金宇集团(600201)

——激励中层管理团队，体现持续增长信心，维持“增持”评级

金宇集团限制性股票激励计划（草案）公布：（1）激励对象：中高层管理人员及核心技术（业务）骨干人员等共计93人；（2）股票数量及来源：定向发行新股560万股，占激励计划前股本总额2.81亿股的1.99%，其中首次授予504万股，预留56万股；（3）授予价格：每股12.78元，根据激励计划草案公布前20个交易日公司股票均价的50%确定；（4）行权条件：以12年为基准年，13-16年营业收入增长率不低于10%/20%/35%/50%，扣除非经常损益后净利润增长率不低于40%/60%/80%/100%。

 我们对本次股权激励的解读：（1）全面激励中级管理层积极性。本次激励计划前，公司董事长张翀宇、副董事长徐宪明等九名元老管理层组成的内蒙古元迪投资有限责任公司分别通过控股内蒙古农牧药业有限公司（控股比例74.6%）间接持有公司11.97%股权与直接持有公司2.49%股权。本次激励计划面向93人，其中，中层管理人员与核心技术（业务）人员共计88人获授342.5万股（人均获授3.9万股），保障未来三年金宇保灵与扬州优邦两大药厂核心业务与技术骨干人员稳定性，齐力进一步拓展多元化直销产品业务，共享公司发展成果。（2）体现增长信心。口蹄疫直销疫苗面市以来业绩高速增长，股价表现一路良好，此时推出激励表明公司认为当前股价合理、对未来持续增长具有信心。诚然，行权条件或低于市场预期：以12年为基准年，13-16年营业收入复合增长率不低于10.7%，扣非后净利润复合增长率不低于18.9%。相比公司稳健的行权条件，我们认为未来两年伴随新品上市业绩增速有望更高。

 口蹄疫直销疫苗持续增长，布鲁氏菌病疫苗、猪圆环疫苗等新品接力成长。（1）口蹄疫疫苗直销市场尚未饱和，预计13-15年销量为4000/6000/8000万头份，复合增长率41%。（2）法国诗华合作的布鲁氏菌病疫苗是国内牛羊防疫急需、质量国际领先的新品，预计实行地区性招标、市场化直销双渠道销售，招标均价或将为1元/头份以上，直销价格看齐国际水平（1-2欧元/头份），预计14年中旬产品上市；同时，预计扬州优邦14年下半年陆续推出猪圆环疫苗等新品，技术优势、产品定价或将国内领先。假设14-15年新品增加销售收入共计4850/9700万元，则14-15年净利润增长率有望达到36.7%/27.9%。

 维持盈利预测假设，维持“增持”评级。我们维持此前盈利预测假设，并依据公司授予日股价26元的假设，考虑14-15年摊销成本后，预计13-15年实现扣除非经常性损益后净利润1.94/2.56/3.22亿元，同比增长48.4% /32.2%/25.8%；全面摊薄扣非后EPS 0.67/0.89/1.12元（维持扣非前预测为0.92/0.89/1.12元）。我们仍然看好公司口蹄疫直销疫苗持续增长与新品多元化接力发展的前景，维持“增持”评级。