股票代码：601012

一、企业综合分析

1.1企业信息

隆基绿能科技股份有限公司(简称“隆基股份”，股票代码：601012）成立于2000年2月14日，注册地址为陕西省西安市航天中路388号。公司于2012年4月11日在上海证券交易所挂牌上市交易。普华永道中天会计师事务所为本公司出具了标准无保留意见的审计报告。

公司致力于推动低碳化能源变革，长期专注于为全球客户提供高效单晶太阳能发电解决方案，主要从事单晶硅棒、硅片、电池和组件的研发、生产和销售，为光伏集中式地面电站和分布式屋顶开发提供产品和系统解决方案。主要业务和产品在光伏产业链中的位置情况如下：

1.2行业规模及所处阶段

如今，应对全球气候变化已成为人类社会最大的共识，全球能源转型意愿强烈。加快发展非化石能源，大力提升风电、光伏发电规模，非化能源占能源消费总量比重提高至20%左右（2019年为15.3%）。能源安全、清洁化转型将是未来我国经济发展的重要方向，可再生能源将迎来更大发展。

光伏作为可再生能源的主要电力方式，将在实现碳中和的各类领域和场景中扮演关键角色，目前光伏发电已在全球很多国家和地区成为最具竞争力的电力能源，根据IEA预测，2021年光伏新增装机将达到可再生能源新增装机的一半以上。全球光伏发电将逐渐进入“一毛钱一度电”的时代。

上游市场：光伏发电行业上游主要是硅料、硅片等原材料，其产量及价格直接影响到光伏产业的供应及成本。根据光伏行业协会数据来源，2019年我国硅料产量达到34.4吨，硅片产量134.6GW，同比增长25.7%；2020年上半年硅片产量为75GW，同比增加19.0%。

中游市场：近八年来，在国家补贴和鼓励政策相继出台、环保监察趋严的背景下，我国光伏发电行业发展迅速，装机容量不断扩大。截至2020年底，中国光伏发电量达2611亿千瓦时，预计2021年中国光伏发电市场规模将达3179亿千瓦时，同比增长21.8%。根据光伏行业协会，2020年1-9月我国光伏累计装机容量达到2.23亿千瓦，新增装机1870万千瓦。

下游市场：光伏行业下游市场主要是光伏电站建设、运营和维护等。由于国家政策逐渐向分布式光伏发电倾斜，使得光伏电站市场份额逐渐缩小。根据国家能源局数据显示，截止2020年1-9月我国光伏电站装机容量约为150GW，分布式光伏装机容量71.29GW。

光伏行业景气，光伏设备行业规模持续扩张。2020年内，光伏组件行业展现出极高的扩产积极性。2019年，全球光伏设备产业的销售收入增加值约50亿美元，约合350亿元人民币，同比增长4.2%，我国光伏设备的市场规模达到250亿元，同比增长高达13.6%，占全球市场规模的71.4%。

综上可知，我国光伏行业的上游和中游的规模增长幅度均大于10%，光伏行业正处在高速发展的成长期。

1.3行业竞争格局

（1）上游硅片竞争格局

晶硅电池作为市场主流产品，长期存在着单晶硅和多晶硅技术路线的竞争，多晶产品凭借低成本的优势在过去较长时期内占据了主要市场份额。由于单晶晶面具备优异品质和更高的转换效率，单、多晶产品的成本差距迅速缩小，同时以PERC等为代表的高效电池技术对单晶产品转换效率提升的效果更为显著，又进一步提升了单晶效率优势，使得单晶产品在度电成本方面具备了更高的性价比。随着下游对单晶产品的需求增大，单晶硅片市场占比也将进一步增大，且N型单晶硅片占比将持续提升。单晶已完成对多晶的替代，成为市场主导的技术路线。

企业产能分化，隆基、中环为首的行业格局逐步形成。从格局来看，隆基（42%）和中环（18%）为行业第一梯队；晶科（11%）、晶澳（10%）为“硅片-电池-组件”一体化公司，虽硅片产量不低，但均用于内部消化，不对外销售；京运通（3%）和上机数控（4%）从上游设备端介入下游硅片行业，所有硅片均用于外销，但产量相对龙头仍有较大差距。

2020年因为疫情、硅料涨价等原因盈利有所波动，但仍在19%坚实筑底。京运通与上机数控2020年内宣布将加码硅片产能至52GW，五年来长期稳定的隆基、中环为首的行业格局面临严峻挑战。

