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我们近期参加了公司股东大会，和管理层进行了交流。

评论

需求持续复苏，管控力度趋严，挺价效果渐显：二季度以来，行业需求持续恢复，截止目前，我们预计五粮液终端动销已恢复至正常状态70-80%以上水平，并呈现逐月环比改善趋势。与此同时，公司控价力度加大，严抓市场问题问责，近期亦有战区经理被解聘，反映了管理层的挺价决心，五一旺季批价表现稳定，也展现出控价初步效果。在接下来的1-2个旺季（中秋、春节）中，五粮液批价如若能继续保持平稳，我们认为公司渠道、终端和消费者则有望进入对价格上涨的正向预期，这会对五粮液带来质的变化。目前经销商整体库存仍维持在10%以下合理偏低水平，但因春节影响了开瓶率，公司仍然严控发货节奏，目的在于清理消费者手中的“囤积”库存，进一步夯实批价上涨基础。

数字化营销系统为公司带来颠覆式变革，目前经营改善只是开始：五粮液以往核心问题并不在产品需求上，公司管控不到位、决策落地难等才是核心原因。公司第八代新品通过启动数字化营销系统，实现厂家到终端的全控盘，组织管理更加精细化，流程监控和营销决策更加科学。去年引入的扫码系统已基本完成数据积累和收集工作，今年核心任务在于数据分析，找出营销过程存在的问题并加以改进，从而实现组织、业务流程的数字化再造。从目前情况看，公司营销系统和内部管理已迎来颠覆式变革，目前体现出的经营改善还仅仅只是开始，未来随着数字化改造的全面升级以及经营效率持续提升，我们认为五粮液的发展还有很大潜力。

加码品牌升级，做大需求，立足长远：在今年年初深度报告《五粮液：开启品牌升级新征程》中，我们提出过，五粮液的长远复兴核心在于品牌档次的持续提升，我们认为2020年将是公司经营调整重心从渠道端转向需求端的重要一步。从今年管理层的布局看，一方面持续加强核心消费者培育，做大需求，比如近期全面开展企业团购/定制业务；另一方面，积极推动产品结构升级，预计年底前公司会推出3000+价位产品，继续拉升品牌形象。

估值建议

我们维持公司盈利预测不变，由于板块估值中枢上移以及公司经营持续改善，我们上调目标价11.7%至181元，对应2020/21年34/28xP/E，当前股价对应2020/21年27.8/23xP/E，当前股价对比目标价有22%上行空间，维持跑赢行业评级。

风险

疫情持续时间超预期；公司改革进度和效果不达预期；挺价效果不达预期；宏观经济增速进一步放缓，则五粮液销量可能承压。