2020年在宏观市场上遭遇COVID-2019的同时，市场的锚点再度放到了锌精矿市场。实际上2017-2020年4年时间，市场对于锌精矿的供应量每年都在高估，之前数年主要是大矿商因为种种原因没有完成年初的矿的生产指引，但是2020年核心问题确是海外的矿在运输方面受到冲击无法运抵国内市场，进而导致矿的减产。虽然同样在推高锌锭的价格，但是逻辑的根本点在于海外的产能究竟能不能变成产量。
2020年精炼锌市场参与者表现得“既贪且怂”，因而实际上2020年精炼锌的基本面很好，但是国内的投资者总是等到市场出现共振性趋势后才做补涨，我们发现锌价总是在一个平台区间内弱势震荡，品种比价上大幅度落后于其余品种然后几根阳线上追上来。这个结构上实际无论上中下游对价格的接受度都是被动的，也造成了企业报纸上如果入场时点有误容易出现巨额亏损，如果企业一直保持这份谨慎是好坏参半的，但就怕在20000元/吨以上的时候风险偏好被彻底打开，进而面对矿石的供应缓和，那么后续的亏损可能会急速增加。
COVID-2019使得一些矿企重新关停，但从大的逻辑角度讲，我们认为一旦COVID-2019的影响结束，海外的矿石供给在偏高的锌价下可能面临爆发式的供给增长，这也将是后续锌价可能出现大幅下行的原因。这里面供给和需求再怎么炒作也无法变动根本的趋势——供过于求只会拖延不会证伪，一旦后续的矿石落地，我们可能会看到史诗级的下跌，这是明年观测的重点。
2020年市场关注的锌消费更多打着“经济爆发式复苏”的预期，即疫情这么差了消费端还这么强劲，那么当明年的海外市场缓和后消费强度将随着GDP的复苏整体再上一个台阶，部分还期待美国和欧洲地区的基建对锌消费的带动，加上汽车消费的旺盛发展锌消费将成为锌价上行的关键助力。但是问题在于，今年市场的供应端和消费端都受到了疫情的冲击，虽然市场的资金周转速率在下降，但是市场的情绪并没有降低的太多，等疫情复苏后资金流的收紧带来的情绪紧张或者疫情防控不及预期可能会对市场有较大的挫伤。
后市判断上，2021年一季度市场的矿石偏紧，但后续将面临疫情是否反复，以及若疫情治愈后市场的预期和现实问题，我们认为锌价在2021年将前高后低，后续长期偏空，沪锌波动区间16500-24500元/吨，中轴在18500元/吨附近。后续要做好的是潜在的是熊市预期。


正文
第一部分长期走势和2020年行情总结
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一、2001-2019年锌期货市场行情回顾
随着2001年中国加入WTO，国际经济迅猛发展，带动工业品需求激增，国际锌价从2001年开始加速上行，逐步形成了中国生产-美国消费的全球预期，在不断的正反馈下，锌价在2007年左右达到顶峰，7年时间内累计涨幅超过5倍。沪锌2007年上市以后大致走势分为五个阶段：
第一阶段从上市到2008年年末，美国次贷危机爆发，引发全球性的金融危机，国内外需求下滑，锌价暴跌，最低跌至8400元/吨。
第二阶段从2008年末到2010年初，中国推出四万亿的稳增长政策，美国也开启量化宽松，全球经济受政策刺激迅速回暖，锌价最高回升到22585元/吨。
第三阶段从2010年初至2016年初，中国稳增长政策效果减弱，后遗症逐渐明显，美国量化宽松政策力度缩减，后续逐步退出并开始启动加息，全球经济放缓，市场进入产能出清阶段，锌价震荡下跌，最低至11810元/吨。
第四阶段从2016年初至2018年初，国内外锌矿短缺既成事实，中国经济有所回暖，白色家电、汽车、镀锌业需求升温，锌矿加工费持续下行，锌价加速上行。
第五阶段从2018年初至2020年初，锌价的持续高位刺激矿企加速扩产投产，澳大利亚的Dugald River、Centuries等矿区的锌矿在四季度开始逐渐流入市场，锌价出现大幅下行，至2019年全球锌矿副产预期已经打满，锌价正式呈现震荡走低。