（2）中游组件竞争格局

光伏组件是生产光伏发电系统和光伏应用产品的重要一环。经过多年发展，当前我国光伏组件已经实现了进口替代，并在国际市场上具有领先的竞争力。近年来，下游光伏装机容量需求不断增长，在此激励下，全球厂家光伏组件厂家出货量持续上升。未来在各种新型组件技术中，大尺寸拥有节约组件端成本的优势，将更受下游终端用户青睐。

光伏组件为光伏产业链重要一环：单体太阳电池不能直接做电源使用，作电源必须将若干单体电池串、并联连接和严密封装成组件，因此光伏组件是可以单独提供直流电输出的最小的不可分割的太阳电池装置。

国产组件已实现进口替代，具备国际竞争力。我国光伏组件设备一共历经三个阶段：

第一阶段为发展初期，光伏组件的市场和技术都在外，国内厂商高额进口西方的技术和设备，利用国内的资源和劳动力进行生产和加工，然后向外出口价值量较低的组件产品。

第二阶段从2000年开始，国产组件设备开始替代进口设备，在解决有无问题之后，组件厂商大部分以出口为导向，但难以赢得外国客户的认可。

第三阶段，光伏产业兴起，随着技术难度的攻克，国产组件设备在价格端具备更大的优势，交货周期更短，服务响应更为及时，2018年，除功率测设设备，我国光伏组件设备基本已经实现进口替代。

在全球市场上，我国光伏行业在组件环节的优势较大，根据PV InfoLink对全球十大组件出货商的统计，2017-2020年以来，国内组件厂商在全球的竞争对手仅有美国的First Soler，韩国的韩华集团。

下游出货量提升，促进厂商扩张产能：2016-2020年，全球主要厂商的组件出货量不断提升。2020年，隆基股份组件出货量约为23.7GW，同比2019年增长163.33%，跃升至行业首位。同时，晶科、晶澳等龙头组件厂商的出货量也实现了超过30%的增长。厂商扩张产能主要为满足下游光伏装机容量的增加。

（3）隆基股份行业地位

在同花顺个股中查询隆基股份的行业地位：

在三级行业中，隆基股份处于行业龙头位置，但是因为光伏行业中上游、中游、下游产品的侧重点并不相同，所以需要具体看待不同公司的侧重产品。

1.3.2 商业模式

公司经营模式包括单晶硅棒、硅片、电池和组件的研发、生产和销售，以及光伏电站投资开发业务等。公司原有的主要产品为单晶硅棒、单晶硅片，目前公司已发展成为全球最大的单晶硅片制造商。从2014年下半年开始，公司在进一步巩固和提升在单晶硅片领域行业领先地位的基础上，业务单元逐步向太阳能光伏产业链下游延伸，重点发展了以乐叶光伏为平台的太阳能组件业务和以隆基能源为平台的电站开发业务，并布局分布式光伏业务。

公司秉承“产品领先，高效运营，唯实协作，稳健经营”的经营方针，以技术驱动推进光伏发电在全球范围内更广泛的应用，持续为客户输出价值，通过不断向市场提供可靠高效的产品及服务，加快产能建设步伐保障市场单晶供给，推动了产品市场占有率加速提升，实现了经营业绩的快速增长。

1.4 企业护城河

（1）品牌优势

隆基股份的销售毛利率、销售净利润率都是排名第一的，且在最新年报里的“核心竞争力分析”中有品牌优势的介绍，公司享有知名度和美誉度的品牌优势，所以隆基股份具有品牌优势护城河。

（2）效率优势

隆基股份营业总收入和总资产行业排名第一，所以隆基股份是有效应优势护城河的。

（3）专利

在隆基股份的2020年年报中搜索“专利”，在核心竞争力分析中找到了专利情况，所以隆基股份具备专利护城河。

（4）工艺优势

通过查看年报发现在核心竞争力分析中有讲到，所以隆基股份具备工艺优势的护城河。

1.5 企业团队

打开隆基股份2020年年报“第九节董事、监事、高级管理人员和员工情况”：

从上表中可以看出除了独立董事和监事外，核心成员有7位，领导层经验丰富且并未有离职人员，核心团队比较稳定，核心成员基本都持有企业股份，薪资水平较高有较强的工作行动力（张茹敏没有股份和薪资，但在公司关联方获取报酬）。

通过上图可以看出，控制股东、实际控制人持股比例低于34%，股权结构较分散，有一定的风险。

通过上表可以看出，前十大股东质押总数不超过10%，没有质押风险。

二、 财务报表分析

2.1 资产负债表分析 (单位：亿元)

