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行业研究

速冻品行业深度：“速”食主义，别有“冻”天。对比美日等发达市场，我国速冻食品行业发展空间广阔。目前，我国速冻食品人均消费量不到美国的1/6，日本的1/2，仍有较大空间。同时对比日本，我国龙头企业市占率仅10%左右，预计未来市场可以容纳1-2家市占率超20%的龙头企业，整合空间较大。随着速冻食品接受程度提高，配套基础设施逐渐成熟，我国速冻食品行业仍具有巨大发展潜力。

火锅料制品行业龙头品牌崛起，速冻新式面点黑马辈出，预制菜肴有望成为新蓝海。根据Frost &Sullivan的研究数据，我国速冻食品行业规模由2013年的828亿元增长至2019年的1400亿元，CAGR为10.0%，速冻食品行业千亿蛋糕不断壮大。其中火锅料行业发展迅速，进入洗牌整合新阶段，对于火锅料企业的供应链、资金、品质的要求逐渐提升，三全、安井等龙头规模优势出现，市占率进一步提升。新式面点成为速冻米面行业新突破口，爆款新品面点成为新兴企业进入市场的重要途径。预制菜肴类仍处起步阶段，借助餐饮行业东风，需求端进一步扩大，新兴蓝海市场待开拓。

速冻食品行业供需两旺，冷链发展助力行业增长。目前我国消费端家庭需求占比多于餐饮端，疫情催生家庭端速冻食品消费新高点，强化消费者习惯养成，快节奏就餐习惯培育年轻一代对于速冻食品需求持续增长。但对标海外成熟市场，BC消费结构仍有调整空间，随着火锅类餐饮崛起，中央厨房模式催生餐饮模式再升级，餐饮端需求仍有广阔发展空间。随着新零售模式兴起，全国冷链辐射半径加大，冷链升级为速冻食品保驾护航。龙头企业扩产增能，注重新品研发，强化供应端基础。

行业内各可比标的公司核心壁垒特征明显，疫情红利下，2C企业受益明显，业绩迎来新突破。其中，三全食品依靠水饺、汤圆、面点三张王牌，加之红标、绿标渠道优化管理模式，推出涮烤汇、早餐、备餐场景概念，老派龙头地位稳固；安井食品依靠销地产模式，BC双轮驱动，推出大单品战略，结合全国化渠道优势，发展势头正盛；海欣食品强化C端布局，注重线上化销售模式，扩产增能打好基础；惠发食品依托丸制品和油炸品两大主力产品，重视商场渠道优化，精细化管理经销商渠道，不断加强新品研发进程；千味央厨背靠大牌合作企业，定制品和通用品相结合，高比例自产保证产品品质，客户保有率高，以定制研发为主，自主研发为辅，挖掘面点赛道新机会。

公司研究

三一重工（600031）深度报告：厚积薄发，工程机械龙头全球化进程加速。国内市场波动幅度不会太大，结构性增量依旧存在。一方面下游基建和地产投资需求平稳，断崖式下滑概率不大，另一方面客户盈利能力仍然很好，意味着行业需求具有可持续。对于最核心的挖机细分市场，还有对装载机的替代以及小微挖渗透率提升结构性增量，作为人力替代的平台型工具，应用范围广，参考全球主要地区的挖机保有密度，国内每百万人口挖机保有量密度跟发达国家还有比较大差距，行业天花板远未到。

价格战进一步推动产业重构，龙头市占率有望持续提升，助力公司穿越周期发展。首先对制造业规模是核心，龙头能凭借体量在供应链、运营等方面获取更多优势，再加上规模效应，实现更高盈利水平；其次盈利能力决定了企业战略地位，龙头公司的盈利优势降维打击的利器，能最大程度享受产业重构红利随着行业增速放缓；最后渠道是基础，头部企业经销商长期风险抵御及拓展能力强。随着竞争加剧，公司作为行业领头羊，市占率有望持续提升，进一步对冲周期，实现平稳发展。

国际化进程加速，估值空间有望进一步打开。工程机械海外市场空间大，进军国际市场能够进一步打开成长空间，而且通过国内海外两条腿走路，能很好的抵抗国内单一市场的周期性，发展将会更加平稳，对于供应链、经销商、团队都有很好的稳定作用。经过几十年积累，国产品牌在渠道、品牌、研发等方面能力大幅提升，同时巨大的国内市场给国产品牌提供了很好的基本盘，对比海外竞争对手，规模优势明显，参考汽车起重机泵车等其他标准品，基本都是国产品牌的天下，这也将是未来挖机的趋势，近几年挖机的出口销量快速提升，趋势已经形成，公司有望最大程度享受国际化进程红利。对应到估值层面，参考国际巨头，卡特作为高度国际化运营的龙头，其估值中枢基本保持在15倍左右，相对应的小松估值中枢维持在19倍水平，而当下公司估值长期在20倍以内，受益国际化进程加速，公司作为龙头最大程度收益国际市场红利，我们认为其估值空间有望逐步打开。

业绩预测及估值：预计公司20-22年归母净利润为155亿/170亿/187亿，PE19倍/17倍/16倍，随着疫情恢复今年有望成为公司国际化加速的起点，上调今年目标估值至20倍，对应3400亿市值，给予“买入”评级。

益丰药房（603939）深度报告：管理精细、扩张稳健，长期业绩值得期待。我国零售药店行业赛道优质，处方外流为市场扩容。随着医疗改革的深化，我国药品零售市场逐渐走向成熟。在医疗体系从“以药养医”向“医药分离”转变的背景下，零售药店作为目前市场第二大终端，是承接医院外流处方的“主力军”。