二、2020年锌期货市场行情回顾
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沪锌在2020年走势较弱，自身的基本面虽强，但整体呈现跟随宏观和有色板块的趋势运转。
第一阶段从年初至1月底，全球市场复苏预期升温，以股票为首的风险资产触底回升，带动商品强势反弹，1月份全球股票市场普遍上涨10%左右，情绪极度亢奋，锌价上破18000元/吨。
第二阶段为2月至3月中旬，随着COVID-2019在中国逐渐爆发，并逐步传导至海外市场，风险资产全面下跌，铜带着有色集体下行，锌价更因为受到供过于求的预期呈现了急速下行，至3月中旬最低跌至14200元/吨，严重跌破成本位15000元/吨。
第三阶段为3月下旬至6月，以美联储为首的全球央行开始集体救市，国内也出台了很多宽流动性宽信用的政策，沪锌自3月18日见底后跟随大势呈现持续反弹，中间初期的上涨诱因是海外COVID-2019的爆发使得国内担忧矿供应短缺，进入5月份市场开始博弈复苏预期，最终锌价整体走出了V字形。
第四阶段从7月至10月，随着中国股市的强势上行，市场对于锌价偏高的纠结性减弱，沪锌强势上破17000元/吨后接连上行，后随着股市的回调以及对美国大选的造成的潜在风险呈现了周期性质的下跌，这时候我们注意到市场在9月份以后开始炒作四季度的矿石紧缺的问题，但没有在价格上表现出来，这更多属于价格偏高位置的风险规避。
第五阶段从11月份到年底，随着美国大选正式落地，市场的风险偏好迅速打开，加上疫苗对情绪的刺激作用，全球股市和商品呈现普涨，锌价被抑制的矿石紧缺问题也集中爆发，锌价上行至20000元/吨以上，我们认为这样的行情热度将呈现到2021年一季度。
注：2020年11月份以来这轮行情本质是金融部门或者说对冲基金的入场，这个走势不能用基本面来解释，注意金融部门的出入场时间也是做好2021年春季行情的关键。
第二部分 宏观经济回顾与展望
一、美国经济环境
2020年，由于COVID-2019，美国经济在遭受冲击后资本市场出现了严重问题，3月美股连续熔断4次，3月中旬美联储急速开闸放水并且成功救市，这是市场整体出现V型反弹的关键驱动，但对应的是美联储资产负债表的翻倍，截止6月底美国向市场投放的基础货币量同比增长25%以上。
进入7月后，美联储维持购买债券，并且几次重申财政政策的力度也要加大，市场对通胀的预期先是极高——即美联储可能推行负利率，再到极低——即鲍威尔在10月份一再重申货币政策弹尽粮绝，所以我们看到典型的通胀预期代表黄金的走势在8月初达到极值，而进入9月后直接转入熊市。
实际上，如果结合美国的疫情人数来看，我们认为美联储的财政+货币双宽松的退出时间要比市场普遍预期的晚的多，最主要的理由是市场的资金获得是不均衡的，穷人的基尼系数决定了其获得的资金转了几圈又到了富人手中，而富人的投资占比越来越重，加剧贫富差距形成结构性通胀。而美国的国家体制决定了很难从富人手上掠夺财富赠送给穷人，因而在这种情况下只能政策层面进一步引导，而形成了死结。
二、欧洲经济环境
2020年COVID-2019增加了欧洲市场的分化，我们可以看到德国模式处于持续失效状态，在抗疫过程中表现得更多是各自为政，在这种情况下英国脱欧后的实际处境相对变得好了很多。因而我们可以看到在美联储向市场投放流动性之前，欧洲市场的表现整体最差，即使美联储大量增加美元流动性的情况下，美元兑欧元也一直处于偏高位置，具体可以用欧洲美元来进行观测。
我们认为COVID-2019加剧了欧洲区的分化，在当下各国享受放水带来的资本增值的过程中表现不明显，问题会出在几年后，即长端收益率为负的后遗症将逐步显现，后续欧元区的货币政策的空间已经形同日本，甚至更加糟糕，内部环境的恶化将迫使其管理层寻求破局之道。但与此同时，欧洲原本相对宽松的贸易环境将变得孤立主义起来，寻求内部的全产业链，回归部分工业端，以及增加对外关税政策等，这种情况下，中国的出口将变得更加困难，因而我们建议继续下修出口预期。