2.1.1 总资产

看总资产，判断公司的实力及扩张能力

分析：隆基股份的总资产逐年增加，公司规模迅速扩大，增长速度很快，趋势比较稳定，说明隆基股份的实力比较强。

看总资产在A股的排名情况：

总资产在今年3月31日达933.51亿，在A股中排名213位。

下面进行同行业对比：

分析：总的来看，三家都处于逐步增长的势态。通威股份5年来资产增速保持在19%以上，而中环股份稍为弱一些。通过三家对比，隆基股份是资产增速最快的。

1.从总资产的规模来看，隆基股份在A股上市公司里面排名第213位，非常优秀。

2.从总资产增长幅度来看，隆基股份的扩张速度高于通威股份和中环股份，但2018年扩展缓慢，其中18年是经营活动和筹资活动同比减少所致（见下图），随着经营规模快速增长，应收账款及存货占用增加，上年发行可转债融资金额较大。

2.1.2资产负债率

（1） 看资产负债率，了解公司的偿债风险

分析：隆基股份2016年-2020年的负债率趋势是逐年增长的，近5年平均资产负债率为54.6%，低于60%，在合理范围内，没有偿债风险。隆基股份资产负债率近五年保持在47%-59%之间，债务风险较小。

2020年的负债率是59.38%，同比增长7.09%，变动原因是由于本年度扩大生产规模发行可转债、存货增加、投资固定资产导致总资产增加，由于扩大生产规模所导致的应付账款增加所致，同时也说明隆基公司在持续高速成长过程中。（具体见下图）。

下面进行下同行业对比：

分析：从同行业对比分析来看，隆基所在的整个光伏行业资产负债率近5年都在50%以上，说明隆基股份的负债率是行业正常现象，非隆基股份个例，这也说明光伏行业正处于高速成长期。

但隆基股份2020年是处于增长趋势，通威2020年的资产负债率为50.91%，中环为52.18%，通威股份和中环股份最近三年资产负债率呈下降趋势，需持续关注隆基2021年的资产负债率情况。

（2）准货币资金减有息负债的差额

分析：隆基股份近五年的准货币资金减有息负债的差额除了2018年外，其余远远大于0，2018年准货币资金与有息负债的差额为-13.43亿，是本公司销售规模扩大，经营活动净额流入增加，以及发行可转债融资银行贷款增加而导致的（前面负债项有图例），2019年有很大的回升，差额为119.78亿，所以进一步确认隆基股份目前没有偿债风险。

下面进行下同行业对比：

分析：从行业对比来看，隆基股份在近五年货币资金均能覆盖有息负债，短期内和长期内没有偿债风险，优于同行业企业。

2018年准货币资金与有息负债差额为负是因为经营情况受国家政策影响导致产品价格下跌引起。

2.1.3 “应付预收”减“应收预付”

看“应付预收”减“应收预付”的差额，了解公司的竞争优势。

分析：近五年的应付预收减应收预付的差额远远大于0，预收货款越来越多，说明隆基股份竞争力较强，具有两头吃的能力。2016年应付预收减应收预付的差额为-3.23亿，主要是同比销售和采购量增加，2017年-2020年公司的竞争优势在持续加强。

下面进行下同行业对比：

行业对比分析：隆基股份、通威股份和中环股份近5年都处于增长趋势，尤其隆基增长最快，通威次之，都无偿占用上下游资金，它们都有两头吃的能力，说明三家公司的竞争力在行业内都逐渐增强。到2020年为止，隆基在行业内是竞争力最强的。

2.1.4 应收账款、合同资产

看应收账款、合同资产，了解公司的产品竞争力

分析：隆基股份近五年（应收账款+合同资产）占总资产的比率均值为9.94%，近五年变化比较稳定，但整体是下降趋势，说明隆基股份的公司产品正逐步畅销，在向优秀的公司靠拢。