市场与政策同向发力，推动行业集中度提升。我国零售药店在不断整合中走向成熟，行业集中度逐年提升，CR10由2015年的13.5%提升至2019年的20.2%，相较日本与美国仍有较大差距。随着“两票制”、“药店分级”等政策的落地，单体药店的经营将面临更严峻的生存空间。大型连锁药店受益于规模效应与品牌效应，未来对市场将享有更强的控制力。

精耕细作，从小药店化身大连锁。公司起家于湖南常德的一家药店，通过20年的经营，陆续覆盖了全国九省，并在湖南、湖北、上海、江苏、江西、河北等省份市占率居前。公司于2015年登陆上交所，成为中国第一家沪市主板上市连锁药房。

区域聚焦，稳健扩张，公司近年来业绩高速增长。公司自上市以来（2015-2019年）营业收入年复合增长率达到37.85%。除了老店同比增长外，“新建+并购”的扩张模式也是保持公司高速成长的动力。

多渠道协同发展，业绩增长有望延续。公司在新零售领域O2O、互联网医疗、慢病管理以及DTP药房抢先布局，有望为公司提供新增长点。预测2020-2022年公司营业收入分别为130.49/164.01/204.11亿元，归属于母公司净利润分别为7.46/10.34/13.04亿元，对应的 EPS 分别为1.41/1.95/2.46元，目前股价对应PE分别为64.84/46.78/37.10X。根据与可比公司进行对照，给予公司2021年60倍估值，对应目标价117元，给予“买入”评级。

豫园股份（600655）事件点评：加大白酒布局，丰富餐饮产业结构。2020年12月31日豫园股份以45.3亿元的成交价，拍得舍得酒业的控股股东四川沱牌舍得集团有限公司（简称“舍得集团”）70%的股权。舍得集团持有舍得酒业29.95%股权，成交后豫园股份间接持有舍得酒业20.97%的股权。

点评：舍得酒是中高端老酒市场中的知名品牌。2020年前3季度舍得酒业实现营收17.63亿元，同比-4.34%，归母净利润3.11亿元，同比+2.63%。舍得酒的核心产品属于中高端酒，前三季度中高档酒营收13.42亿，同比下滑12.11%，Q3中高档酒营收5.88亿，同比增长11.79%。主要原因是下半年疫情缓解后商务应酬和宴席场景逐步恢复，单三季度核心产品智慧舍得和品味舍得增速超10%。

复星集团赋能后，舍得酒具有较大的全国化潜力。舍得酒业在省外扩张时采用“聚焦川冀鲁豫、提升东北西北、突破华东华南”的策略，Q3省外营收为4.98亿，同比增长15.55%，恢复速度超过省内市场。复星的赋能将有利于提升舍得老酒的品牌声量，有助于加速品牌全国化。

加大白酒布局，有利于豫园丰富其餐饮产业结构，并提升利润率。目前豫园股份餐饮业务的重心在于家庭快乐消费，持续引入中高端白酒有利于豫园股份开拓商务应酬和宴席场景，拓宽餐饮产业结构。同时豫园股份旗下的餐饮业务在毛利率超过60%，仅次于度假村业务。舍得酒作为中高端白酒，利润率较高：2020年前三季度舍得酒业毛利率为76.53%，其中Q3毛利率为78.66%， 2020年前三季度净利率为18.55%，其中Q3净利率为20.93%。舍得系列占比提升带来产品结构优化，未来舍得酒业利润水平有望进一步提升，带动豫园股份整体利润水平提升。

投资建议：我们预计公司 2020~2022年EPS分别为0.92/1.07/1.20元，当前股价对应2020~2022年PE分别为9.7倍/ 8.3倍/ 7.4倍，建议买入。

永福股份（300712）动态点评：储能建设方兴未艾，主营业务稳定发展。业绩将逐步摆脱疫情影响。公司2020年第三季度营业收入2.11亿元，与去年同期相比减少19.72%，实现归母净利润702.16万元，与去年同期相比减少18.12%。我们认为当前公司业绩下滑主要受到海外市场实施出入境管制，公司的海外业务无法正常开展，工期有所延迟。随疫苗逐渐铺开，来年公司业务面临诸多机遇，业绩具有较大提升空间。

海上风电集中爆发，主营业务稳定发展。风电行业累计装机容量近五年以60.5%的年复合率持续提升，加之政府2022年将退出补贴，海上风电短期建设近两年集中爆发，进入集中抢装期。永福股份为其他公司提供风电EPC总承包及设计类服务。公司主营业务具有可持续性，未确认为营业收入的公司合同资产为5.88亿元，并且今年国内新签订单创新高，达到5.14亿元。

与锂同游，业务协同打造新业绩增长点。12月8日，宁德时代以2.12亿元人民币受让公司8%股权。宁德时代作为国内动力电池寡头，公司加速扩产积极开拓全球市场，12月29日宁德时代发布公告，拟投资不超过390亿元在三地建立储能电池项目。由于永福股份深耕新能源领域，在大型储电站的建设设计上有较好的开发能力，可以为宁德时代在储电站建设上提供基础设计。公司有望参与大型储电站建设，营业收入或会实现超预期增长。

新基建新能源同发力，回归本质需求。5G基站方面，单个基站耗电量是4G基站的2-2.5倍，同时基站布局更密，国新办表示2021年将有序推进5G网络建设及应用，新建5G基站60万个以上。新能源车的市场更是一片沃土，根据十四五规划，预计2021年新能源车将达到580万辆，2025年达到销售新车占比20%。在总用电量方面，据电规总院预计， 2025年全社会用电量将达到9.1万亿-9.5万亿千瓦时。由于新基建对电力能源需求的整体提升，对储能，发电，电网等建设的需求也方兴未艾。