这个阶段中我们要注意，欧洲市场的内部矛盾可能是无解的，在这个过程中更要担心其不顾一切的转嫁外部矛盾，尤其是英国脱离欧盟后，各自为战的体系更加脆弱，所以我们持续不看好欧元及欧洲市场的消费投资情况。
三、中国及新兴市场环境
COVID-2019重塑了国内市场的信心，海外地区由于疫情导致的开工条件下降，订单大批量的转移至中国，即中国生产全球消费，产业链外迁的势头由于海外市场的承接能力以及疫情管控能力不足，也变得更加脆弱。实际上海外的印钞很大一部分变为了中国的净出口，2020年外贸环境有明显的好转，连带的消费端也出现了一定量的增长。
相对而言，中国的股票和债券市场对海外的吸引力较大，随着国内进一步的开放资本市场，外资流入导致人民币需求上升，目前看人民币和一揽子货币挂钩的过程中，核心铆钉的还是美元指数，随着美元的超预期发行，人民币兑美元升值是较大概率事件，我们中期认为美元兑人民币最终将会运行在6.5-6.8附近。
但是在2021年及以后，在国际贸易中，我们更应该担忧意识形态的问题，逆全球化仍为主趋势。大选过后，市场认为新任总统会改变旧总统的单边主义，重新修缮国际多边关系。我们认为实际上所有的问题本质上都是经济问题，即使经济放水修复，市场的需求端还是在短时间内难以起来，一个个小圈子的多边关系本质上依旧是逆全球化，而新任总统所在的民主党擅长搞意识形态的手段，与此同时，很少有总统像旧总统一样履行自己的竞选宣言，所以我们并不认为新总统在对华政策上有多缓和，甚至中国的海外压力会进一步增加。
回归到经济基本面，2020由于COVID-2019国内GDP增速和经济修复速度预计不及预期，但市场流动性相对充裕，国内资产的价值相对外围将表现优异，尤其是国债的套汇和欧元区的负利率化，导致部分长端资金涌入，在这种情况下，市场只要表现出一些复苏预期，资产普涨是可以确定的。2021年建党100周年，在今年经济增速未及预期的情况下，我们有理由相信政策动力会较为充足，在未有外围市场扰动的情况下，会给商品较强的上行动能。但是要注意盛极而衰的问题，我们需要在这个位置进行更多方面的反复。
第三部分 锌生产供应及进出口情况
一、全球锌产能
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ILZSG预计并经过安泰科修正，预计2020年全年全球产量1254万吨，同比减少2.4%，需求量1252万吨，同比减少0.7%。整体呈现紧平衡，终结了过去两年供不应求的局势。展望未来，未来两年海外锌精矿增产预计有110万吨/年的产能，新增项目有限只有4个，大概只有10万吨/年，停产的有6个，大概影响产能6万吨/年，最主要的是扩产项目，预计将增长90万吨/年，其中37%为产能恢复。预计2021年锌精矿的供需平衡超过30万吨，再度转为供应过剩。
整体上看，未来锌矿需求增长点还在中国，过去几年海外冶炼厂的开工率整体在85%饱和度较高，中国因为环保平均开工率在80%以下，因而还有一定的需求潜力。考虑到中国2020年锌精矿进口不降反增， 2007-2019平均进口量为266万吨，而2020年1-9月进口量已经到了298万吨，出现了同比32%的大幅增长，中国将在锌精矿或者整个锌消费市场中的供求平衡间起到决定性作用。
全球市场很明显的出现了供给方和需求方的错配问题，我们要注意的是，如同我们宏观部分分析的，COVID-2019以及美国新总统的上台，都或多或少地增加了中国外部的意识形态上的压力，这样中国生产全球消费是不是个透支的过程？尤其是人民币汇率升值带来的进口增量的存续性欠佳，在这种情况下，我们认为更可能出现国内消费增速降低，海外库存堆积等情况，从而引发锌价的超预期下跌。


温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。