百济神州的市值贵不贵?
发布时间:2021-7-5 14:19阅读:258
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6月28日,科创板上市委通过了百济神州的上市申请,百济神州成为首个中美港三地上市的药企。招股书显示百济神州共有8款商业化阶段产品、4款已申报候选药物、53款临床阶段候选药物,但在过去5年内,公司累计亏损高达34.5亿美元,而且亏损幅度还在逐渐扩大,2020年归母净利润亏损同比上年增加68%,相比之下,公司的市值却高达300多亿美元,按市值计算,百济神州仅次于医药一哥恒瑞医药和疫苗利好股智飞生物,位列国内药企第三位。
一、同等市值公司的收入对比
我们选取美股上市且比百济神州市值略低的公司,对比一下市值和销售收入。首先说明一下我们挑选对比对象的标准:
(1)选取市值低于百济神州的上市公司,是因为除了传统意义上的大药企之外,比百济神州市值高的公司数量不多,基本上都是手握重磅药物的大药企,这里的重磅不仅是指研发,而且包括了成功的商业化,比如Vertex Pharma、Regeneron等,百济神州和这些药企暂不具备可比性。
(2)ALXN是因为阿斯利康宣布对其进行收购,股价暴涨40%+,宣布被并购前的市值约有270亿美元;
(3)受疫情影响,Moderna、BioNTech这两只正当红的疫苗股也未入选(疫苗股的收入并不低,像Moderna一季度收入有19.37亿美元,但持续性有待观察)。
从上表可以看出,200亿美元市值以上的药企,年销售额几乎都超过了15亿美元,其中仅有百济神州和ALNY的营收不足10亿美元,但ALNY是RNAi领域的领头羊,拥有RNAi技术平台,市值中包含了对该技术平台的价值,即便如此,ALNY的市值低于百济神州55.37%,而营收却比后者多出59.55%。除了极具潜力的平台类公司,年营收超10亿美元,是市值长期稳定在100亿美元以上药企的标配。
不过资本市场上,存在即是合理,既然百济神州有这么高的市值,那么有一定有其背后的逻辑:
(1)股东结构稳定:安进、贝克兄弟和高瓴资本三家机构持有近一半的股份,贝克兄弟的投资风格偏中长期,百济神州是高瓴资本在医药领域的投资样板,不会轻易退出,安进作为大药企,看中的是合作,不会依靠股票交易挣钱;
(2)稀缺性:作为中国创新药的标杆性企业,常年位居中国药企研发投入的首位,百济神州理应获得资本市场的溢价,尤其是泽布替尼、帕米帕利等都有潜力成为各自领域的Best in Class,并且面对着中国的巨大市场。
二、百济神州在A股市场能否复制美股之路
2016年2月,百济神州以24美元的IPO价格在纳斯达克挂牌上市,截至7月2日,公司股价为339.26美元,期间涨幅达13.13倍,成为中国市值最高的创新药企。
但在A股市场,百济神州较难复制其美股5年13倍的成长之路:
(1)从公司自身的发展阶段来看,百济神州在赴美上市时,尚无商业化的药物,而泽布替尼是首个中国研发的,敢于和竞品进行头对头全球实验的药物,资本市场对泽布替尼和替雷利珠等重磅药物有较高的期待;但回A股上市时,百济神州已经拥有3款自主研发的上市药物,无论研发阶段的数据多么优秀,摆在眼前的就是兑现之前所说的市场空间和销售业绩;
(2)从竞争环境来看,相较于2016年,国内现在的创新药企业无论是数量上,还是质量上,都有长足的发展,传统药企、初创药企和海外机构设立的创新药企纷纷涌入中国创新药市场,百济神州的稀缺性在一定程度上有所减弱。
(3)从政策环境来看,随着集采等降低和控制药价的政策落地,市场是否会重新审视创新药企业的估值逻辑,存在较大的变数。
三、艰难的商业化之路
目前,百济神州已上市的药物中,有三款是自主研发的,也是公司的核心资产,潜在市场规模分别为678亿美元(PD-1市场),164亿美元(BTK市场)和96亿美元(PARP市场),市场不可谓不广阔,但这三款药物的商业化之路难言顺利:
1、替雷利珠
目前美国已经批准了6款PD-1药物,国内已经批准了8个PD-1药物,其中国内本企业有5个,而正大天晴和康方生物的PD-1药物也计划在未来两年上市,竞争非常激烈。
百济神州的替雷利珠是第四个获批的国内药企的PD-1药物,2020年的销售额为1.6亿美元,排名垫底,而这一业绩,在某种程度上也是通过高定价换来的,替雷利珠的定价比君实生物PD-1的药物医保定价高出78%,如果替雷利珠想进医保,至少得降价50%,将会对公司的生产成本和销售力量提出新的挑战。
2、泽布替尼
泽布替尼是美国FDA批准的首款中国创新药物,其实验数据比依鲁替尼好,但市场不是实验室,除非在用药便利性和药效上有质的飞跃,否则仅凭数据上一二十个百分比的优势,医生和患者的用药习惯难以改变,更何况依鲁替尼在泽布替尼获批时已经上市了6年之久,积累了庞大的临床使用数据。
2020年,泽布替尼实现销售收入4170万美元。而依鲁替尼上市首年的销售额近7亿美元,与泽布替尼一样,同为第二代BTK抑制剂的阿卡替尼首年销售额为6200万美元,而在2020年,依鲁替尼销售额为94.42亿美元,阿卡替尼的销售额为5亿美元。先不要说依鲁替尼,泽布替尼的销售额能否超越阿卡替尼都存在较大的不确定性。
3、帕米帕利
帕米帕利是百济神州刚获批不久的PARP抑制剂药物,竞争环境比替雷利珠和泽布替尼略好,有可能是在A股上市之后,资本市场故事的主角,但阿斯利康、再鼎医药和恒瑞医药的PARP药物在国内都先于帕米帕利获批。
4、其他在研管线
目前,百济神州还有RAF、TIGIT、PI3K等多款在研药物,均未进入临床三期。从研发历史看,百济神州尚无自己的技术平台,主要是依靠热门靶点的药物突破,但依靠热门靶点,容易出现其兴也勃焉其亡也忽焉的现象,像PARP抑制剂领域的Tesaro和Clovis,市值曾从高点跌去80%。
从公司的三大核心药物可以看出,百济神州虽然头顶着国内第一创新药企的光环,但三大产品在中美市场都是后来者,而商业化能力的不足,更增加了后来者的难度。
某种意义而言,百济神州现在的上市时机是非常合适的,假设再晚几年,商业化能力的薄弱被进一步得到证明,市场不仅不会给已经获批的药物高估值,更会对其在研管线估值时,纳入商业化能力弱的因素,整体估值缩水是大概率事件
温馨提示:投资有风险,选择需谨慎。