅/美分（跌幅达到3%），01合约也由6000的位置跌落至5900之下。

我们将围绕这几个问题进行讨论：

1、 跌幅怎么理解？原糖继续上行需要一份怎样的UNCIA双周报？

2、 巴西VS印度，原糖现在和未来跟着谁走？

3、 进口利润倒挂下，怎么看待进口量超预期的上涨？

Part1:

上周后半周，外盘出现了较大幅度的回调，总结来看三种原因：

1、市场偏谨慎，投机者选择落袋为安；

2、市场认为20美分还不是高位从而选择移仓至03；

3、原油的走弱、雷亚尔贬值和Tapper的宏观环境拖累了糖价。

市场对于巴西减产的态度偏谨慎，我们在之前的文章中也有提到，原糖的新高是在UNICA的双周报之后达到的，不是在机构的预估和看涨声中达到的。

原糖的继续上涨需要一份超预期的减产双周报：虽然现在去定义巴西减产的行情已过为时过早，但是从上周四Conab发布甘蔗调查数据后，市场的反映中看到巴西减产利多出尽的迹象——周四 Conab（巴西农业局下属的国家供应公司）公布了本年度第二次甘蔗作物的调查数据，巴西甘蔗产量预计下降 9.5%。甘蔗产量5.92 亿吨，同比减少原料量减少了约 6200 万吨；较5月份那次作物调查，主产区甘蔗产量下调了4%，；预计糖产量为 3690 万吨，预测产量比上一季减少 10.5%，官方的数据再次印证了减产，但是因为数据并不“夸张”，远远高于机构预估的2800万吨的糖产量，因此并没有给糖市带来热度。

在这种偏谨慎的环境中，新的双周报数据若非有明显的减产数据，或难以给原糖提供向上动力。

移仓的需求也导致了原糖的回落，巴西减产为国际糖市奠定了长期上的偏多基调，原糖的后市还值得期待因此促使了10月的多头开始选择移仓至3月，也导致了资金的流出。此外周五原油价格跌至 3 个月低点，拉低了乙醇的价格，叠加雷亚尔的贬值，原糖价格也从高位回落并创下 1 周低点。

Part2: 巴西和印度，原糖现在在跟着谁走？

巴西减产的已成为一个事实，奠定了本榨季国际偏紧的利多环境，但是预期已基本在盘面得到兑现，这也让巴西成为支撑而非驱动因素，随着印度榨季的即将开始，糖价将会和印度联系得更加密切。

相较于印度，巴西糖出口贴水，运费高企巴西糖缺乏价格优势

过高的运费使得巴西糖在价格上缺乏竞争优势，截至目前海运费已经达到67美元/吨，而去年同期还在40美元/吨附近。目前巴西糖出口价维持贴水，巴西外贸部对外贸易秘书处(Secex)公布数据显示 8 月第二周，巴西食糖日均出口量为 11.79 万吨，较去年同期的 14.95 万吨减少 21.13%，巴西减产本身供给不足再加上高额运费，给了印度糖补位的机会。

 “不见其人先闻其声“的印度市场已经开始造势

印度21/22榨季预计在10月开启，但是目前已经为糖市带来了不少的惊喜，MSP（最低销售价格）有望上调、新榨季在原糖价格有望取消食糖出口补贴、乙醇计划下的长期利好。

有关MSP价格上调对于糖价拉动的原理可以在《巴西霜冻 & 印度MSP上调20%，国际糖市或迎长期利好》中查看，但是MSP提高的幅度和此政策能否落实还有待观察——据最新的信息，预计在榨季21/22榨季开始前甘蔗的收购价格FRP将上调5卢比/吨，糖厂成本预计上涨，导致了近期印度糖业再次敦促联盟政府将糖的最低销售价格 (MSP) 从现有的 31 卢比提高到 35-36 卢比/公斤，对应20.64-21.23美分/磅，略低于之前提出的37.5卢比/公斤（21.23美分/磅），以使糖厂能够清偿农民的欠款并减少损失。政府考虑到在当前提高MSP价格可能会进一步推升通胀，这种担忧成为政策落实的主要阻碍。

据路透社对印度政府高级官员采访，受益于当前高企的国际原糖价格，印度预计将从 10 月开始的新季节取消食糖出口补贴。若4000卢比/吨的出口补贴如期取消，糖价将会进一步得到提振，提振的幅度参考澳洲制糖委员会的报告，“在过去四年中补贴和全球供应过剩迫使全球市场上的糖价格平均每磅下跌2美分”，而目前对应的是全球供给偏紧和印度补贴取消的预期，预计对于糖价支撑的幅度较大。

而E20计划可能难以在短期内对国际糖市的供给有明显的影响，原因有二：1、原糖价格处于高位，制糖出口的热情更高，截至目前印度已经出口700万糖食糖，预计在21/22榨季也将维持600-700万吨的出口量；2、当前印度制醇的产能投入还需要时间。

综上，后市期待一份超预期的“夸张版”双周报拉涨原糖，市场焦点将逐渐转向拥有定价权的印度。

Part3: 怎么看待进口量超预期的上涨？

巴西糖和泰国糖的进口利润倒挂越演愈烈，但是进口量有增无减，海关总署公布的数据显示，中国7月份进口糖食糖43万吨，环比增加1万吨，同比增加12万吨。20/21榨季截至7月底累计进口食糖496万吨，同比增加243万吨。

商务部的数据，预报8月到配额外的食糖到港数量环比增加约8万吨，进口似乎没有因为利润的倒挂出现减少，提前点价的逻辑似乎难以解释清楚，更有可能是贸易商认为在当前利润倒挂趋势愈发严重，第四季度会迎来库存低点，再加上甜菜糖的减产或引发阶段性的供给偏紧，第四季度预计会迎来阶段性的供给偏紧的情况，因此进口量短期出现增加，而后市随着内外差价的持续缩紧，第四季度的进口预计远不及去年同期，对内盘利好。

工业库存还在高位，但是留给消费去库的时间不多

截至7月底国内食糖工业库存仍然同比偏高，工业库存280.49万吨，同比增34.7万吨。期货仓单处于近两年同期高位，截至8月20日，期货仓单31866张，较去年同期增22372张。现货端供应充裕，期货端仓单高企，导致期货合约表现为近弱远强。截至8月20日，SR2109-SR2201价差为-290。

消费在好转，含糖饮料的零售额在五年最大值之上，月度销量也在稳步增加，之后又将迎来中秋和国庆双节，消费有继续升温的预期，但是基于食糖季节性的消费规律，8月之后食糖消费将减少，所以之后若是去库一般，郑糖自身缺少驱动。

目前，内盘基本面依然没有发生大的变化，依然是进口导致的库存高位，消费旺季有迹可循但是面对高库存去库成果一般，整体盘面偏弱，主要的支撑来自外盘，而目前外盘在冲击高位后回落，郑糖也回调盘整，后市关注巴西的双周报能否带来惊喜，以及印度政策变化。