下面进行下同行业对比：

行业对比分析：隆基股份应收占总资产比例高于同行业，但有逐步下降趋势，而同行业两家公司产品畅销能力是比隆基强的，后期需持续关注隆基股份的产品畅销能力。

2.1.5 固定资产

看固定资产，了解公司维持竞争力的成本

分析：隆基股份的固定资产与在建工程占总资产的比例均小于40%，属于轻资产型公司，本公司维持竞争的成本较低，没有暴雷风险。

下面进行下同行业对比：

同行业分析：隆基股份近五年固定资产占比分别为都低于40%，比较稳定，属于轻资产型企业，未来保持持续竞争力的成本较低。

通威股份和中环股份近5年的资产负债率均大于40%，属于重资产型公司，维持竞争力成本比较高，风险相对较大，隆基股份占绝对优势。

2.1.6 投资类资产

看投资类资产，判断公司的专注程度。

分析：近五年隆基股份投资类资产占总资产的比率均在2%左右，公司非常专注于主业，属于优秀的公司。

下面进行下同行业对比：

同行业对比分析：隆基股份和通威股份近五年投资类资产与总资产的占比均小于2.1%，非常专注于主业；而中环股份近五年的占比分别也都小于10%，说明比较专注于主业，隆基股份在同行业中处于第二的位置，可持续关注隆基股份2021年能否实现超越。

2.1.7 存货和商誉

看存货，了解公司未来业绩爆雷的风险。

看商誉，了解公司未来业绩爆雷的风险。

分析：隆基股份的存货占比呈上涨趋势，2020年存货占比为13.07%，低于存货15%占比的标准，说明公司存货没有明显的积压现象，结合其上下游资金情况及应收账款占比，说明其产品比较畅销，存货爆雷风险较小。

隆基股份近五年商誉占比小于0.2%，可以忽略不计，所以商誉没有爆雷风险。

下面进行下同行业对比：

同行业分析：先看存货与总资产占比，从上面的数据可以看出，隆基股份相对占比较高，通威股份和中环股份近5年的存货与总资产比率逐的下降，到2020年占比小于5%，隆基的库存比同行业多，结合其上下游资金情况及应收账款占比远大于0，暴雷风险较小，存货多要么就是销售有难度导致库存积压太多，要么就是产能增加，从上面分析的隆基的竞争力情况来看，隆基不存在销售风险，因此存货多对隆基来说是好事情。

再看商誉占比，隆基股份及同行业近5年的商誉小于0.2%，可以忽略不计，所以商誉没有暴雷风险。

2.2 利润表分析

2.2.1 营业收入

看营业收入，了解公司的行业地位及成长性。

隆基股份的营业收入非常高，成长性较好，行业龙头地位可持续。

下面进行下同行业对比：

同行业对比分析：从上面的数据可以看出，隆基股份的营收收入金额是最多的，增长率也是最高，说明隆基股份实力相当强，且从增长率来看，隆基股份的增长非常快，前景非常很好，是同行业中最优秀的公司。

2.2.2 毛利率

看毛利率，了解公司的产品竞争力及风险。

分析：隆基股份的毛利率均值在27.10%，波动幅度较大，2018年毛利率波动幅度为负，年报披露受行业产品价格下跌影响，公司主要产品的价格和毛利率均有明显下降原因，在面临行业政策出现较大程度调整的情况下，公司坚持经营原则，在单晶硅片和组件出货量同比增长，市场占有率不断提升。

2020年毛利率波动幅度为-14.82%，2020年“新冠疫情”肆虐、国际局势动荡，全球经济衰退，光伏行业均受到不同程度影响。面对复工受阻、终端需求延迟、原材料价格大幅上涨、经营成本上升等多重压力（见图）。

但总结来说，公司2020年在非常严峻的形式下虽然毛利率下降了，但营业收入同比增长，说明隆基股份的产品竞争力还是较强的，公司没有财务造假的风险。

下面进行下同行业对比:

同行业对比分析：隆基股份毛利率是同行业最高的，说明隆基股份在行业内是最优秀最有竞争力的，且同行业中2018年和2020年都出现了毛利率增长幅度下降的情况，说明隆基的毛利率波动幅度不是公司内部的问题，是受大环境所致。

2.2.3 期间费用率

看期间费用率，了解公司的成本管控能力。

分析：隆基股份近5年期间费用率/毛利率的占比均值为31.9%，小于40%，说明成本管控能力较好，是优秀的公司。

下面进行下同行业对比:

同行业对比分析：隆基股份近五年的期间费用率占毛利率的比例在20%-40%之间，比通威有优势，但比起中环来还需要改善，总的来说隆基股份在成本控制方面还是不错的。

2.2.4 销售费用率

看销售费用率，了解公司产品的销售难易度。

分析:隆基股份近五年销售费用率在4%左右，产品比较容易销售，销售风险较小。

下面进行下同行业对比:

同行业对比分析：从隆基所在行业来看，产品都很畅销，虽然隆基股份在同行业中产品销售能力相对较弱，中环的产品最容易销售，但隆基的销售能力正在逐步提高，这也证明了隆基正在高速发展中。

