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伴随全球经济复苏预期不断加强，受益经济复苏的顺周期板块强势归来，自去年下半年起，“拥抱顺周期”成为行业布局的重点。

  2021年开春以来，周期行业持续水涨船高。周期行业的可持续性还有多强？开工第一天，我们邀请到国君周期大组各个行业的首席和我们进行最新行情解读。

  本次解读我们将分为上下两篇来发布，上篇为大家带来的是来自建材、钢铁、有色、石化、基础化工和煤炭六位行业首席的投资观点《周期行情持续燃爆，年后可持续性还有多强？| 牛年开春周期大红包特别栏目(上)》。

  今天为大家带来的是下篇，来自房地产、建筑、交运、高端装备、公用事业的五位行业将分别带来他们对开春行情的最新解读。

  01

  房地产核心观点

  地产股为什么涨？

  正如大家能够看到的，房价和地产股在过去和现在，都是一个相辅相成的关系，并非矛盾关系。房价上涨代表的楼市上行周期，往往对应了地产股的上涨，反之亦然，那么，2019年以来，全国房价整体来看，处于稳中但结构分化的行情，地产股的走势也是如此。所以，这里引入了一个新的概念，就是结构分化，我们分开来进行分析。

  1、楼市的结构分化

  楼市的结构分化，是以有产业聚集的城市房价较为明显的上涨、和人口流出城市房价较为明显的下跌共同形成的。例如，以电子、汽车、医药为核心产业的长三角，在过去2年政策大力支持的背景下，迎来了资本和人口的大量流入，并在产业升级的过程当中逐步向周边城市蔓延形成了产业集群。作为对比，以老逻辑、也即土地财政依赖度来看的北方城市，则在这一轮产业升级中处于落后状态，在楼市的销量和房价对比上，能够非常明显的反应。把这个问题再挖得深一些，其实长三角的卖地收入在全国范围内都是最高的之一，土地财政依赖度依然非常明显，但为什么没有出现和其他城市一样的情况呢？核心原因在于政府的支出、而非收入，同样是卖地，但收入并没有用于地方融资平台，通过基建或者地产的方式又回到房地产行业当中，而是通过人才引进、税收优惠、财政补贴等方式，将土地收入反哺给了非房企。这一方面是土地财政逻辑的改变，另一方面，也反应了企业融资渠道的改变，从房企融资、变为了非房企融资。这是楼市结构分化的根源。

  2、地产股的分化

  由于产业集群形成具备长期性，且一旦形成还具备排他性，也就是说，房企从跟随政府、变为跟随产业，这开始出现很大的区别，但即便如此，地产股的结构性分化远远不如楼市的分化来得明显，也就是说，即便重仓长三角的房企，股价表现也差强人意。按照上面的逻辑，长三角的楼市大概率会出现长周期的量价齐升，若按市场经济，房企能够获得长周期的上行，然而，市场现在担心的点，从楼市的量价齐升、变为了房企的增收不增利。而导致这一局面的，就回到了政府的管控上，主要是两方面，一是通过行政手段压缩利润率，在提高地价的同时、限制房价；二是要求房企降杠杆，这是2018年资管新规、2020年三条红线、2021年银行集中度这三重政策的调控结果。这二者，从ROE拆解就能看到，利润率的下滑、叠加权益乘数的下滑，是很难通过周转率找回来的，也即大概率ROE会出现下滑。

  3、地产股为什么涨

  解释了股价不涨的原因，那么看一下什么因素能让地产股涨。试想，即便调控压低了房企的天花板，未来潜在利润会同比负增长，但有两点需要明确，一是政策压缩的极限在哪里，二是房企能否永续、或者叫做长期经营。对于第一点，其实就是根据目前政府给的各种规定，重新画一个资产负债表出来，然后基于此，推测现金流量表、最终得到利润表，我们预计，2021年年底，就会出现这个极限。对于第二点，高杠杆、但低利润的房企，确实面临生存压力，很难给长期经营假设，但是对于任何时候都在积极应对市场的变化、并作出正确的响应的时候，是可以给与长期经营假设的。一旦市场认识优秀房企的存在，对于估值会是巨大的提升。

  总结一下，楼市结构性市场将长期存在，那么地产股也不会缺席，以上认知差的两点，满足其一就是重大机会，2021年已经到来，后面我们一起来探索，感谢各位投资者。