2.2.5 主营利润

看主营利润，了解公司主业的盈利能力及利润质量。

分析：隆基股份近五年主营利润率平均大于15%，主业盈利能力很强，主营利润占营业利润的比率均值是99.87%，远大于80%，利润质量非常高。

下面进行下同行业对比:

行业对比分析：隆基股份近五年的主营利润率占营业利润的比率均值为99.87%，高于其他同类行业，且近两年隆基股份处于领先优秀，说明隆基股份最近两年发展讯速，主业盈利能力强，利润质量高，是非常优质的企业。

2.2.6 净利润

看净利润，了解公司的经营成果及含金量。

分析：隆基股份2018年之前隆基的经营成果及净利润现金比率50%以下，不值得关注，但2018年之后增长了近三倍，处于快速成长中，公司的利润质量非常高，可持续关注2021年的净润现金比率情况，看是否能持续。

下面进行下同行业对比:

同行业对比分析：对比三家公司近5年净利润现金比率，通威从237.59%逐年降低到81.43%，主要是应收票据增加导致。中环股份的净利润现金比率在200%左右波动，利润质量很高。隆基股份2016-2018年的净利润现金比率很低，从前面的分析我们知道，这主要隆基业务增长导致应收票据，应收账款，存货较高导致，说明赚到的不是真金白银，质量利润较差，但是2019年2020年都超过100%，利润质量很高。

2.2.7 归母净利润

看归母净利润，了解公司的整体盈利能力及持续性。

分析：隆基股份近五年净资产收益率都大于15%，说明公司的每一份投资对应的收益比较可观，属于优秀公司，归属母公司的所有者净利润增长率是程逐年下降趋势，2018年归属母公司所有者的净利润增长率为-28.24%，是受行业政策影响的，整体盈利能力还是比较强的，盈利的持续性待关注。

下面进行下同行业对比:

同行业对比分析：

隆基股份近5年的ROE均值为19.89%，大于15%，高于同行业水平，属于优秀的企业。

归属于母公司所有者的净利润增长率远大于10%，说明整个行业都处于高速发展中，且隆基高于同行业水平，是非常优秀的公司。

2018年出现整体大幅降低由于国家政策及市场环境所致，2019年后处于稳定增长中。

2.3 现金流量表分析

2.3.1 购买固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金

分析：隆基股份的购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金基本处于每年增长的状态，说明公司正处于高速成长中，2016年致2018年占比大高是因为经营活动产生的现金流量太低造成，前三年出于风险与机遇并存的状态，投资风险高。2019年之后，公司的业绩增长，占比降至正常范围内，这是好事，说明隆基公司有增长潜力并且风险也较小，值得投资者关注。

下面进行下同行业对比:

同行业分析：从占比来看，隆基前三年风险与机遇并存，近两年风险大大降低，而同行业两家公司仍处于高风险与机遇并存的状态，另外两家的投资风险很大，隆基投资风险较小。

2.3.2 分配股利、利润或偿付利息支付的现金

看分配股利、利润或偿付利息支付的现金，了解公司的现金分红情况。

分析：隆基股份2016-2020年的分红率分别为23.51%、34.70%、57.03%、8.84%、18.62%，2016-2018年计算出来的分红比率大于20%，2019年与2020年分红比率小于20%，分红较低。

下面进行下同行业对比，隆基股份的股利支付率：

通威股份的股利支付率：

中环股份的股利支付率：

行业分析：隆基的分红比例在14%-19%之间，通威股份近三年分红比例在30%左右，中环股份近三年分红比例在13%左右，虽然隆基股份的分红比例比较低，但隆基股份有派送股票，还是厚实不错的，通威股份的分红比例在24%以上，分红可持续，分红比较慷慨；中环股份的分红比例在9%-19%，对股东投资回报率比较小气。连续5年的年度分红总额除以净利润小于25%。关于现金分红政策，分红要拿真金白银出来，所以分红能反映上市公司管理层的品质，持续进行高比例分红，说明公司的净利润质量非常好，公司财务造假的可能性极低。

财报总结：隆基股份规模为500多亿，目前处于行业成长期，行业竞争处于龙头地位，实力强成长性较好，没有偿债风险，近几年的资产收益率保持在15%以上，资产负债率保持在合理水平，公司在持续加大投入处于发展扩张状态，对于未来公司的收入保障有好处。公司同时受国内经济影响也较大的，如果政府拉动经济，加大光伏投入，公司将可持续发展空间大幅提升。

三、估值及好价格

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